“因为在这个游戏里几乎没有赢家。主要受害者可能是美国经济——无论是企业还是消费者，都在承受更高的关税负担。而这显然不是美国政府希望看到的结果。”

在美国国际贸易法院（CIT）判决特朗普关税违法之后，欧盟方面表示，欧盟贸易专员马洛什·谢夫乔维奇（Maroš Šefcovic）与美国同行的最新一轮会谈仍将如期举行，时间和地点为下周在巴黎举行的经合组织（OECD）部长级会议期间。

德意志银行全球首席投资策略师德克·斯特芬（Dirk Steffen）在接受第一财经专访时表示，对于美欧达成贸易协议持乐观态度。他认为，美欧贸易冲突最终将以“务实的方式”得到解决，双方企业能够保持销售、贸易，并促进经济增长。

针对特朗普关税带来的剧烈市场波动，斯特芬称，已将重点转向对冲策略，黄金和优质债券仍是对冲风险的核心资产，投资者应在复杂环境中保持理性。此外，他还建议，重点关注美国科技企业盈利和德国财政刺激计划中的相关机会。

对美欧达成贸易协议乐观

第一财经：欧洲市场目前如何定价“特朗普关税”？有无资本外流迹象？

德克·斯特芬：目前还不到“资本外流”的程度，但我们确实看到债券投资者对久期风险要求更高的溢价，也即所谓的“期限溢价”（term premium）。过去十年，尤其是全球金融危机后，这种溢价甚至为负。而我们在2025年展望中提出“溢价回归”的概念，这种情况现在正在发生。不仅是美国，其他地区的债券收益率也在上升。

第一财经：你对美欧达成贸易协议是否乐观？

德克·斯特芬：我们必须保持乐观。因为在这个游戏里几乎没有赢家。主要受害者可能是美国经济——无论是企业还是消费者，都在承受更高的关税负担。而这显然不是美国政府希望看到的结果。另一方面，欧洲经济的成功，很大程度上依赖于对外贸易。我们认为，长期来看，（美欧贸易冲突）会以一种务实的方式得到解决，企业仍然能够进行销售、贸易并促进经济增长。

第一财经：你目前如何评估特朗普关税在短期和中期内的经济影响？

德克·斯特芬：从经济学角度看，这并不是个简单的问题，我们需要考虑很多因素。一般来说，加征关税会导致高通胀，至少使得价格保持在高位，同时导致经济增长疲弱。关键是这些影响有多大，这取决于关税的规模和时间长度。企业会随着时间推移进行调整以应对这些冲击，延迟或暂停加征关税则有助于减轻影响。德意志银行以及其他经济分析普遍认为，经济增长将放缓，但会逐步显现。

第一财经：欧洲经济在应对关税等外部冲击时有多大韧性？你关注的主要风险有哪些？

德克·斯特芬：欧盟在贸易领域经验丰富，从2016年起就一直在处理英国脱欧后的英欧贸易关系；欧盟单一市场的建立也花了几十年。此外，欧洲内部依然存在很多“非关税壁垒”，解决这些问题也将释放市场潜力。接下来我们主要关注欧美贸易关系的进展，尤其是“90天暂停期”结束后会否延期或有新进展。

重点关注美国数字盈利和德国财政计划

第一财经：自去年或特朗普回归以来，德意志银行如何调整投资策略？目前偏好或避免哪些行业板块和资产类别？

德克·斯特芬：当前市场环境变化迅速，尤其是政治层面，投资者必须保持高度警惕，因此我们也在频繁调整交易建议。以本季度为例，我们曾预计市场将会非常波动。从4月2日特朗普官宣加税开始，主要市场遭遇大幅调整，所以我们当时建议投资者“逢低买入”。其次，我们将重点转向对冲策略，由于市场波动剧烈，我们建议在回调时布局。

至于板块和资产，我们推荐关注的是美国数字盈利（digital earnings），即美国科技企业的盈利，我们称之为“绝佳买入机会”（magnificent buying opportunity）。在欧洲，我们非常关注德国推动的财政政策，这带来了一个“全力以赴时刻”（whatever it takes moment）。我们更倾向于投资受益于这一政策的行业，比如银行和工业板块。

第一财经：提到德国，你如何看待德国新政府的刺激计划？

德克·斯特芬：对我们来说，这是重大事件，所以我们称之为“全力以赴时刻”。德国政府作出了放弃“债务刹车”的重大决策，腾出了财政空间，今后十年会有庞大的基础设施投资。重点会在2026和2027年显现，其中包括国防开支。综合来看，明年德国经济将实现显著增长，这也会带动整个欧元区经济增长。

第一财经：新的全球贸易格局下，新兴市场——尤其是亚洲国家——会更加脆弱还是更具吸引力？

德克·斯特芬：所有开放型经济体都会受到影响。不过企业有能力适应变化，他们多年来一直在应对宏观和监管环境的变化。亚洲不是一个整体，需要区别看待。我们仍看好印度市场，尤其是金融业，其盈利能力在提升，电子产品生产也在向印度转移。中国方面，我们喜欢大型互联网、IT企业，它们具有强劲的盈利能力，并且越来越依赖国内市场。如果看估值，印度是高增长高估值市场（类似纳斯达克），中国则是低估值的高成长市场。两者都应在全球投资组合中占据一席之地。

黄金仍是良好的对冲工具

第一财经：当前全球面临贸易壁垒上升和地缘政治不确定性，你推荐哪些对冲策略？

德克·斯特芬：要根据客户的风险偏好而定。我们为许多客户提供“风险覆盖”（risk overlays）——全球多元化的投资组合，再叠加对“左尾风险”（Left-tail risk，即小概率但影响巨大的亏损事件）的对冲。

另外黄金仍是一种优质的对冲工具，其趋势几乎呈结构性上升，无论外部环境如何。很多投资者已经非常认可黄金在投资组合中作为对冲工具的作用。

我们也会进行“主动资产配置”，也就是调整投资组合中股权资产的实际占比，这在不确定性较强的市场环境下更为重要。

第一财经：目前市场预期欧美主要央行都将降息，那在固定收益方面你如何配置投资组合？欧洲债券是否仍然具有吸引力？

德克·斯特芬：现在市场上高质量债券越来越少，尽管评级机构最近对美国作出了一些动作，但仍能找到一些高质量债券。德国国债仍被视为“避风港”之一，这也是德国及欧元区债券收益率上升的部分原因，但整体涨幅有限。我们建议对久期风险和信用风险保持灵活，尤其是在当前“中等偏高”的通胀环境下。同时，我们仍看好欧洲投资级公司债，尤其在2026和2027年经济改善背景下。

第一财经：美国的保护主义政策会导致各国央行战略分化吗？比如欧洲央行是否需要采取更加防御性的立场？

德克·斯特芬：正常来说是会这样。但如果你看当前周期，在经历了通胀冲击后，主要央行迅速加息。如今随着通胀缓解，各国央行也开始转向降息。虽然像日本、中国是例外，但美联储和欧洲央行正处于紧缩周期的尾声。我们预计欧洲央行还有几次降息空间，而美联储则可能最多降息四次，但启动时间仍不确定。

第一财经：你对欧洲主要货币的走势有何预测？

德克·斯特芬：英镑波动不大，更值得关注的是欧元兑美元汇率。我们正在调整预测，整体来看，欧元会走强，但速度会比过去两三个月慢。主要原因是“全力以赴”政策以及2027年预期中的经济增长。

第一财经：目前市场中你认为被低估的最大风险是什么？

德克·斯特芬：我会关注债市，尤其是长期债券，如美国30年期国债收益率已达5%。这可能在夏季的市场交易中引发问题。此外，另一个被低估的风险是关税水平过高，最终导致贸易受阻，这对市场而言是无法承受的。

第一财经：你认为投资者在解读当前宏观环境时最常犯的错误是什么？

德克·斯特芬：可能听起来有点老派，但交易之前应先做分析。去年8月就是一个例子，AI模型捕捉到潜在衰退信号，引发市场抛售，结果只是虚惊一场。投资者应避免过度反应，应给自己几天时间来做基本面分析，然后再做交易决策。