「核心提示」

在潮玩这条充满想象力和资本热度的赛道上，52TOYS能否跨越种种壁垒，成为下一个泡泡玛特？

作者 | 高宇哲

编辑 | 刘杨

当LABUBU从上海人民广场火到法国巴黎卢浮宫，泡泡玛特持续刷新着潮玩的市场热度。凭借LABUBU等现象级IP，泡泡玛特已经是当下港股市场炙手可热的公司，市值接近3500亿港元，带动潮玩赛道成为资本市场的新宠。

在这股热潮之下，潮玩行业的另一“种子选手”52TOYS近日向港交所递交了招股书。在赴港上市前，52TOYS已获得包括万达电影旗下子公司影时光、儒意星辰等机构在内的新一轮融资。

根据灼识咨询数据，按2024年中国GMV计算，乐自天成（52TOYS母公司）跻身中国IP玩具公司前三。在泡泡玛特的光环效应下，52TOYS能否成为下一个“资本宠儿”？

1、“爆款”缺席的困局

作为较早进入潮玩市场的品牌，2017年至今，52TOYS已完成六轮融资，得到了20余家知名投资机构的支持。今年5月又引入了万达电影及其全资子公司影时光、儒意星辰等新股东。多轮融资和资本助推，也反映出外界对“下一个泡泡玛特”的热切期待。

然而，热度与关注的背后，52TOYS距离真正成为潮玩领域新的“现象级公司”仍有距离。招股书数据显示，在中国IP玩具公司里，52TOYS去年的GMV排名第三，居于泡泡玛特、布鲁可之后。尽管排名靠前，但它的市场份额仅占1.2%，与泡泡玛特11.5%、布鲁可5.7%的市占率，还存在不小的差距。

不仅如此，在自有IP能力和品牌影响力上，52TOYS与泡泡玛特的差距更大。

泡泡玛特的成功，很大程度得益于以MOLLY、LABUBU为代表的爆款自有IP。这些爆款IP极大带动了品牌溢价，也造就了限量抢购、二级市场火爆等独特现象。52TOYS走的是“自有IP+顶级授权IP”双轮驱动模式——一边孵化着胖哒幼Panda Roll、Sleep等自有IP，另一边则长期与哆啦A梦、迪士尼旗下草莓熊、史迪奇等国内外知名IP授权合作。

据招股书披露，目前52TOYS旗下拥有35个自有IP和80个授权IP。表面上IP储备丰富，但收入结构却日益倾向于授权IP，2024年授权业务营收占比高达64.5%，自有IP仅占24.5%。且近三年授权IP占比逐年上升，自有IP对公司营收贡献反而持续走低。

这也暴露出52TOYS业绩增长下隐藏的两个短板。首先是缺乏自营爆款IP。过去几年，52TOYS最畅销的IP都是授权IP，其中蜡笔小新创造了累计超过6亿的GMV。反观30余款自营IP，即便是最为成功的猛兽匣系列，也远比不上蜡笔小新IP。

52TOYS并非没有意识到原创IP的重要性，近年来先后推出BEASTBOX、PandaRoll、Sleep等自营款。遗憾的是，这些IP都不温不火，在潮玩交易平台千岛APP，PandaRoll系列多款产品的交易价格在15元左右，个别款式价格低至10元以下，与泡泡玛特爆款IP被加价抢购形成了鲜明对比。

爆款原创IP的缺席，让52TOYS更加依赖带动销量的授权IP，这也导致52TOYS的热卖产品缺少稀缺性。以蜡笔小新IP为例，其并非独家授权，泡泡玛特、TOPTOY、名创优品、KKV等品牌同样拥有开发权，而且不少IP都有合作期限，招股书中显示，迪士尼公主、草莓熊等授权IP将在2025年到期，一般授权期限为1-3年，到期不仅面临续签，也存在流失授权的风险。

对授权IP的过度依赖，也拉高了公司的授权成本。2024年，52TOYS的IP授权成本占总成本的12.1%，同比增长4个百分点。52TOYS也在招股书的风险因素中表示，现有IP矩阵不一定会持续受市场欢迎，可能无法充分实现授权IP的利益，如果未能与IP授权方维持良好关系，无法维持授权，会对商业化竞争产生不利影响。

比如在2024年，52TOYS总营收为6.3亿元，但光是授权IP方面的成本，就高达4575.5万元，占总营收比例的7.3%。而同年，泡泡玛特授权IP成本在总营收中的占比仅为2.7%。

泡泡玛特的爆火，证明了通过自营IP形成爆款模式的重要性。显然，52TOYS在这条路上仍有很长的距离要追赶。

2、直营门店为何铺不开？

对于常被拿来与泡泡玛特比较，52TOYS 的创始人陈威似乎并不在意。早在创业初期，他给到公司的定位就与后者不同，2021年他曾对《东西文娱》表示，“52TOYS 和泡泡玛特故事不一样”，与潮玩概念相比，他要做的是“收藏玩具”。

为了触达更多用户，52TOYS与玩具店、影院、精品店等不同类型的销售渠道合作。与此同时，在上述采访中，陈威也提到要做自营品牌店，并计划一年内开出100家国内直营门店。

然而，相比泡泡玛特、TOPTOY等同行在全国大举扩张线下门店，52TOYS的发展步伐则显得较为缓慢。截至目前，52TOYS官网仅列有北京、天津、成都、南京和扬州五座城市共8家门店，与100家门店的“野心”相差甚远。

这种有限的直营门店数量，与泡泡玛特形成了鲜明对比。后者2024年全国门店数已达401家，机器人商店数量为2300台。此外，名创优品旗下的TOPTOY，截至2025年3月31日，门店数量达280家，其中直营门店40家。密集的线下渠道，不仅提升了消费者“偶遇”和尝鲜的几率，也有效促进了品牌传播与产品复购。

52TOYS的销售渠道结构，侧重于以经销商为主、直营为辅。招股书显示，2022年至2024年，52TOYS直营渠道收入占比在30%-35%之间，而经销商渠道贡献了超60%的销售额，委托销售则不足1%。

具体来看，52TOYS的经销商包括KKV、酷乐潮玩等大型玩具零售商，也涵盖了西西弗书店等连锁书店，以及连锁电影院等。2024年，52TOYS聘用了大量经销商，经销商数量由2023年末的280名增加至2024年末的426名。其中，国内有336名经销商，海外有90名经销商。

虽然多渠道分销让52TOYS能广泛触达各类消费场景，但直营门店数量有限，某种程度上削弱了品牌直接与粉丝之间的情感链接，也限制了产品体验及高复购的培育。与泡泡玛特依托直营体系不断制造爆款与线下话题不同，52TOYS更多处于“渠道货架”品牌的尴尬地位，难以形成门店排队、限量抽签等场外流量事件，更难培养忠实的潮玩社群和高粘度粉丝。

如今，52TOYS也在拓展品牌店、零售机及线上平台等自有销售渠道。但无论是线下门店的建设，还是线上电商渠道的铺垫，想要更快触达消费者，都急需提速。

3、难以复制泡泡玛特

资本市场之所以青睐潮玩赛道，核心在于头部企业“高营收、高毛利、高复购”的商业模式。泡泡玛特凭借自主IP打造爆款，2024年实现百亿级营收，毛利率高达66.8%，成为潮玩行业的现象级盈利样本。对比之下，52TOYS的业绩表现与头部差距显著。

招股书显示，2022年至2024年，52TOYS的收入分别为4.63亿元、4.82亿元及6.3亿元。仅2024年，泡泡玛特营收便高达130.38亿元，是52TOYS的20倍之多。另一家行业对手TOPTOY，同期营收也已接近10亿元。

盈利能力方面，52TOYS的毛利率波动在28.9%、40.5%及39.9%。而泡泡玛特同期毛利率为66.8%。

52TOYS盈利能力偏弱，很大程度上是由52TOYS的营收结构导致的。2024年其64.5%的收入来自授权IP，而自有IP仅占24.5%，这种模式决定了其利润会被摊薄，直接拉高了IP授权的成本。

去年，52TOYS的IP授权费约0.46亿元，在总成本中占比达12.1%。同时，迪士尼、三丽鸥等IP也会出现在名创优品等竞品门店，削弱了52TOYS的差异化优势，而依靠外部IP，一旦无法续约会导致部分爆品“断供”，对品牌销量和营收产生影响。

另外，招股书显示，52TOYS的产品销售和采购成本占比高达72.6%，原因在于其品类过于分散，涵盖静态玩偶、变形机甲、毛绒等多种玩具，每年推出大量新SKU，既难以聚焦品牌爆款，也增加了库存与生产管理成本。与此同时，依赖经销商渠道还需让利分成，成本的层层叠加，共同摊薄了毛利率。

反观泡泡玛特，以爆款原创IP集聚粉丝和溢价能力，通过直营门店构建高复购社群，最终形成“爆款IP+高复购+高毛利”的商业闭环。这种模式不仅提升了品牌护城河，也让公司远离了对外部IP、外部渠道的双重依赖。

为了避免国内市场的挤压，52TOYS也致力于向海外寻求增量。2024年，其海外收入实现1.47亿元，同比增长超100%。但是这片新战场上，同样布满荆棘，毕竟泡泡玛特在港澳台及海外门店达到130家，LABUBU从泰国火到北美，而TOPTOY也在发力海外，计划五年内海外销售占比突破50%。

竞品们不仅在海外具备先发优势，52TOYS即便放在海外，也存在自有IP辨识度不足的问题。显然，任何潮玩品牌都很难靠授权IP打开市场，想破圈，还得靠原创IP。

整体看，尽管潮玩赛道想象空间巨大，但行业壁垒已日益清晰——只有同时具备自有爆款IP、稀缺性复购黏性和强大直面用户的渠道体系，才有可能持续获得溢价和成长。

泡泡玛特的模式看似可学，却很难被复制。可以说，在潮玩这个充满想象与泡沫的赛道上，52TOYS与泡泡玛特之间，差的不仅仅是一个LABUBU，更是品牌爆款、渠道触达和盈利模型上的本质差距。