李剑峰

一直以来，我国证券行业具有较为明显的“靠天吃饭”特征，即自营投资业务和经纪业务主导业绩波动，具体表现为行业业绩与股市涨跌、交易活跃度、市场波动率等指标的强正相关性。一方面，自营投资业务是证券行业业绩弹性的核心来源，对股市涨跌的敏感性最为显著；另一方面，经纪业务对交易量和佣金率的依赖度较高，经纪业务收入与股市交投活跃度高度相关。证券行业的“靠天吃饭”特征本质上是其盈利模式对资本市场周期的高度依赖，自营投资业务的杠杆属性与经纪业务对市场流量的高度依赖进一步放大了股市波动对证券行业的影响。

近年来，在外部政策指引和内在可持续发展需求的共同推动下，证券行业持续努力改善“靠天吃饭”的发展格局。除通过公募化转型发展资产管理业务与拓展并购重组、绿色债等细分领域的投行业务之外，还试图通过主动管理和科技赋能来降低自营投资业务的被动波动性，以及通过财富管理转型来降低经纪业务对股市波动的依赖。

目前已经进入A股上市公司业绩集中披露期，从2024年与2025年一季度的业绩表现能够大致观察到证券行业“靠天吃饭”格局的改善程度。

综合已披露业绩与市场一致预测等情况，证券行业2024年业绩显著改善，2025年一季度高增长具备较强确定性，而且2025年业绩回暖的趋势也较为明确。

根据Wind数据，截至3月24日已有14家证券公司披露2024年业绩快报，这些券商均实现归母净利润同比正增长，其中中信证券以217.04亿元净利润规模居首，南京证券净利润同比增幅达47.61%。尽管目前披露的2025年一季度完整财务数据有限，但据华创证券预测，证券行业一季度净利润同比增速有望达30%以上；据招商证券预测，2025年一季度43家上市券商营业收入同比增长40%，归母净利润同比增幅达51%。

另外，根据截至3月24日的Wind一致性预测数据，证券行业2025年营收和净利润平均同比增速为12%和14%，其中头部券商的营收和净利润同比增速中枢分别为15%和18%。

从已经披露的2024年年报及2025年一季度业绩预告来看，证券行业业绩高增长的核心驱动因素主要来自自营投资业务的大幅改善、经纪业务的明显回暖以及资产管理业务的结构性增长，其中自营投资业务成为最重要的业绩引擎。

自营投资业务方面，A股市场在2024年下半年经历“V型”反弹，叠加债券市场牛市，证券公司自营投资收益弹性释放，对业绩贡献率超过60%。经纪业务方面，2024年A股市场日均成交额为1.22万亿元，同比增长24.57%，四季度日均成交额突破1.5万亿元，交易活跃度提升带动两融余额回升至1.86万亿元，四季度环比增长29%，利息净收入边际改善，市场交投回暖推动经纪业务收入同比增长超20%，对业绩贡献率约30%。资产管理业务方面，截至2024年末，券商资管规模达6.42万亿元，同比增长8.3%，其中主动管理型产品占比提升至65%。投行业务方面，虽然债券承销规模同比增长5%至13.85万亿元，但股权承销业务承压，2024年IPO及再融资金额同比分别下降81%和66%，导致投行收入整体承压，不过在政策推动下并购重组业务带来一定增量，2024年券商财务顾问交易额同比增长超300%。

综上分析，证券行业2024年业绩高增长及2025年一季度业绩同比高增有望延续的态势主要由自营投资业务复苏和经纪业务回暖的共同驱动，资产管理业务贡献不大，投行业务更是成为拖累。

近年来，随着资本市场改革深化，证券业务创新提速以及政策引导下的自身发展转型，证券行业的收入结构逐步优化，“靠天吃饭”属性呈现边际弱化趋势。不过，从去年和今年一季度的业绩情况看，传统业务贡献有余而创新业务驱动不足，证券行业尚未从根本上摆脱“靠天吃饭”的特点。

展望未来，证券行业需进一步积极开拓创新型发展路径，努力寻求多元转型。自营投资业务创新方面，要从传统方向性投资向多元化、抗周期、科技驱动的模式转型，核心创新方向包括业务模式重构、资产配置优化、科技赋能升级等；经纪业务创新方面，要以客户需求为中心，通过科技赋能、模式重构与生态整合实现“降本增效+价值创造”的双重目标，实现从规模扩张向质量驱动转型；资产管理业务创新方面，要从传统通道模式向多元化、科技化、服务实体化方向转型，核心创新方向包括产品设计、技术应用、服务模式、组织协同等；投行业务创新方面，要围绕聚焦并购重组与产业投行进行业务模式重构、通过数字化转型进行科技赋能、聚焦国家战略与新兴领域服务实体经济以及差异化竞争等核心方向展开创新型发展。

本版专栏文章仅代表作者个人观点