图源：华峰化学官网

作者 | 高秋榕

编辑| 靳志辉

时隔一年多，华峰系资产整合再度重启。

9月2日晚间，华峰化学（002064.SZ）披露发行股份及支付现金购买资产暨关联交易报告书（草案），拟以68.50亿元的总对价，向控股股东华峰集团及实际控制人尤小平家族收购浙江华峰合成树脂有限公司（以下简称“华峰合成树脂”）、浙江华峰热塑性聚氨酯有限公司（以下简称“华峰热塑”）两家兄弟公司100%股权。

这起并购本质上是一场“踩点履约”——2019年华峰化学重组时，控股股东华峰集团曾承诺在5年内将上述两家标的注入上市公司，2025年1月又将承诺延期至2026年12月，如今距离最终期限仅剩不到4个月。

事实上，2024年10月，“华峰系”便开始筹划此次资产注入，并在当年11月披露预案；2025年4月，华峰化学披露首版草案，拟以60亿元收购两家标的，但最终未获股东大会审议通过。

而此次温州富豪尤小平家族再度闯关，华峰合成树脂、华峰热塑的评估增值率仍分别高达356.24%和432.08%，高溢价关联交易的争议并未因时间推移而消散。

根据公告，若交易完成，华峰集团持股比例将从45.10%升至48.17%，尤小平、尤小华、尤金焕的持股比例同步上升，上市公司控股股东及实控人未发生变化。

两家标的公司增值率回落但仍超350%

在2025年4月的第一版草案中，一个细节引发市场强烈质疑：2024年两家标的在并购前夕突击分红超20亿元，其中华峰合成树脂分红15.56亿元、华峰热塑分红4.6亿元，致使资产负债率显著攀升，华峰合成树脂的资产负债率从2023年末的60.48%升至2024年末的75.75%，同期华峰热塑的资产负债率从71.44%升至85.21%。

彼时，以2024年12月31日为评估基准日，华峰合成树脂、华峰热塑按收益法评估的估值分别为40.45亿元、19.63亿元，增值率分别高达506.96%、478.49%，高溢价、高估值的情况也遭到中小股东质疑。多位投资者在终止发行股份及支付现金购买资产暨关联交易事项投资者说明会上询问交易定价公允性、收益法估值的合理性等。

最终，2025年4月29日的股东大会上，因华峰集团等关联股东依法回避表决，这起并购的命运交由中小股东主导，结果19项与并购相关的议案均未获得有效表决权股份总数的2/3以上通过；此后的5月13日，华峰化学公告终止本次重组。

图源：图虫

而时隔一年多卷土重来的新版草案有了以下变化。

首先是增值率大幅回落，以2026年6月30日为评估基准日，华峰合成树脂采用收益法评估的评估值上调至41.67亿元，增值率骤降至356.24%，华峰热塑评估值大幅上调至27.07亿元，增值率降至432.08%，总对价由60亿元提升至68.50亿元。

增值率大降的根本原因在于标的净资产大幅增厚——华峰合成树脂净资产由2024年末的6.66亿元增至2026年6月30日的9.13亿元，同期华峰热塑净资产由3.39亿元增至5.09亿元，“分母”的快速扩张稀释了高溢价观感。

其次是发行价格上调37.62%，旧版草案的发行价为6.14元/股，新版因定价基准日变更定为8.55元/股，经2025年度分红调整后最终为8.45元/股，发行股份数量由约8.79亿股缩减至约6.90亿股，占发行后总股本比例由15.05%降至12.20%，中小股东每股收益摊薄压力明显缓解。

华峰化学谋求产业链整合延伸

华峰化学之所以执着于这场关联并购，与其自身业绩轨迹密切相关。

2025年公司实现营业收入241.98亿元，同比下降10.15%；归母净利润18.58亿元，同比下降16.32%；基本每股收益0.37元/股，同比下降17.78%。这是华峰化学归母净利润连续第三年下滑。

不过，进入2026年华峰化学主业景气修复迹象明显，2026年上半年实现营业收入141.66亿元，同比增长16.73%，归母净利润同比翻倍增长至19.83亿元，超过去年全年净利润。

在此背景下，注入华峰合成树脂与华峰热塑对华峰化学具有产业链一体化的战略意义，通过收购华峰合成树脂、华峰热塑，华峰化学将进入聚氨酯行业中的革用聚氨酯树脂、热塑性聚氨酯弹性体领域，形成从基础化工原料到聚氨酯制品的完整产业链布局。

图源：华峰化学官网

然而，虽然新版草案明确“申请适用简易审核程序”，审核周期有望缩短，但核心争议并未根本消除，新版草案能否获得股东大会通过仍存在悬念。

一方面，数百倍的评估增值率仍是市场焦点，华峰合成树脂356.24%、华峰热塑432.08%的增值率在A股关联并购中仍属高位，收益法评估对毛利率、折现率、永续增长率的假设极为敏感。

其次，标的公司的资产负债率仍处高位，华峰热塑2026年6月末资产负债率约80.36%，华峰合成树脂约65.51%，虽较2025年底有所改善但仍是A股并购标的中的偏高水平。而两家标的公司3年业绩承诺合计18.34亿元，相对68.50亿元作价覆盖率仅约27%，承诺期之后资产价值几何仍取决于聚氨酯行业整体景气度。

值得注意的是，此次发行价相对市价仍有折让，8.45元/股的发行价仅为定价基准日前20个交易日均价的80%，而9月2日华峰化学收盘价为11.68元/股，发行价仅为现价的72.35%，交易对方拿到股份即享有约27%的账面浮盈空间。

而关联股东回避表决后中小股东的态度仍是决定性变量，27%的发行折价浮盈空间、仍超350%的增值率、偏高的资产负债率都可能再度触发中小股东的警觉。

距离承诺的最终履约期限2026年12月仅剩3个多月，华峰集团这场68.50亿元的家族资产注入既是对承诺的切实践行，也是尤氏家族与中小股东之间的一场定价博弈，新版草案能否改写未获得股东大会有效表决权股份总数2/3以上通过的结局，仍需等待股东大会的表决时刻。

运营：松

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