2023年下半年风声不断的新茶饮赛道，终于在2024年开年等来了好消息。1月2日，蜜雪冰城和古茗同一天向港交所递交招股书。

常喝奶茶的人，对这两个品牌并不陌生，蜜雪冰城人称“雪王”、产品均价6-8元，古茗是中端奶茶品牌，一杯卖10元-20元。

它们分别创办于1997年的河南郑州、2010年的浙江台州，跑马圈地都靠加盟商，如今是新茶饮行业体量的冠亚军。蜜雪冰城搭建了一个坐拥3.6万家店的加盟帝国，其中3.3万家蜜雪冰城奶茶店、2900家幸运咖咖啡店；古茗是开出9千家店的奶茶小巨头，整体规模不到蜜雪冰城的三分之一。

规模之外，两家虽然都是赚着钱上市，但利润差距非常大。2023年前9个月，蜜雪冰城收入154亿元，利润25亿元；古茗收入56亿元、利润10亿元，前者的利润超后者一倍以上。不过，两家的利润率分别为16%、18%，古茗扳回一局。

扎堆交表，古茗的压力必然更大。

对于2022年闯关A股未果、如今转战港股的蜜雪冰城来说，行业声音认为上市阻力相对较小。关注茶饮行业的投资人对「定焦」分析，一方面是因为蜜雪冰城的规模远超同行，另一方面，过去一年多，不少茶饮品牌放开加盟政策，复制起蜜雪冰城这种轻资产扩张的模式。

相比之下，古茗虽是国内门店数第二多的茶饮品牌，但盈利能力不突出，品牌定位、产品定价、商业模式没有太多新意，在地域布局上还很“偏科”，整体侧重南方三省，至今未进入北京上海。对于要冲击万店的古茗，港股投资者是否买单，要打个问号。

蜜雪冰城也不能高枕无忧。茶饮加盟模式无疑是赚钱的，但有业内人士担心庞大的加盟体系下隐藏的风险：茶饮企业的收入来自内部采购，可投资者不能准确得知门店消化了多少采购品，也就不能根据茶饮企业的收入、利润判断未来发展情况。

作为新茶饮的重要玩家，蜜雪冰城、古茗为何争先上市？两家同时IPO会给行业带来哪些变化？这些问题的答案都将直接影响行业未来的走向。

卖奶茶不如卖原料，赚加盟费不如搞服务

继茶百道之后，古茗和蜜雪冰城再一次验证了奶茶加盟赚钱的逻辑：卖奶茶不如卖原料，赚加盟费不如卖“服务”。

招股书显示，截至2023年9月，3.6万家蜜雪冰城中，99.8%是加盟店；8578家古茗里，除了6家直营店，剩下的都是加盟店。

先看古茗的收入，2021年、2022年、2023年前9个月，其收入分别是43.8亿元、55.6亿元、55.7亿元。2023年前9个月的同比增幅是34%。

蜜雪冰城2022年的收入为136亿元，2023年前9个月收入154亿元，同比增速46%。

蜜雪冰城招股书中的收入来源

古茗招股书中的收入来源

两家的收入几乎全部来自加盟商，包括向加盟商卖商品、卖设备，收加盟费、服务费、培训费。相同的是，两家的大头都是销售商品的收入。

以2023年前9个月为例来看，蜜雪冰城“销售商品（向加盟商卖商品）”收入是145亿，占比94%；古茗销售商品的收入是42亿，占比四分之三。

两家卖设备的收入比例都不高，古茗占比5%，蜜雪冰城只占4%。

不同的是，古茗加盟管理费用的比例，远高于蜜雪冰城。

还是2023年前9个月，蜜雪冰城这项收入不到3亿，只占2%，其未公布具体的费用项目；古茗有接近两成是加盟管理收入（包括初始加盟费、持续支持服务费、培训及其他服务费），进一步去看，其中，17%是“持续支持服务费”，也就是加盟商为供应链、门店运营、技术支持、营销推广支付的费用。而初始的加盟费、培训费占比很低，只有一个百分点。

销售商品收入盘子够大，加盟管理很赚钱。蜜雪冰城和古茗的加盟管理毛利率分别为81%、82%。

也就是说，两家看起来是To C的奶茶企业，实际走的是To B的路线，利润不来自一次性的加盟费，而是向加盟商卖商品、收加盟管理费。可见，做中间商赚差价，比向C端消费者卖奶茶，赚钱多了。

在茶饮行业里，即便奈雪、喜茶卖得更贵，但最赚钱的不是它们。奈雪就是一个例子，它过去坚持全直营模式，一直没能稳定盈利，在2023年7月开放加盟。喜茶比奈雪早开放加盟半年，更早尝到加盟制的好处。

反观走加盟模式的蜜雪冰城和古茗，它们不用负担房租、门店员工薪资等固定成本，通过赚取原料和包材的差价，就能赚得盆满钵满。

卖给加盟商的原材料和包材是哪来的？从供应商手里采购的。两家一年要拿出六七成左右的收入，向供应商采购糖、奶、茶等食材，以及包材等等，因此，最大的成本是销售成本。收入减去销售成本后，蜜雪冰城、古茗的毛利率分别是30%、31%。

扣除销售、行政等开支、所得税等影响后，2023年前九个月，蜜雪冰城、古茗的利润分别为25亿元、10亿元，利润率分别为16%、18%。两家的这一数字均高于餐饮业平均水平。

同期，蜜雪冰城卖出58亿杯饮品，相当于每卖一杯茶平均净赚0.43元。古茗只公布了2023年全年的出杯量是12亿杯，因此无法估算一杯能赚多少钱。

对比2021年至2023年前9个月的情况，蜜雪冰城的累计利润达64亿元，古茗累计的经调整利润为26亿元。

古茗招股书中的利润情况

一个疯狂扩张到全球，一个还没进北京上海

许多人对蜜雪冰城的故事并不陌生，它用26年时间，建立起了一座从河南郑州扩张到全球的加盟帝国。

1997年，勤工俭学的大学生张红超，把第一家店开在郑州大学周边，所谓的店只是一个卖刨冰的小摊，名叫“寒流刨冰”。两年后，小摊改名为蜜雪冰城，2010年起启动“直营+加盟”的扩张模式，门店像野草一样疯长。

疫情下的蜜雪冰城也没有停下，从1万家扩张到2万家店，数量远超古茗、茶百道、一点点、喜茶、奈雪，这五个品牌的门店总和。至2023年9月底，它已经在全球拥有3.6万家店。

蜜雪冰城招股书中的门店数量

不过，相较于此前披露过招股书的蜜雪冰城，古茗如何成为国内门店数第二多的茶饮品牌，更令外界好奇。

关注茶饮行业的投资人陈锋告诉「定焦」，古茗是小步“快跑”，这要归功于加盟商策略，但这也让它在全国市场的地域布局上非常“偏科”。

古茗的成立时间并不算早，门店规模能快速跑到奶茶界“第二”，一方面是因为，它更快选择了跑得最快的加盟模式，和蜜雪冰城、茶百道相比，少了试错成本，另一方面，起家于浙江的古茗，占据了奶茶加盟的地利优势。

蜜雪冰城在创办13年后开始加盟扩张，茶百道成立十年后（2018年）正式开放全国加盟。古茗在成立的第二年开放了加盟。

相比近几年，古茗的前十年一直在默默赚钱。根据公开信息，古茗由创始人王云安创立。他原本准备加盟一个奶茶品牌，但因为找不到靠谱的，就决定和合伙人一起开。第一家古茗奶茶店开在浙江台州市温岭大溪镇，是一个三四线的下沉市场。

次年，王云安开出了第二家直营店，同年4月开出第一家加盟店。从此古茗进入扩车道：2015年开出300家分店，2017年门店突破1000家，2020年奔向4000家。这是古茗发展的第一阶段。

古茗一直给人比较神秘的感觉，这是因为它前期的策略是扎根浙江大本营。这让它享受了三点红利：当地资金实力雄厚、有经营经验的加盟商较多；消费者奶茶需求比较强、即便是三四线市场，奶茶门店一样很密集；此外，古茗作为一个区域品牌，避开了一二线城市的正面战场。

蜜雪冰城总部在郑州，一点点和沪上阿姨的总部均在上海，茶百道和书亦烧仙草则在成都，喜茶和奈雪总部位于深圳。相比之下，同体量的对手，都比古茗更早面对激烈的市场竞争。

进入第二阶段，古茗盯上了临近的福建和江西。2020年-2022年，门店数量从4091、5694增加到6669。

古茗招股书中的门店数量

茶饮加盟商程昊表示，古茗的策略是先在一个看好的市场开数百家店，再策略性地进入临近省份，“像古茗进入福建、江西时，就有不少加盟商跟着把店开了过去”。

来到第三阶段，相比过去的保守，2023年无疑是古茗拼加盟、抢地盘的一年，门店数量增加到9001家，全年净增加的门店相当于前两年的总和。

主攻南方市场的古茗也终于在北方规模开店，但依然不是广撒网策略。程昊称，山东是古茗2023年最看重的区域市场，主要原因是当地同行竞争压力小。这期间，山东之外，古茗这期间还重点在广西、贵州、安徽三省开店。

古茗招股书中重点省份的门店情况

至此，古茗成为仅次于蜜雪冰城、国内门店数第二多的茶饮品牌，但其扩张节奏和行业老大是天壤之别。蜜雪冰城的门店不但遍布全国各地，还开出了3900家海外店。

而喊着万店目标的古茗，却是谨慎小心，至今区域性依然很强。招股书显示，八个省的加盟店为古茗贡献着近九成的GMV，而它仍有19个省份尚未布局。值得注意的是，古茗至今未在北京、上海开店。

这八个省中，核心主力依然是浙江、福建和江西，古茗将近一半的门店都在这三个省，其中，2000家在浙江，将近2000家在福建和江西。

争地盘、抢上市，2024年要打一场硬仗

2024年，蜜雪冰城和古茗必然要打一场硬仗，不但要争加盟商、扩大地盘，还要闯进IPO排位赛、抢跑上市。

两家扩张和赚钱的基础，是靠加盟商开店。

对于冰激凌卖3元、柠檬水卖4元，产品均价6到8元的蜜雪冰城来说，想赚钱必须靠规模。相比其他加盟玩家，它讲了一个极具吸引力的自建供应链的故事。简单概括就是，借助门店规模优势，向产业链上下游企业要话语权，并通过自采的方式不断压缩供应链成本，定价虽低，但靠极致的规模赚钱。

在陈锋看来，蜜雪冰城接下来的挑战是，低价模式下的成本压力，让他停不下来，但继续扩张，门店管控难度必然加大。

管理超过3万家加盟门店，蜜雪冰城前期可以选拔资源更强的加盟商，但随着加盟商群体扩大，相对松散的加盟模式的风险是否会暴露、公司能否应对大增的管理压力，都是问题。

与其他头部品牌相比，古茗还有很大的市场拓展空间，但要跑到万店规模还需补课，其中最要紧的是补上全国市场布局偏科的漏洞。

程昊对「定焦」分析，古茗的底气是稳固的加盟商群体，这让它在强势的省份领先对手。招股书中一项数据能侧面证明这一点：截至2023年9月，在开设古茗门店超过两年的加盟商中，平均每个加盟商经营3.1家店，75%的加盟商经营2家或以上加盟店。

不过，程昊提到，奶茶加盟商本身有非常强的地域属性，很少跨区域开店，古茗要攻入对手的市场，必须开拓新加盟商。

古茗此前对加盟商的筛选相对严格，门槛更高。到了2023年，迫于扩张压力，古茗调整了策略，放宽了加盟要求；出于品牌建设，它还加大了IP联名的力度。但这些恐怕不能从根本上缓解古茗的压力。

程昊称，一方面，古茗的供应链能力不如蜜雪冰城，在新的市场，包括北方城市和一线城市，其他竞争对手已经占据先机，有了更强的品牌力。另一方面，古茗的品牌力和跨区域运营的能力面临挑战：相较于门店体量，品牌知名度整体不占优势；一直以区域经营见长的古茗，在全国大市场运营方面的能力还没经过验证。

对于新茶饮而言，更加激烈的竞争是，行业已经卷到了二级市场。

陈锋告诉「定焦」，这两年，不少投资机构“抱怨”消费品融资退出艰难，其中新茶饮就是代表。

融资历史显示，古茗和蜜雪冰城都在新茶饮投融资热潮期拿到了融资。

2020年上半年，古茗接连获得两轮融资，至2020年11月总融资金额已达6.74亿元。参投机构包括红杉中国、美团龙珠、寇图资本和Abbeay Street。

2021年1月，蜜雪冰城完成首轮融资，由美团龙珠、高瓴资本联合领投，融资完成后估值超过200亿元人民币。

如今，新茶饮行业过往的狂热早已不再，2021年年中登陆港交所的奈雪，市值至少蒸发了四成，但这似乎不影响头部选或到港股排队上市，或是曝出IPO计划：门店规模仅次于蜜雪冰城、古茗的茶百道，于2023年8月冲刺港交所；另外几家定位中端的连锁茶饮品牌沪上阿姨、霸王茶姬，都曝出正在寻求上市。

“如果说此前IPO还是一种选择，那现在上市就是一种必然。”陈锋对此表示。

伴随新一轮竞争加剧、消费市场回暖，冲击IPO，成了茶饮大小巨头最终的归宿。不知道“蜜雪冰城”的故事能否被买单？蜜雪冰城、古茗谁能抢跑上市？继奈雪之后的这张入场券，变得异常珍贵。

应受访者要求，文中陈锋、程昊为化名。