观点指数 各省市出台十五五规划建议，市内、离岛免税双向提速期内，多省市十五五规划建议聚焦提升消费能级、扩大内需，支持头部城市争创或做强国际消费中心。同时免税经济双向提速，天津、西安新增市内免税店补短板并辐射周边，海南全岛封关，扩大零关税商品范围、拓展消费客群。

恒隆连签两大拓展项目，轻资产从增量扩张转向存量盘活领展房托内地物业组合收益下滑，但剔除部分不佳项目后多数优质资产租金收益稳定，部分项目品牌焕新与经营表现良好。恒隆签约无锡、上海两大项目，通过连片运营提升核心商圈竞争力。

聚合型业态空间打造成趋势，社区商业探索民生化样本购物中心打造美食类市集等聚合型业态成为趋势，越秀、华润、领展等企业纷纷布局。社区商业方面，深圳安居集团依托保障房发展邻里商业，契合政策导向但面临盈利增长瓶颈。

餐饮品牌加速上市、拓店，盒马进入硬折扣规模化阶段餐饮领域，遇见小面登陆港交所成为“中式面馆第一股”，但上市首日跌幅较大，反映资本市场对连锁餐饮盈利质量的关注。商超领域，盒马超盒算NB开放加盟开启硬折扣规模化扩张，线上即时零售平台朴朴超市、美团小象超市纷纷布局线下门店，实现线上线下资源协同。

美团三季度亏损扩大，京东收购法国电商平台美团三季度收入微增但增速放缓，核心本地商业营收下滑且经营亏损，即时零售成为增长亮点，但整体亏损扩大。跨境电商方面，京东宣布收购德国零售集团Ceconomy，间接获得法国Fnac Darty约22%股份，推进法国及欧洲市场布局，有望与现有业务形成协同。

REITs有望向更多资产扩容，消费类REITs多数呈下跌态势 政策端，发改委推动基础设施REITs扩围至城市更新设施等领域。二级市场表现上，多数上市消费类REITs期内价格下跌，整体呈弱势行情。

各省市出台十五五规划建议，市内、离岛免税双向提速

期内，全国不少重点省市明确十五五规划建议，均以提升消费能级为核心方向，紧扣“十五五”时期扩大内需的战略基点，通过各类举措激活消费潜力，推动消费成为经济增长的核心动力。

多数省份将头部城市作为核心抓手，明确支持广深、杭甬温、武汉、济青等城市争创或做强国际消费中心，以此带动全省商业能级提升。

来源：公开资料，观点指数整理

可以发现，沿海省份更侧重国际化与高端化，比如广东、上海、海南突出首发经济、自贸港消费枢纽的定位。而特色资源型省份则依托独有资源打造标签，如吉林以冰雪、银发经济为双核心驱动力。

免税经济上，期内，天津首家市内免税店在南开区仁恒伊势丹A馆一层，西北首家市内免税店在西安市碑林区南大街30号中大国际正式开业。

这不仅让天津、西安补上了市内免税消费的短板，还能辐射周边区域。如西安作为西北五省旅客离境的中转枢纽，其市内免税店能进一步聚集出入境客流并拉动消费，标志着国内市内免税店开始呈现东南西北中多点开花的态势。

离岛免税方面，海南将于2025年12月18日起正式启动全岛封关，封关后零关税商品税目扩至约6600个，新增宠物用品、乐器等品类，进口成本降低30%-50%；且消费客群从离岛游客拓展到岛内200万+居民，还能叠加85国免签带来的国际旅客增量。

封关后，免税行业也不再局限于单一的商品销售模式。如三亚已有免税店推出"免税+康养"套餐，后续可进一步探索品牌首店经济、沉浸式体验消费等多元业态。

资产交易处置上，期内绍兴世茂广场在竞价57轮后，最终以5.8亿元拍卖成交。这反映出投资者不再追捧盲目高溢价，而是将关注点聚焦于资产可持续的现金流收益与运营确定性。

此外，英格卡也与高和资本达成战略合作，成立不动产基金持有三座荟聚项目。这一模式的创新之处在于，英格卡既牢牢掌握项目运营主导权，又通过基金化运作实现资产轻量化转型。

而资本之所以愿意入局，核心在于荟聚项目具备高出租率、稳定客流以及强家庭客群黏性的优质基本面，印证了运营驱动型资产已成为资本长期持有的核心标的。

由此可见，行业竞争的底层逻辑正发生变革。对企业而言，核心竞争力已变为"资产整合+运营赋能+资本运作"的综合能力；对投资者而言，具备持续造血能力的优质运营型资产，成为资产配置的压舱石。

恒隆连签两大拓展项目，轻资产从增量扩张转向存量盘活

业绩表现上，期内领展房托公布2025/2026财年中期业绩。截至2025年9月30日的半年度，领展内地物业组合总收益及物业收入净额分别按年下跌4.6%及4.9%，整体零售业务受宏观经济环境、消费者信心不足等市场不利因素的压力较大。

其中，内地零售物业续租租金调整率为-16.4%，主要是北京中关村领展广场及领展企业广场的零售部分表现不佳。若剔除这两个项目，其余物业组合的续租租金调整率为正2.5%，反映出大部分内地优质资产仍具备稳定的租金收益能力。

尽管租金压力依然存在，但期内领展在深圳、广州及上海的项目表现较好。以天河领展广场为例，自2023年9月一期东翼亮相至今年8月底，项目新开业品牌达184家，全场品牌焕新率超过80%，会员拉新超18万，2024年整体客流同比增长37%，销售额同比增长达31%。

同时，内地零售物业组合租用率保持95.9%的高水平，期内签订超260份新租约，说明在零售市场其吸引力并未大幅减弱。

同为港资的恒隆，焦点则聚焦在空间租赁获取上。期内除签约无锡恒隆广场三期，获得无锡新世界百货经营权外，还签约九百集团，改造升级上海梅龙镇广场项目，这均是"恒隆V.3"策略下的核心落子。

来源：公开资料，观点指数整理

资料显示，上述两个新签约项目均紧邻恒隆现有旗舰项目。无锡三期与一期连通，形成超60万㎡超级商业集群，意在补位中山路商圈年轻化体验消费；上海梅龙镇则与恒隆广场联动，巩固在南京西路的商业地位，构建从奢侈到潮流的梯度业态矩阵，提升整体的竞争力。

观点指数认为，短期来看，上述动作将快速提升恒隆无锡、上海旗舰商业项目的规模与竞争力。长期来看，还能为恒隆提供可落地的范本，更好地在全国核心商圈复制"存量焕新+连片运营"模式。

轻资产业务发展上，其他样本企业期内也有不少动作。华润方面，其与长城资产联合，北京马家堡新荟城即将焕新为"华润欢乐颂"。

资料显示，该项目曾经历两次司法拍卖，但均流拍，最终由长城资产通过司法抵债取得物权。不过项目的区位优势显著，距离地铁4号线公益西桥站仅0.6公里，且邻近北京南站，能覆盖周边成熟居住区的消费需求。

后续，华润资产作为主导改造和运营的一方，将输出"欢乐颂"社区商业品牌，提供改造方向、招商资源等，聚焦15分钟便民生活圈打造项目。

而星盛商业将操盘宜兴光明小镇商业广场，该项目核心亮点在于需深度融合当地紫砂文化底蕴与现代商业体验，打造集文化、旅游、消费于一体的区域商业标杆，契合当下文旅经济崛起的行业趋势。

此外，旭辉商业也拿下江阴城更项目"仓见1952"的轻资产运营权，项目属于工业遗存改造，需平衡历史风貌与现代商业需求，考验非标项目的运营能力。

因此后续改造上，旭辉一方面会完整保留老粮仓的筒仓、老厂房、水系等标志性元素；另一方面将结合周边水塘景观打造乐园化体验空间和水上舞台，拓展休闲与商业空间。

总体来看，当前轻资产项目已从增量扩张转向存量盘活，城市更新成为主战场，工业遗存、老旧商场改造需求旺盛，但也更考验运营商的建筑改造、文化植入与业态创新能力。

聚合型业态空间打造成趋势，社区商业探索民生化样本

购物中心方面，越秀商管全新打造的"城市有食集"产品线首发项目"精武有食集"，在武汉越秀国际金融中心国金天地B1层正式启幕。

“精武有食集” 以老汉口精武路美食文化为灵感，引入十余家本土风味与新锐餐饮品牌。未来，该食集还将每半年对区域内50%的品牌进行迭代，持续焕新消费内容。

可以发现，如今打造美食类市集已成主流趋势。除越秀外，此前华润也打造有万象食家，领展打造有Foodie+等。

如广州天河领展广场第二期B1层就腾出565㎡的新空间，转化为了"平川好味Foodie+"；广州荔湾领展广场B1层同样进行了升级，打造为"荔食坊Foodie+"。

实际上，聚焦B1层做美食，背后有着商业的深度考量。一方面，是为了打造引流利器，提升商场的客流量，保障稳定的租金收益来源；另一方面，也能提升商场的商业空间利用率，避免大面积的空铺出现。

值得关注的是，企业在打造项目的餐饮空间时，在保持核心逻辑统一的基础上，需要结合本地消费习惯、文化、客群进行个性化创新，而不是机械化复制，如此才能具备较大的竞争力。

品牌引入上，期内多个样本项目将首店、区域最大店或限定店作为重点引入对象，入驻品牌涵盖了运动户外、高端时尚、美妆珠宝、餐饮、生活服务等多个领域。

比如北京三里屯太古里引入Alaïa中国首家品牌旗舰店和Loro Piana华北最大精品店，成都太古里迎来缂以穿全国首店、LANN蘭全国首家旗舰店，杭州湖滨银泰in77也布局了wiggle wiggle杭州首店。

其中，专业品类店铺依然维持较快的开店节奏。而像Wilson这类专业运动品牌、缂以穿这类特色服饰品牌入驻，也满足了消费者从基础消费向个性化、专业化消费升级的需求。

社区商业方面，深圳安居集团景福安荟邻项目正式开业，作为深圳保障房配套商业玩家，深圳安居目前运营商业项目总数已达66个，管理面积超55万平方米。

目前来看，深圳安居这种与保障房绑定发展的邻里商业模式具备较大的优势。从政策维度上看，作为承接“一刻钟便民生活圈”建设等国家政策的国企，其邻里商业项目易获得政策层面的资源倾斜。

不过，需关注到收入增长的瓶颈问题。保障房配套商业租金以市场调节价为基础，受民生定位约束，但人力、物业、营销等运营成本会随着市场变化而持续上涨，项目的盈利能力容易受到影响。

餐饮品牌加速上市、拓店，盒马进入硬折扣规模化阶段

餐饮方面，遇见小面于2025年12月5日在港交所主板挂牌，其以川渝风味为核心，定位为高性价比全时段中式快餐连锁品牌，股票代码为02408，成为港股"中式面馆第一股"。

不过其上市首日开盘即遭遇重挫，以5港元/股开盘，较发行价大跌28.98%，最终收盘报5.08港元/股，跌幅达27.84%，对应总市值约36.1亿港元。

究其原因，目前资本市场较为谨慎，更为看重连锁餐饮品牌的盈利质量。业绩方面，2022-2024年，遇见小面的营收从4.18亿元增至11.54亿元，虽实现了从亏损到盈利的转变，但单店指标不容乐观，2025年上半年直营和特许经营餐厅的单店日均销售额、翻座率均出现下滑。

咖啡赛道上，蜜雪冰城旗下的幸运咖宣布全球门店突破1万家，提前完成万店目标，成为继瑞幸、库迪之后，第三个跻身咖啡领域"万店俱乐部"的本土连锁品牌，这也让平价咖啡赛道的竞争格局更趋激烈。

据了解，幸运咖早年深耕下沉市场，2025年将一线城市作为重要增量市场，加速布局北上广深等高势能区域，目前门店已覆盖全国超300座城市，一线城市门店超千家。同时，它还启动了全球化布局，于8月在马来西亚开出首家海外门店，迈出海外拓展的第一步。

竞争之下，幸运咖以8.13元的客单价成为三者中价格最低的品牌，核心产品集中在6-8元区间，依托蜜雪冰城成熟的下沉市场供应链体系，有着极致的性价比优势。

商超方面，盒马旗下平价超市超盒算NB开放加盟。这是该品牌首次对外开放加盟，标志着盒马在硬折扣赛道进入规模化扩张新阶段。

观点指数认为，此举既是自身单店盈利模式跑通后的必然扩张选择，也将进一步搅动本就竞争激烈的硬折扣商超赛道。

一方面，加盟模式能借助社会资本快速扩大门店规模，抢占社区优质点位，毕竟当前硬折扣赛道优质点位日渐稀缺。另一方面，规模扩大后能进一步分摊供应链成本，强化规模效应，契合硬折扣业态"以规模降成本"的核心逻辑。

至于线上即时零售赛道，即时零售平台朴朴超市确定线下首店选址，落子福州远洋德呈乐提港（原爱琴海购物中心），承租面积约5000-6000平方米；而美团自营零售品牌小象超市也宣布，全国首家线下门店将于12月19日在北京华联万柳购物中心B1层开业。

朴朴超市、小象超市等线上超市扎堆开线下门店，并非偶然之举。近年来，线上超市已搭建起成熟的数字管理系统和仓配体系，线下门店可与这些现有资源形成协同效应。

首先，线下门店可兼具前置仓功能，承接周边的即时配送订单，提升商品周转效率，降低单独设立前置仓的成本；其次，线上的数据优势能反哺线下，如通过用户消费数据精准规划线下门店的选品、陈列和补货，减少生鲜等商品的损耗。

黄金珠宝方面，中国高端黄金珠宝品牌"寶蘭"已完成过亿元A轮融资，由挑战者创投领投，开云集团、雷军旗下顺为资本跟投。

据了解，寶蘭的核心竞争力是被誉为"燕京八绝"冠顶明珠的花丝镶嵌工艺，契合当下年轻消费者对非遗、国潮的追捧，在古法黄金赛道脱颖而出。

产品定价上，其远高于周大福等主流品牌，且门店均布局在杭州大厦、深圳万象城等高端商场。这种"少而精"的高端布局，使其避开同质化竞争，精准抓住了高消费人群的需求。

文创书店方面，头部品牌茑屋的大陆首个"茑屋选书空间"项目落地广州，选址广州滨江天地-船台1914。

资料显示，该区域不仅汇聚了密集居住人口，还集中了万象城、太古里等商业体，更有船坞博物馆、龙门吊剧场中心等文化配套，既能承接日常消费人群，也能吸引文化爱好者。

对茑屋而言，这是其在大陆业态的全新尝试。此前茑屋在国内多以传统书店形态布局，此次选书空间的落地，是其将选书与空间营造业务向多元场景延伸的重要一步。

美团三季度亏损扩大，京东收购法国电商平台

国内电商方面，美团公布了2025年第三季度业绩数据。最新的三季度，其收入为954.88亿元，同比微增2%，整体规模保持稳定，但增速较往期有所放缓，反映出本地生活市场激烈的竞争现状。

数据来源：企业财报，观点指数整理

分板块来看，核心本地商业板块实现营收674亿元，同比下降2.8%。为应对阿里等对手的补贴冲击，美团不仅追加了28亿元"繁盛计划"补贴商家，还实现骑手养老保险全国覆盖并推进骑手公寓建设，多重投入使得板块经营利润转负至亏损141亿元。

即时零售则成为核心业务中的增长亮点，美团闪购新用户增速和核心用户交易频次双升，10月推出的"品牌官旗闪电仓"在"双11"首日销售额涨幅达300%，覆盖多品类，消费场景持续多元化。

不过亏损仍在继续，三季度其经营亏损扩大至197.6亿元，其中核心本地商业经营亏损141亿元，新业务亏损13亿元，主要源于补贴与海外扩张等战略投入。

此外需要注意到，美团三季度销售及营销开支从去年同期的180亿元飙升至343亿元，新增的163亿元几乎全部投入外卖相关的补贴与推广。

而美团大幅加码营销补贴，完全是应对行业竞争的防御性举措。竞争对手阿里本地生活不仅大幅增加外卖补贴，还通过完善会员权益绑定用户，京东外卖也以翻倍的营销开支发起猛攻。美团为守住基本盘，不得不加大营销补贴。

跨境电商方面，京东期内宣布以22亿欧元收购德国零售集团Ceconomy，进而间接获得法国头部电商零售集团Fnac Darty约 22% 的股份，成为其第二大股东，以此实现进军法国电商市场的战略布局，但目前该交易还需等待德国联邦金融监管局和法国政府的最终批准。

资料显示，法国电商平台Fnac Darty主要销售电子产品、书籍及家电，主要在法国运营，业务亦遍及西班牙、葡萄牙、比利时、瑞士、卢森堡及多个非洲与中东国家。

而京东此前已在法国上线Joybuy购物平台，此次若成为Fnac Darty第二大股东，可借助其线上线下资源，快速打通法国乃至欧洲市场的销售渠道，与Joybuy平台、新零售业务Ochama形成协同。

REITs有望向更多资产扩容，消费类REITs多数呈下跌态势

政策端，发改委明确推动基础设施REITs进一步扩围，新增城市更新设施、酒店、体育场馆、商业办公设施等行业领域和资产类型。在严控风险的前提下支持更多符合条件的项目上市，以此盘活相关领域存量资产，为实体经济注入更多资金活力。

相关数据显示，截至2025年12月，发改委已累计向证监会推荐105个REITs项目，83个项目发行上市，发售基金总额达2070亿元，带动新项目总投资超1万亿元。

已上市REITs方面，11月26日，华夏大悦城商业REIT发布公告，宣布其原始权益人和运营管理机构股东大悦城地产有限公司将通过协议安排回购股份，并申请在香港联交所撤销上市地位。

此次退市是大悦城应对行业环境的战略调整，近年来房地产行业周期性波动明显，大悦城地产的市场表现也随之出现阶段性波动，流动性持续承压。

公告明确指出，大悦城地产的退市和股份回购，和REIT以及其基金份额持有人没有直接关系。此次退市后，中粮集团旗下仍保留有A股上市的大悦城控股作为地产投资和管理平台。

期内，华夏大悦城商业REIT还进行了收益分配，分红比例99.9936%，每10份派发0.4599元，权益登记日12月19日。

此次分红落地后，该基金2025年已完成三次稳定分红，累计分红达0.15099元/份，整体分红节奏均衡，且每次分红比例均处于较高水平。而核心商业资产具备稳定租金收益，是其全年能持续高额分红的重要支撑。

观点指数认为，此次分红也进一步向市场传递出基金底层资产运营稳定、不受股东退市影响的信号，对稳定投资者的预期有积极作用。

二级市场表现上，期内大部分上市的消费类REITs均录得价格下跌。其中华夏大悦城商业REIT区间跌幅达4.76%，为12只中跌幅最大的一只，而华夏华润商业REIT、中金印力消费REIT、易方达华威市场REIT跌幅也分别达到-3.77%、-3.40%、-3.73%，表明2025年底消费类REITs整体处于弱势行情之中。

数据来源：同花顺，观点指数整理

换手率方面，华夏金茂商业REIT和华夏中海商业REIT的区间换手率遥遥领先，分别达13.86%和11.57%，易方达华威市场REIT换手率也达9.66%，而同期整个REITs市场区间换手率仅1.77%-2.49%。三只产品较高的换手率，说明其在二级市场受到投资者较多的关注，交易相对活跃。

整体来看，期内已上市的12只消费类REITs区间内表现分化明显，多数产品受市场整体交投情绪低迷的影响，呈现出下跌趋势。

免责声明：本文内容与数据由观点根据公开信息整理，不构成投资建议，使用前请核实。