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证券时报记者 王小伟

1月30日，证监会通报了对*ST左江财务造假案阶段性调查进展情况。初步查明，公司2023年披露的财务信息严重不实，涉嫌重大财务造假。这只“A股最贵ST股”31日复牌跌停。

证券监管“长牙带刺”，尤其对涉嫌财务造假公司的立案处罚持续高压。借助近期披露的多份行政处罚事先告知书、行政处罚决定书、纪律处分的决定、立案调查进展通报等途径，多家公司财务造假若干细节被市场所知，一些新特征浮出水面。

一方面，若干子公司财务造假使不少案例更趋隐蔽，在连续多年的造假链条中，利润表的虚增与虚减交替出现；另一方面，造假式“保壳”现身，给资本市场新陈代谢和良性循环带来挑战。

监管震慑力则持续推升，通过“一案双查”模式和立体化追责，造假保壳者应退尽退，另一部分公司虽未触及重大违法强制退市标准，但违规代价也大幅提升。

财务造假式保壳

全面注册制下A股新陈代谢进阶，个别公司为了规避退市，借助财务造假走险，以期保壳。

监管认定*ST左江2023年披露的财务信息严重不实，涉嫌重大财务造假，最终监管调查结果尚未公布。不过回溯公司此前诸多公告、可能性运作以及背后动机，某些蛛丝马迹早有暴露。

例如，2023年公司出现的5100万元网卡合同履行情况，该收入确认与否对*ST左江保壳至关重要。按照退市新规，若*ST左江去年经审计的净利润为负值且营业收入低于1亿元，则公司股票面临终止上市的命运。此前，*ST左江曾向交易所报备了相关采购合同，明确相关采购事项；后来却在问询函回复中称已按约定发货，但尚未确认收入。信息披露前后矛盾，一度引发市场质疑。

随着近年来A股退市指标完善优化，一方面，多元化退市渠道通畅化，A股新陈代谢加速；但另一方面，个别公司也出现通过突击减少负债以实现净资产转正、通过虚增收入以避免触碰亿元营收红线等情况，在此过程中，个别公司财务信息披露不实，从而形成造假式保壳，给A股退市制度的落实和资本市场良性循环带来挑战。

实际上，财务造假与争取或保留上市地位、成功融资或再融资之间，一直存在着诸多牵连。从近期监管公布的财务造假案例来看，不少就明里暗里指向了融资或再融资。

最典型的注册制下首个再融资欺诈发行案件思创医惠案。通过开展虚假业务等方式，思创医惠2019年和2020年都出现虚增营业收入和利润的情况。而2021年公司启动一笔超过8亿元的可转债融资。

监管处罚双路并进。一方面，紧盯思创医惠以及实际控制人等关键少数，对思创医惠及相关责任人员予以公开谴责的“声誉罚”；另一方面，认定实际控制人10年不适合担任上市公司董监高，对相关违法违规主体实施严厉的“资格罚”。由此，公司也成为注册制实施后深交所首次限制上市公司融资资格的案例，意味着相关主体违法违规成本的显著抬高。

与融资、再融资更为紧密适配的造假案例为*ST美尚。IPO招股说明书、2015年至2019年年报、2020年半年报、2016年非公开发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书、2017年面向合格投资者公开发行公司债券募集说明书等信息披露文件均存在虚假记载。造假时间跨度长达九年左右，暗藏的造假手段包括了提前确认应收账款收回虚增净利润、虚记银行利息收入、不按审定金额调整项目收入和虚增子公司收入等多个方面。

实际上，从2023年全年因涉及财务造假被监管层处罚的30余家上市公司案例来看，相当比例的公司均为于IPO、再融资等阶段存在不同程度的财务造假、业绩掺水等情况。

北京某会计师事务所管理合伙人接受证券时报记者采访时表示：“按照逻辑推理，IPO时期财务造假指向顺利首发；上市后财务造假则有维持上市资格等考量。通过建立健全对IPO公司、上市公司的各项审核、审批、监管制度，同时加大处理处罚力度，才能扎紧牢笼、形成震慑。”

子公司财务埋雷

子公司财务爆雷成为近期一些上市主体财务造假的重要路径，这既昭示出外延并购及后续整合的诸多不确定性，也映射出财务造假主体从某种程度上出现隐蔽化趋向。

最典型的是一度跌成科创板市值最低公司的*ST慧辰，借助前些年收购的子公司信唐普华，公司财务连续多年造假。信唐普华虚增收入和利润的方式，囊括了虚构与第三方业务、签订无商业实质的销售合同、提前确认项目收入的方式虚增收入和利润等多种。公司董秘办人士曾明确，目前信唐普华已停止运营。

借道子公司财务造假的诸多案例中，通过虚假业务以虚增收入依然是主流方式。例如，思创医惠1月曾收到《行政处罚决定书》。思创医惠连续多年通过全资子公司医惠科技以开展虚假业务等方式，进行虚增营业收入和虚增利润。日前，国资股东代表进驻董事会，公司重心有望重回基本面。

前述会计师事务所合伙人认为，此前有个别公司通过关联交易等方式实现非公允交易或者利润输送，近期案例表明，非关联交易的并购重组，也可能是输送利润的方式。背后是否存在利益输送，有待进一步调查和披露。

绝大部分财务造假案例指向营收和利润的虚增，背后是做大规模、维持市值、顺利融资等诉求。而近期案例中，部分公司的利润虚增和虚减交替出现。

江苏证监局1月初下发的一则《行政处罚决定书》，揭开了金通灵持续多年的财务造假手法。金通灵及其全资子公司在2017年至2022年通过多种手段虚增、虚减公司营业收入和利润总额，致使相应年度的年度报告存在虚假记载。在连续六年的虚假记载中，公司在2019年和2020年均虚减了营收。按照工程项目规律推演，业内认为，这大概率是此前进度确认多了进而带来冲回，以实现财报数据勾稽关系的再平衡。

对财务造假的监管方面，监管出现抓早抓小的新趋向，而对于“子公司式造假”，也没能逃脱监管法眼。*ST慧辰主要子公司信唐普华便是交易所关注的重点，围绕出售信唐普华相关股份事项，交易所曾多次下发问询函，就信唐普华前后估值差异较大、信唐普华收入确认真实性存疑、交易对手方存在无法完全履约风险等予以重点关注。

伴生资金侵占

1月9日，上交所对老牌风电企业*ST华仪作出股票终止上市的决定，股票于1月16日终止上市暨摘牌。由此公司成为2024年“退市第一股”。

*ST华仪财报虚假记载利润表“虚胖”的同时，还伴随着非经营性资金占用。2017年至2019年，ST华仪通过控股股东华仪集团实际控制的相关账户及部分员工个人账户走账，通过多道划转，最终将上市公司资金转至华仪集团及其关联方，关联方非经营性资金占用累计发生额高达数十亿元。

财务问题与非经营性资金占用相伴生的现象，并非首次。此前，腾邦国际就被曝出过类似情况。腾邦集团曾利用旗下小贷公司金融操作，使上市公司体内资金外流，通过类似“自融”的方式，以虚假借贷为幌子，大股东侵占上市公司巨额资金。随着资管新规后非标融资大幅收紧，上市公司主营业务也被反噬，最终走向退市。

有接近腾邦的某上市公司高管表示，借助小贷公司侵占上市公司资金，一方面可以为上市公司贡献营收，做大假利润表；另一方面也必然会形成关联方资金占用。“基于此，财务造假与非经营性资金占用之间，往往存在密切勾连。最终上市公司巨亏或退市，则是二级投资者买单。”

除了资金占用之外，不少财务造假案例还伴生有违规担保、未按规定用途使用募集资金等问题。此前退市的*ST紫晶在招股说明书中就没有按规定披露对外担保事项，上市后也多次出现未及时披露、未按规定在年报中披露高达数亿元对外担保事项的情况。有一种分析认为，通过虚构合同实现虚增收入和利润，需要体外资金的配合，上市公司对外担保可成为体外资金的培植土壤。

前述会计师事务所合伙人表示，与依靠主业扩张驱动业绩增长的公司不同，绝大多数造假公司位于独立的“平行宇宙”，财务造假的历史长达数年，无论从时间还是手段来看，都体现出造假和“圆谎”的系统性，以及背后诉求的多元性。

监管震慑有力

随着全面注册制的实施，对IPO企业和上市公司财务信息真实性的监管提出了更高的要求。监管对于财务造假，也出现立案家数多、处罚金额大、退市不留情等新特征，体现出监管从严处罚财务造假等违法违规行为、坚决整治市场乱象的决心。

从记者对多位市场人士的采访来看，部分案例的处罚结果超出此前预期。例如，*ST慧辰招股说明书每年虚增利润不足千万，其后年度的造假金额也远未触及相关退市标准。不过公司依然被处以超过一些市场人士预期的行政处罚金额。同时，还有交易所的顶格纪律处分，以及民事赔偿责任。这体现出证券监管“长牙带刺”，尤其对财务造假者的重拳打击。

针对财务造假毒瘤，各方正在协同发力、重拳出击，立体追责体系加速构建，行政监管措施、行政处罚、民事赔偿、刑事追责、诚信惩戒和退市监管、自律管理等多元手段纷纷祭出，这些都是使监管“长牙带刺”落地扎根。

尤其是“一案双查”模式和立体化追责，正在不断推升监管震慑力。前者在加大对上市公司控股股东、实际控制人处罚力度的同时，对保荐承销、审计评估、法律服务等中介机构重拳出击，打破财务造假生态圈。后者则体现在紫晶存储欺诈发行案等案例中，行政处罚、民事赔偿、刑事追责等多路并进，违法者代价不断抬高。

在前述被访高管看来，违法认定不应该仅停留在违法行为发生后信息未如实披露这一层面，还应该指向实质性的违法行为。而对于前期已经立案调查的案件，也有待进一步深挖犯罪线索，让大股东实际控制人财务造假、侵占上市公司巨额资产的犯罪行为被有效追责。

证监会2024年系统工作会议明确，进一步落实资本市场防假打假综合惩防体系，加大对欺诈发行、财务造假、操纵市场、内幕交易等案件的查办力度，提升案件查办效率，对性质恶劣、危害严重的，进一步强化行政民事刑事立体追责，让违法者付出惨痛代价。

前述会计师事务所人士认为，这些都是净化资本市场的治本之策，也是大力提高上市公司质量、防范化解金融风险的重要托底举措。同时，也是“以投资者为本”理念将贯穿全流程各环节的体现。

她对监管及时通报对*ST左江财务造假案阶段性调查进展情况表示非常支持。“*ST左江具有一定的庄股特征。在低位连续涨停之际，及时公布阶段性调查进展情况，会避免更多资金尤其是中小投资者的追涨，这表明突出以投资者为本理念将会浸润在资本市场更多层面。”