文丨韩笑

希音国际控股有限公司（以下简称“SHEIN”）昨日正式在港交所挂牌上市，发行价为每股48.56港元，发行市值约2062亿港元，最新市值为1896亿港元，总募资超135亿港元。

SHEIN成立于2008年，14年间，从一家主营婚纱的跨境卖家，一步步走向市占率第三的时尚零售商。作为“全球最大的线上时尚目的地”，截止2025年，SHEIN为约160个市场的约2.73亿活跃顾客提供服务。公司拥有超过200万个服装款式，平均每天新增约4700个服装款式。

招股书显示，2023年至2025年，SHEIN净收入分别为321.03亿美元、387.48亿美元和418.47亿美元，净收入增速分别为41.1%、20.7%、8.0%；净利润分别为27.89亿美元、33.65亿美元和20.64亿美元；净利润率则分别为8.7%、8.7%、4.9%。

2026年一季度，SHEIN净收入为89.52亿美元，较2025年同期的90亿美元增长1.1%；利润录得净损失9900万美元（2025年同期净利润3.95亿美元），主要归因于可转换可赎回优先股公允价值变动；订单总数从2025年同期的9.7亿单上涨至10.9亿单。

供应链护城河：100件起订、36天库存周转，SHEIN用小单快返重新定义快时尚

SHEIN长期以来因其自运营的“大规模自动化小单快返”（LATR）模式而闻名，这也是其最坚固的供应链护城河。按照官方说法，该模式是解决行业长期存在的三难困境的终极方案——使其能够在产品选择多样性、设计上新速度与存货管理效率之间实现最佳平衡。这是SHEIN重新定义快时尚效率标准的核心支点。

据悉，LATR建立在两大基础设施支柱之上：端到端智能供应链和敏捷的全球履约网络。

全球履约网络上，SHEIN凭借战略性的库存布局及智能货运路线规划，优化了库存周转率、履约速度及成本。招股书显示，截至2026年6月30日，SHEIN在全球范围内拥有约600万平方米的仓库空间，覆盖亚洲、北美、欧洲、中东和南美洲。在配送环节，2025年及2026年第一季度，超过90%的订单在发货后10个工作日内完成配送。此外，每单履约成本也有所下降，从2023年的18.9美元到2025年的17.7美元，两年降幅约6.3%。

在LATR模式下，每个新SKU首批仅生产100-200件用于市场测试，验证销售后5天内启动补单，极大地压缩了库存风险与反应链路。2025年，SHEIN库存周转天数仅为36天，未售库存占比保持在低个位数水平。

截至2026年3月31日，SHEIN的产品选择包含超过200万个服装款式，通过第一方模式，SHEIN的顾客在今年第一季度平均每天发现约4700个新服装款式。除服装外，SHEIN还在产品组合中增加了新产品种类，现提供包括鞋类、配饰、美妆、家居和生活方式等在内的多样产品。

招股书显示，2025年，SHEIN的供应链网络涵盖7500多个合约制造商以及大量商家、独立设计师和其他供应商，其中大部分为中小企业（SME）。截至2026年6月30日拥有超370名内部设计师。

在供应链管理方面，SHEIN建立了严格的供应商行为准则，并进行现场SRS审计。根据SRS审计，供应商和分包商被分配为A、B、C、D或E评级，SHEIN将对A和B评级的供应商提供额外奖励，D或E评级的供应商将受到更密切的监控。2023-2025年，SHEIN分别完成约4200、4550、5150次SRS现场审计，按采购价值计占公司私有品牌产品约95%的合约制造商。

平台化+Xcelerator计划：让“柔性供应链”全球可复制

早期，SHEIN以自营模式起家，近年来逐渐拓展第三方平台模式，并推出品牌孵化计划“SHEIN Xcelerator”，扶持设计师和品牌，同时以自孵化和收购的方式打造丰富的品牌矩阵。

在扶持品牌方面，SHEIN自2025年10月正式推“SHEIN Xcelerator”，面向包括中国设计师和品牌在内的全球新兴及成熟品牌，提供品牌孵化与全球化发展支持，让自己的“柔性供应链”基座可以为他们所用。据悉，该项目由此前的“SHEIN X”项目升级而来，截至目前已赋能全球近20个品牌。

据SHEIN官方披露，Xcelerator计划成效显著，比如，其中一个品牌参与该计划以后，第二年销售额即增长约15倍，营业利润率提高超30个百分点，存货周转天数减少约三分之二。品牌赋能服务的营业利润率约为集团整体营业利润率的两倍。

不过，Xcelerator计划目前对SHEIN整体收入的贡献还有限。招股书显示，2025年及2026年第一季度，Xcelerator对集团净收入贡献不超过1%。

除此之外，多年来SHEIN也通过自孵化以及收购的方式建立起丰富的品牌矩阵，将业务覆盖至更多价位、独特风格和更广泛的产品类别。据SHEIN招股书信息，目前，其品牌矩阵已包含十大品牌。

其中，自孵化品牌，如中高端品牌MOTF、运动品牌Glowmode、美妆品牌SHEGLAM和韩系服装品牌Dazy等；收购品牌包括美国时尚品牌EVERLANE、英国快时尚品牌MISSGUIDED、迪拜时尚品牌SUMWON等。

在自有品牌版图不断扩张的同时，SHEIN也在从纯自营模式逐步走向自营+开放平台并存的模式。2022年3月，SHEIN在巴西率先试点开放平台模式，允许第三方商家自行开店运营；此后陆续将平台模式推向墨西哥、美国等市场。2023年，SHEIN正式宣布转型电商平台，推出“希有引力”百万卖家计划，完成了从品牌零售商到平台型企业的战略跃迁。

目前，SHEIN开放平台业务包括平台代运营（即全托管）、半托管和商家自运营三种模式。平台代运营模式是SHEIN最早推出的，卖家只需专注供货，平台负责几乎所有运营环节，其市场覆盖全球150多个国家和地区；半托管模式介于全托管和自运营之间，商家享有更多自主权，平台提供物流、营销等支持，目前开放了美国、英国、欧盟、墨西哥、澳大利亚、日本等站点；商家自运营模式指的是商家入驻平台自主开店，拥有完整的店铺运营权限和自主定价权，目前开放了美国、墨西哥、英国、欧盟等站点。

招股书数据显示，过去几年来，SHEIN平台化加速扩张：SHEIN服务收入占比从2023年的2.7%上升至2025年的11.3%，到2026年一季度达到14.3%。

14年打下“全球时尚市场第三”，未来还有新征途

SHEIN挂牌上市，最新市值超过1890亿 ，这也让拥有33% 股份的创始人许仰天身价一下突破了600亿港元（80亿美元）。

回到SHEIN成立的2008年，许仰天在南京以跨境卖家的身份起步，彼时只是一家主营婚纱业务的小企业。或许谁也未曾想到，这家小公司会在14年后成长为覆盖全球160多个市场、服务超2.8亿活跃用户的时尚巨头——根据灼识行业咨询报告，SHEIN在全球时尚市场中的市占率约为1.9%，排名第三，仅次于耐克（3.0%）与Inditex（2.5%）。

2012年，公司收购Sheinside.com域名，创立主要品牌SHEIN，全面转入快时尚女装赛道，随后将总部从南京迁至广州番禺，一头扎进珠三角服装产业集群。

2014年，SHEIN开始构建供应链体系，试行小单快反（LATR）模式。凭借对海外社交媒体流量红利的敏锐捕捉，早期SHEIN通过Facebook、Instagram等平台的KOL营销迅速打开北美、欧洲市场，以“极致性价比+快速上新”的优势在年轻消费者中建立口碑。

2015年，SHEIN的手机App正式上线，标志着SHEIN正式从独立站商家转型为全渠道时尚零售商。

此后十年间，SHEIN的活跃用户一路飙升。2018年，SHEIN年度活跃客户破千万，2020年突破5 千万，2024年破2亿，2025年达到2.73亿，2026年一季度的最新数据为2.81亿。

与此同时，SHEIN的全球化版图不断扩张。从北美到欧洲，从中东到东南亚，从拉美到大洋洲，截至2025年，SHEIN已进入约160个国家和地区。

在物流履约方面，SHEIN已在全球建立了庞大的仓储物流网络，不断提升履约效率。但根据招股书信息，目前其90%以上净收入仍然来自中国中央仓库存储的产品。

招股书显示，截至2026年 6月 30日，SHEIN共租赁管理约600万平方米的区域配送仓库，在中国、美国、欧洲和其他地区分别拥有37座、6座、18座和11座仓库。从租赁仓库面积看，中国的仓储面积最多，达到408万平方米；其次是欧洲，达到101万平方米；美国租赁仓库面积为40.8万平方米；其他地区为52.7万平方米。

在线下布局方面，2018年，SHEIN就在纽约开设了首家快闪店。2022年11月，其在东京开出首家“只试不卖”的线下体验店。2025年11月，SHEIN在巴黎BHV百货开设全球首家永久实体店，面积超1000平方米，标志着其从纯线上零售商向全渠道“全球时尚零售商”的进阶。

成功上市无疑是SHEIN的高光时刻，但这并非终点，而是新的起点。摆在这家时尚巨头面前的，是怎么在如此大的体量下继续保持增长、翻开全球化新篇章。

当然，一系列新的挑战也不可避免。在招股书中，SHEIN清晰地列出了未来发展的风险因素：

一是关税政策变化带来的冲击。自2025年5月以来，美国取消小额豁免对SHEIN美国销售及整体净收入增长造成不利影响，为此，SHEIN采取了提高美国市场售价以转嫁成本、采用正式报关程序、调整本地化库存和履约策略等应对措施。

今年7月1日起，欧盟正式取消150欧元以下低值包裹关税豁免政策，让直邮小包的综合成本将进一步上升。2025年及2026年一季度，SHEIN约三分之一净收入来自欧洲。由于SHEIN提高售价以抵消部分增加的成本，根据招股书说明，其在欧洲的销量可能会受到短期不利影响，“全面评估长期影响仍言之尚早”。

二是合规和监管压力，集中在数据隐私、消费者保护与ESG、知识产权和劳动用工四个维度。招股书还指出，越来越多司法管辖区征收延伸生产者责任（EPR）费用，合规成本持续上升。

此外，从外部环境看，SHEIN面对的市场竞争也在急剧变化。比如，Temu以“极致性价比”搅动全品类，TikTok Shop凭内容电商新模式异军突起，亚马逊、速卖通等平台也从不同角度加码，虽然均与SHEIN时尚零售商的定位不同，但不排除有局部市场的交集。

SHEIN用14年时间画下如今的全球化版图，创造了诸多“奇迹”，但征途还在继续。

联系作者