文 | 新立场Pro

手握海量IP，成湘均的梦想是创造第二个“张凌云时代”。

2025年，掌阅迎来了成立17周年的品牌焕新时刻，公司使命升级为“让创作点亮美好时光”，同时战略升级为“人工智能时代的多模态内容生产运营平台”。换句话说，成湘均希望掌阅成为一个以“AI为引擎，打通文学、短剧、漫剧、出海等多元生态的内容帝国”。

外界看到的是一个更开放、更年轻的掌阅。其业务触角已悄然伸向AI潮玩等前沿领域，在招聘需求中频繁出现的“IP潮玩”、“二次元IP硬件”等词汇，也暗示着公司正试图将虚拟IP转化为实体消费体验，向Z世代寻求新增量。

这无疑是一场勇敢的跨界。以往，掌阅在IP开发和内容制作上拥有优势，但将AI与IP结合并转化为实体硬件的供应链管理、硬件整合和生产制造并不是其长板，招聘显然是为了弥补这一关键缺口。

商业世界的数据，为这幅雄心蓝图提供了另一维度的注脚。1月7日，掌阅发布2025年年度业绩预亏的提示性公告，预计2025年度贵上市公司股东净利润亏损为负，公司经营业绩也将出现亏损。更为关键的是，公司经营活动也在现金流状况持续恶化。

悖论由此浮现——以短剧为代表的衍生业务正以近150%的骇人增速狂奔，贡献了超54%的营收，稳坐头把交椅；但与此同时，公司每创造10元收入，就需要投入超过14元的营销费用，销售费用率长期高悬在60%左右。

营收的激增与利润的深潭，成为掌阅当下的谜题。市场热议其“增收不增利”的怪象，而答案的线索，埋藏在公司的历史中。

奔跑，与脚镣的合鸣

论及对内容风口的捕捉与产品落地，掌阅展现出的嗅觉与执行力，在业内确实值得一书。

作为数字阅读的早期入局者，公司在数十万册内容储备的基石上，近乎本能地押注了短剧。DataEye的投流热力榜上，其身影长期位居前列，印证了其“火力”的集中与凶猛。《错位温情》《我在八零年代当后妈》等黑马以小博大，乃至《遮天》这等大IP的短剧改编，单月引流消耗可达数千万级，无不彰显其制造“爆款”的体系化能力。即便是AI漫剧《焚星决》这类探索，也意在展示技术降本的潜力。

这些作品节奏迅疾、情绪浓烈、爽点密集，是适配碎片时间的绝佳“快消品”。它们盘踞在“女频逆袭”“甜宠”等强情绪赛道上，能够高效完成从吸引到付费的转化。

为此，掌阅构建了从AI剧本生成到智能投流的全链路系统，试图用技术提效。CEO孙凯曾言，AI是“打磨好作品的技术”，而非单纯量产工具。2023年，掌阅短剧收入2.67亿元，仅占营收的9.63%；到2024年，这一数字飙升至7.76亿元，占比达到30.02%，首次超越数字阅读业务成为公司第一大收入来源。

但速度既是光环也是枷锁。掌阅迅速抓住了时代风口，但也意味着公司必须跟上这种速度所要求的节奏——不断追涨的流量竞价、快速迭代的爽点配方、以及对IP资源的加速开采。这就像驾驭一辆不断加速的战车，驰骋沙场当然有快感，但战车的最终去向却模糊不清。

其创作逻辑首要服务于算法的偏好，而非用户情感的长期驻留。整个过程，极度依赖持续注入的广告投流“燃料”。于是，作品越追求“爆”，所需流量燃料就越贵；收入规模膨胀的同时，利润的肌体被日渐上升的成本所侵蚀。据三季度财报数据，其销售费用率从2020年的23.23%一路攀升至2025年三季度的68.1%，正是这一链条最直白的注解。

于是，掌阅最引以为傲的IP创作与改编能力，在算法与流量成本的巨网中，很大程度上被异化为一种服务于平台流量分发的“高级原材料加工”能力。宝贵的IP矿藏被快速开采、加工，输送至流量盛宴的餐桌，而掌阅所能牢牢攥在手中的，却只有辛苦的“加工费”。

当然，掌阅并非没有意识到对单一平台的依赖。它曾推出自有短剧App“速看短剧”和“现映”，试图构筑一方自有流量池。不过，在巨头控制的庞大生态面前，自有平台的声量仍显微弱。

出海业务也是一张描绘给市场看的故事蓝图，2025年，旗下平台iDrama将国内验证过的短剧模式进行本地化改编后推向海外。据其2025年一季度报提及，掌阅iDrama以译制剧为主，在美国、韩国、印尼、马来西亚、印度等市场多次跻身App Store & Google Play娱乐类畅销榜TOP50，积累近20万用户。

值得玩味的是，作为掌阅“国内扩张、海外突破”双轮驱动格局中的重要一极，却在去年Q2和Q3财报中缺席。这似乎暗示着这一颇具竞争力的产品，并未能转化为公司健康的财务模型。

掌舵者更迭，掌阅“漂移”

2021年之前，掌阅科技的船舵，由成湘均与张凌云共同执掌。

成湘均向外，是渠道拓荒者。凭借对硬件生态的深刻理解，他将掌阅APP预装进亿万台手机，构筑了一道宽广却坚固的流量护城河。张凌云向内，则是沉默的内容筑坝人。他力排众议推动“掌阅公版”项目，在版权管理系统上近乎偏执的投入，在当时看来虽不直接产生利润，却为公司的内容根基埋下了最深沉的基石。

一个追求规模与效率的极致，一个笃信质量与深度的价值。两种看似相悖的力，在那个草莽竞逐的年代，非但没有相互抵消，反而形成了一种珍贵的张力与平衡。正是这种“现实主义商业观”与“理想主义内容观”的默契协作，将掌阅稳稳托举至数字阅读领域的潮头。

然而，江湖规矩随着巨头的入场而改写。腾讯整合阅文，阿里扶持书旗，百度投资七猫，赛道迅速演变为生态与资本的复合竞技。“孤军奋战”的掌阅，在流量获取与生态厚度上开始感到吃力。2020年11月，字节跳动旗下量子跃动的入股，像一剂强心针，也像一道分水岭。资本市场以连续涨停，表达了对其“联姻”字节生态的无限遐想。

合作的落地迅速而直接。掌阅将《我的西装新娘》《女王的呆萌小和尚》等自家IP改编为微短剧，密集投放于抖音平台，一场浩大的“短视频内容矩阵”建设就此启幕。

故事的新篇章写得很快，但执笔人似乎少了往日的一半。

变化，始于张凌云身影的逐渐淡出。随着这位张凌云退向幕后，公司战略逐渐发生转移，主页业务重量悄然减轻。成湘均多次在公开场合强调公司转型的“成功”：“公司已经从主要通过终端预装获取流量，成功转型成为通过互联网市场化获取流量、并精细化运营的数字阅读平台。”

在他看来，这是一次必要的、成功的跃迁。

为此，掌阅在2022年推出“得间”等应用，并通过巨额买量争夺用户，同期销售费用飙升至15.18亿元。当伴随销售费用如脱缰野马般攀升，而净利润曲线却与之背道而驰、一路俯冲，从2020年归母净利润2.64亿元的高点，一路下滑至2023年的3484.43万元。

市场用真金白银表达了困惑：股价自高位回落，在低谷区间反复震荡。

至此，成湘均带领掌阅完成了一次身份转换。当然代价也清晰可见：增长日益依赖于高昂的流量采购，而利润则在持续的“烧钱”中被反复侵蚀。

2024年，孙凯接任CEO，掌阅进入“成湘均-孙凯”主导的新阶段。而孙凯的接任，被视为对成湘均战略的坚定继承与战术深化，他高举“AI+IP”的大旗，意图为这场流量战役装上更智能的引擎。

当然，这种战略需要巨大的前置投入。2025年1-11月，掌阅与抖音系公司的关联交易金额已达11.6亿元；公司预计2026年这一数字将增至19.27亿元。虽然收入暴涨，但归母净利润从上任当年的 4929万元，同比由盈转亏至 -2.08亿元。

掌阅在关联交易预计的公告中也表示：“由于抖音系在短剧播放和商业化等领域市场份额领先，大力发展短剧业务会导致公司对抖音系的依赖程度进一步提升。”

战略的连贯性得到了加强，但战略路径的依赖性也随之深入。

掌阅与字节的关系，从昔日的资本联姻、生态合作，正在滑向一种令人不安的‘核心供应商’依赖。尤其当字节自家“红果短剧”茁壮成长之际，掌阅手中“顶级内容供应商”的筹码，其分量是否还如往昔？

市场需要一致性

所有的战略叙事，最终都需要在财务数据与市场信心中找到落脚点。

掌阅面临的核心拷问在于：它能否向市场证明，当前这场波澜壮阔的流量奔袭，与公司那座以“IP”为砖石的长期价值城堡，通往的是同一个未来？

公司的真正家底，是数十年积累的数十万册数字内容、与出版界千丝万缕的联系，以及一套成熟的原创文学孵化体系。这本是一座蕴藏着“时间复利”的宝库。然而，在当前的业务实践中，这些资产正被一套截然不同的开采逻辑所驱动。

传统IP开发遵循“培育-增值-多元变现”的长周期逻辑。以掌阅文学孵化的原创网络文学为例，从创作、连载、积累粉丝，到形成IP影响力，再到影视、动漫、游戏等多元开发，需要数年甚至更长时间。这种模式下，IP价值随着时间推移和多次开发而不断累积，形成复利效应。

然而，短剧的IP开发则追求“快速采购-即时改编-流量变现”的短周期逻辑。掌阅推出的《遮天》《错位温情》等短剧，虽然尝试通过AI技术提升制作效率，但本质上仍遵循这一快消逻辑。在这种模式下，IP的长期品牌价值、用户情感积淀难以充分体现，价值更多流向流量平台，掌阅自身获得的往往是“加工费式”的回报。

两种模式本无绝对的高下，但其内在的冲突在掌阅的财报上体现得淋漓尽致。2024年，掌阅短剧业务收入7.76亿元，同比增长189.99%；但同期公司整体营收却下降7.02%，净利润仅0.56亿元。高增长的短剧业务，并未能带动公司整体盈利能力的提升，反而因为高昂的流量采购成本，加剧了利润压力。

进入2025年，这一矛盾更为尖锐。上半年，短剧业务收入继续飙升149.09%至8.38亿元，并首次超过数字阅读业务成为公司第一大收入板块。然而，公司却出现2.17亿元的净亏损。有分析指出，其新增的约2亿元投流费用几乎直接导致了亏损的扩大。

资本市场也表达了担忧。自2021年高点以来，公司股价跌幅超70%，量子跃动从11.23%持续减持至5.98%，这也意味着字节不再将掌阅视为需要资本绑定的核心生态伙伴。尤其当字节旗下自有短剧平台“红果短剧”迅猛崛起时，掌阅在其体系内的战略价值似乎开始被边缘化。

外部的审视目光如炬，内部的细微动作同样意味深长。2024年末，公司联合创始人张凌云进行了一次大规模股份减持，11月通过大宗交易一次性减持公司股份860万股，套现约1.46亿元。尽管个人财务安排无可指摘，但在公司转型攻坚、最需上下同欲凝聚信心的时刻，此举无疑为市场的观望情绪，增添了一层复杂的注脚。

截至2026年1月19日收盘，掌阅股价25.24元，较最高点73.76元回落超过65%。

掌阅的境遇，也并非孤例。某种意义上讲，它是整个内容产业在算法与资本驱动下的时代缩影：在“快钱”与“慢工”、“依附增长”与“独立生态”之间，艰难摇摆。

而这条路的起点，还有着一段关于“阅读”的单纯使命，和一个关于“内容”的信仰。