连续两年增收不增利后，合盛硅业(603260.SH)仍未摆脱业绩颓势。2024年年报显示，合盛硅业继续深陷增收降利窘境。今年一季度，公司更是出现营收、利润双降局面，其归母净利润同比“腰斩”。产品跌价是业绩持续滑坡的主要因素之一。

证券之星注意到，合盛硅业行业下行期的激进扩张正遭到反噬，存货高企引发的巨额减值侵蚀了利润空间。截至今年一季度末，合盛硅业在建工程占总资产的近四成，长短期债务合计近298亿元，短债压力尤为突出，资金缺口已超百亿。实控人家族多次“输血”难解资金困扰，反而导致近半持股数被质押。在公司资金链紧绷时，合盛硅业2024年仍派发现金红利5.28亿元，其中有近八成流入实控人家族口袋。

业绩下滑阴霾不散

资料显示，合盛硅业的主要产品包括工业硅、有机硅和多晶硅产品三大类，是我国硅基新材料行业中业务链最完整、生产规模最大的企业之一。截至2024年末，公司工业硅产能122万吨/年，有机硅单体产能173万吨/年。公司业绩主要靠工业硅和有机硅产品支撑。

2024年，合盛硅业实现营收266.92亿元，同比微增0.41%，创下历史新高。营收增长来自于产品销量的提升，其工业硅、有机硅销量分别为123万吨、94.9万吨，同比分别增长20.93%、11%。

然而，合盛硅业归母净利润走势却与营收背离，其2024年实现归母净利润17.4亿元，同比下降33.64%，主要受整体经济波动及产品价格下跌的影响。2024年工业硅价格阶段性调整，整体承压下行。与2023年相比，2024年工业硅的价格中枢整体下移超2000元/吨。

经营数据显示，2024年合盛硅业工业硅、硅橡胶、硅油、环体硅氧烷平均单价分别为11174.75元/吨、12405.47元/吨、10012.87元/吨、12999.98元/吨，同比变动分别为-16.36%、-4.3%、7.18%、-2.23%。

基于上述产品价格波动，工业硅与有机硅在营收与利润端呈现明显差异。其中，工业硅实现营收137.63亿元，同比增长1.1%；有机硅实现营收122.01亿元，同比下滑1.14%。利润端上，工业硅与有机硅毛利率分别为26.1%、16.71%，同比分别变动-3.38、7.34个百分点。有机硅毛利率增长是其营业成本降幅达9.14%。

证券之星注意到，合盛硅业已连续3年出现增收降利的情形，且归母净利润同比降幅均超过30%。

2021年，光伏行业迎来爆发式增长，工业硅市场迎来罕见行情，合盛硅业营收净利增速高达三位数。然而行业高景气并未持久，随着大量新增产能逐步释放，工业硅也遭遇阶段性产能过剩，近年来价格持续下行。

受产品跌价影响，2022及2023年，合盛硅业分别实现营收236.57亿元、265.84亿元，同比分别增长10.62%、12.37%；对应归母净利润分别为51.48亿元、26.23亿元，同比分别下滑37.39%、49.05%。

今年一季度，受行业持续低迷态势影响，合盛硅业延续下滑势头。公司一季度录得营收52.28亿元，同比下滑3.47%；归母净利润2.6亿元，同比大降50.81%，一季度的产品价格仍普遍下探。拆解单季度看，2024年Q1至Q4，合盛硅业归母净利润分别为5.28亿元、4.5亿元、4.76亿元、2.86亿元。仅Q3略有反弹，业绩整体呈向下走势。

存货高企“吞噬”利润

主业“造血”能力下降，合盛硅业仍在不断“跑马圈地”。据世纪新能源网报道，从2021年到2023年，合盛硅业公布的扩张项目合计11个，投资总额超过805亿元。

作为工业硅龙头企业，合盛硅业扩张覆盖两大板块，分别为上游硅基材料领域、下游光伏产业链。公司的光伏产业链一体化项目，即新疆中部光伏一体化产业园项目覆盖多晶硅、光伏玻璃、光伏组件等产品。

据悉，新疆中部光伏一体化产业园项目包含中部合盛年产20万吨高纯多晶硅项目(下称“中部合盛多晶硅项目”)、中部合盛年产20GW光伏组件项目、中部合盛年产150万吨新能源装备用超薄高透光伏玻璃制造项目等，仅上述3个项目的预算就高达约405亿元。

事实上，除中部合盛多晶硅项目外，合盛硅业还投资建设了东部合盛年产20万吨高纯晶硅项目(下称“东部合盛多晶硅项目”)，两个多晶硅项目总投资超351亿元。

其中，中部合盛多晶硅项目分为两期完成，2024年1月，该项目第一条10万吨生产线实现量产。但据多家媒体报道，原定于2023年8月投产的中部合盛多晶硅项目，其上市时间已多次推迟。

随着多晶硅现货价格跌破现金成本线，合盛硅业的多晶硅项目不仅陷入“难产”，也为其未来营收兑现蒙上一层阴影。合盛硅业在2024年三季度业绩说明会上提及，公司光伏一体化全产业链园区于2023年末全线贯通，多晶硅相关产品于2024年一季度起对外销售，二季度光伏行业发生较大变化，主要产品价格陆续跌破行业生产成本，考虑到行业情况及自身生产节奏，故第三季度以自用为主，未对外销售。

证券之星注意到，合盛硅业2024年末的存货高达95.09亿元，同比增长33.02%，触及历史高峰，其中主要是库存商品。存货高企的一方面原因是光伏板块部分产品投产所致。另一方面，2024年，工业硅、有机硅的产量增速远超销量，使得产品库存量均有不同程度增长。工业硅、硅橡胶、硅油、环体硅氧烷的库存量分别同比增长了144.35%、30.75%、47.94%、12.87%。

合盛硅业也不得不直面存货高企带来的财务压力。2024年，合盛硅业计提资产减值损失和信用减值损失合计8.94亿元，减少利润总额8.94亿元。其中，公司计提存货跌价准备高达9.33亿元。

今年一季度，合盛硅业存货同比增长0.17%至94.02亿元，继续保持高位。然而，工业硅的高库存没有明显去化趋势。弘业期货指出，整体来看，目前工业硅总库存仍处于持续累积中，而下游多晶硅快速走弱，上游工业硅也存减产预期。

百亿债务窟窿难填

证券之星注意到，业绩持续滑坡之际，合盛硅业的资本开支不断增加，长短期债务压顶。

截至今年一季度末，合盛硅业在建工程361.44亿元，占总资产的近四成，较2024年末的351.13亿元增加了10.3亿元。仅2024年，公司在建工程累计投入金额98.65亿元。

诚然，激进扩张带来了巨大的资金压力。截至今年一季度，合盛硅业拥有货币资金21.66亿元，但其短期借款及一年内到期的非流动负债却高达158.36亿元，资金缺口超百亿元。同时，公司长期借款高达139.41亿元。

为缓解资金链紧张，合盛硅业也积极融资。2月11日，合盛硅业公告称，拟通过发行资产支持证券(ABS)进行融资，发行规模预计不超过40亿元，目的是用于盘活存量资产，优化债务结构；3月，子公司新疆东部合盛硅业有限公司通过增资扩股引入战略投资者，获9亿元增资。

拉长时间看，早在2021年及2023年，合盛硅业就先后通过两次定增“补血”约95亿元，募集资金均用于“补流”，上述定增均由实控人罗立国的子女罗燚、罗烨栋认购。

值得一提的是，罗燚、罗烨栋的认购资金相当一部分来自于质押上市公司股票所得，目前实控人家族手中的股份仍有近半处在质押状态。

一季报显示，合盛硅业控股股东宁波合盛集团有限公司及其一致行动人罗燚、罗烨栋、罗立国合计直接持有上市公司9.29亿股股份，占总股本的78.59%，而处于质押状态的股份数达到4.48亿股，占其合计所持股份总数的48.25%。

值得一提的是，2024年，合盛硅业合计派发现金红利5.28亿元。由于宁波合盛集团有限公司由实控人家族100%控股，这也意味着有4.15亿元将落入罗氏家族的口袋。(本文首发证券之星，作者|陆雯燕)