1997年郑州街头，22岁的张红超蹬着三轮车出现在中原路52号。车上载着二手冰柜、糖精色素勾兑的酸梅汤，以及一块手写招牌——“寒流刨冰”。

这位畜牧专业肄业生不会想到，这个投资不足3000元的摊位，会在28年后孕育出市值千亿元的茶饮巨头。

3月3日，蜜雪冰城登陆港股首日，开盘即暴涨超过40%，截至当日收盘，股价上涨43.21%，总市值达1093亿港元（约合人民币1024亿元），在国内上市餐饮企业中超越海底捞，仅次于百胜中国（必胜客和肯德基母公司）。

蜜雪冰城在上市前夕的公开发售环节，更是获得超额认购。资料显示，蜜雪冰城的融资认购倍数高达5125倍，认购金额达1.77万亿港元，成为港股新一代“冻资王”。

根据招股书披露，张红超与张红甫兄弟在上市后将合计持有蜜雪冰城超过80%的股份。这场财富盛宴也将给创始人张氏兄弟带来超过800亿元人民币的身家。

2024年末，蜜雪冰城在全球已拥有超过4.6万家门店，数量超过星巴克。2024年全年饮品出杯量约90亿杯，终端零售额达到约583亿元。

目前资本市场已有四杯“茶”。最先上市的奈雪的茶市值31亿港元，茶百道市值142亿港元、领先“雪王”一步上市的古茗市值262亿港元——“雪王”目前的市值已经超过茶百道、奈雪的茶、古茗三者市值总和的两倍，与其他茶饮品牌拉开一个量级。

值得寻味的是，“雪王”登顶恰与奈雪、喜茶的收缩调整期重叠——当直营模式陷入“30元困局”，蜜雪冰城用制造业思维撕开的下沉市场，正建立起新茶饮行业坚固的护城河。

“下沉奶茶之王”：4.6万家店年赚超30亿

1997年的郑州，大学生张红超用奶奶给的3000元创业资金，在城中村支起“寒流刨冰”摊子。

第一次闭店来得猝不及防：他租下的铺面因城市规划被拆除，价值800元的制冰机被房东扣下抵债。第二次创业选址高校周边，却因产品单一（仅有刨冰和酸梅汤），熬不过寒冬淡季。第三次，他尝试在商业街开店，结果被隔壁便利店推出的“买泡面送冷饮”活动击垮。

“第三次关店时，我连电费都交不起了。” 张红超回忆道。

但正是一次又一次的挫折和历练，让他摸索出了最朴素的“街头智慧”。当竞争对手在北上广CBD抢滩时，他选择在城乡结合部验证“抗风险模型”：用低于6元的定价对冲单店产出劣势，用全年无休的冰淇淋业务对抗茶饮淡季。

2010年，蜜雪冰城开放加盟，门店数量开始快速攀升。2012年，蜜雪冰城相继成立了研发中心和中央工厂，实现了原料自产。2018年，“雪王”在街头和屏幕刷屏，在“你爱我我爱你”的洗脑式歌曲轰炸中，为进一步的扩张打下认知基础。也就是这一年，蜜雪冰城在越南河内开了第一家海外门店。

2020年6月22日，蜜雪冰城官宣门店突破 1 万家，成为首个门店破万的茶饮品牌。

从 1 家店到 1 万家店，蜜雪冰城用了10年，而从 1 万家店到 2 万家店，蜜雪冰城只用了1年。2021 年，蜜雪冰城门店突破 2 万家。又用了3年时间，蜜雪冰城再次将门店数量翻倍，这其中，还有近4800家门店开在海外。

截至2024年9月底，海外门店中，印尼和越南数量最多，分别有2600和1300多家，两地收入占到蜜雪冰城海外收入70%。

2021-2023年，蜜雪冰城营收从103.51亿元飙升至203.02亿元，年复合增长率高达39.6%。2024年前三季度，营收达186.60亿元，同比增长21.2%，净利润35亿元，已超过2023年全年（32亿元）。

据灼识咨询报告，按2023年终端零售额数据，中国前五大现制饮品占据35%市场份额。按出杯量计算，前五大品牌占据54.9%的市场份额。其中，蜜雪冰城以11.3%的零售份额和32.7%的出杯量排第一。

蜜雪冰城认为，门店网络的深度和广度，将它与其他茶饮品牌区别开来。最新数据显示，蜜雪冰城在三线及以下城市门店占比57.2%。相较而言，同期古茗三线及以下城市门店占比为50%出头。

蜜雪冰城用均价6元的奶茶复制出4.6万家门店，是妥妥的“下沉市场奶茶之王”。

另一个令人侧目的事实是，直到开到10000家店之前，蜜雪冰城没有外部资本的加持。相比用资本和估值催化的新消费投资样本，蜜雪冰城像一股“清流”。

一股草莽的生命力支撑着蜜雪冰城的野蛮生长。据公开报道，蜜雪冰城200多名员工每天下班后都会与CEO张红甫抄写《论语》，研读《孙子兵法》。这是蜜雪冰城培养的“铁军班”，学习古今内外一切先进经验。

而张红甫给行业留下的深刻标签是“领袖气质”。“他管人不会用文科生那种复杂、弯弯绕绕的方式去沟通，也不用理科生那种缜密、前后贯通的逻辑去思考，他就是‘一二三，干！’他是这种气质的人—— 能打仗、能带领千军万马。所以他的团队很适合干简单直接的东西。”古茗创始人王云安曾在晚点访谈中如此描述对他的印象。

6元奶茶背后，披着消费品外衣的“制造巨头”

与大多数人的“常识”相反，蜜雪冰城的主要收入并不来自“卖奶茶”。

据招股书显示，其超过97.6%收入来自向加盟商销售食品和原料设备，设备包括冰箱、冰淇淋机、制冰机、咖啡机等。蜜雪冰城作为茶饮界的“卖铲人”，这种模式实则是将45000家门店转化为“分布式食品加工厂”——总部负责标准化工序（原料配比、设备定制），门店只需完成最后的“组装生产”。

穿着“消费品”外衣的蜜雪冰城，本质是一个高效而精密的“食品工厂”。

均价6元的奶茶每年还能有超过30亿元净利背后，是极致的规模化和成本控制。

走进蜜雪冰城河南温县生产基地，会颠覆人们对茶饮行业的想象。全自动生产线每小时灌装3万杯奶茶粉剂，吸管上的“雪王”Logo印刷误差范围都控制在0.1毫米内。

招股书显示，截至2024年9月30日，蜜雪冰城在河南、海南、广西、重庆、安徽有五大生产基地，总占地面积约79万平方米，拥有60多条智能化生产线，年综合产能达到165万吨，手握124项专利。

目前，蜜雪冰城原料自供率已经超过60%，核心食材已经实现100%自产。

2023年，蜜雪冰城采购了11.5万吨柠檬、5.1万吨奶粉、4.6万吨橙子、1.6万吨茶叶及1.6万吨咖啡生豆。其白砂糖采购量常年位居亚洲前三，甚至能根据国际期货价格波动调整生产配方。强大的采购网络，让蜜雪冰城的原材料成本能做到比同行更低，比如采购同类型、同品质的奶粉成本低10%，柠檬成本则能低20%以上。

蜜雪冰城将中国制造业的工业效率，嫁接到现制茶饮赛道。

48小时补货响应速度将配送成本压至行业均值45%，糖蜜联产技术将果糖成本压低至竞品的65%。这些细节支撑起其32.9%的毛利率（2024年前三季度）——这一数字超越目前已上市的茶饮品牌奈雪的茶、茶百道及古茗，也高于康师傅、统一等快消巨头。

根据灼识咨询报告，蜜雪冰城是中国现制饮品供应链领域生产品牌最全、规模最大的企业，也是茶饮行业中极少数实现加盟商的饮品食材、包材及设备100%从品牌方采购的品牌。

自产自销外，蜜雪冰城的供应生产能力已经开始“外溢”。

加盟商之外，蜜雪冰城也向部分非加盟商客户，主要是食品和饮料行业的企业用户销售商品和设备。2024年前三季度，来自非加盟商的收入超过2亿元。虽然相比大盘占比较小，但仍是一块可以想象的增量市场。

蜜雪冰城CEO张红甫的愿景“要做现制饮品行业的水电煤” ，正在逐步变成现实。

2025奶茶市场：模式的胜利和分野

比蜜雪冰城抢先一步上市的“行业老二”古茗创始人王云安近期在接受晚点访谈时透露，茶饮行业里最佩服的三个人中，就有蜜雪冰城创始人张红甫和喜茶创始人聂云宸。

饶有趣味的是，蜜雪冰城和喜茶正代表着茶饮行业的两大路径和派系。

过去十年发生在新茶饮行业的激战，实则是两种产业思维的碰撞：蜜雪冰城用供应链规模效应和成本优势，对抗奈雪喜茶追逐的“品牌溢价+空间体验”理念。

当奈雪上市后市值蒸发9成，喜茶估值大幅缩水、在盈利平衡线上挣扎，对比“雪王”千亿市值，这场新茶饮市场之争有了暂时的答案。

这两方曾经有着鲜明分野，又在一场奶茶行业胶着的价格和出清战中有过短暂的交合，但如今，随着双方战况逐渐明晰，市场选出暂时的胜利者，二者也正在重新寻找方向。

2023年7月，奈雪迫于现实放开加盟，但对“第三空间”始终有执念，转身又在深圳华侨城开出首家“奈雪茶院”，用700平方米超大艺术空间传达“宋代美学”。

2025年开年，喜茶聂云宸宣布暂停加盟，打算换一种“活法”——不再打价格战，破除同质化内卷。喜茶寻到的新路是回归擅长，用空间打造情绪体验。喜茶在成都春熙路落地一家名为“叠院”的“DP”店，结合区域文化，赋予奶茶新的场景内涵。

从这个角度而言，混乱的奶茶内卷或将在2025年接近尾声。

蜜雪冰城坚守5-8元基本盘，用供应链优势打造极致性价比护城河；霸王茶姬卡位10-15元带，以“极简SKU+20秒出杯”切入办公休闲场景；喜茶退守20元以上市场，用“DP”店重塑品牌调性。

但千亿市值的背面，“雪王”面对的仍是一场“如履薄冰”的游戏。

不断膨胀的门店也在侵蚀单店利润。蜜雪冰城单店日均订单量从2021年的370单下降到2024年的367单，销售额从2021年的1401元降至1082元。另外，蜜雪冰城北京16家门店因过期原料被查，食品安全问题始终如“达摩克利斯之剑”，也暴露加盟管控的漏洞。

更隐秘的风险在于，当县域市场渗透率逐渐攀升，乡镇拓店难度也在加大，譬如蜜雪冰城单店月均销售额的降低，便是受到乡镇店拖累。

竞争对手的合围同样凶猛。古茗创始人王云安曾评价二者在下沉市场的缠斗：“他们已经布满了，我们还有十几个省份可开拓。”——这个刻意避开“北上深”的品牌，同样以供应链效率见长，又以蜜雪冰城3倍的定价，为自己留下缓冲空间与竞争的底气。

登上千亿市值高峰之后，蜜雪冰城或将面临最复杂的平衡术——既要维持每年数千家店的扩张速度，又要保持对4.6万个终端的有力控制；既要守住6元价格底线，又要面对逐渐接近的市场天花板。

但“雪王”登顶背后，至少证明了一个朴素商业模式的胜利。不追逐风口，关于“成本、效率、规模”的公式始终成立。