凭借在创新融资方面的过人本领和对风险的巨大胃口，CoreWeave首席执行官迈克尔·因特拉托 （Michael Intrator）乘上AI数据中心热潮，将个人财富推至67亿美元。

但随着市场对泡沫的担忧加剧，他靠举债百亿美元为各大AI巨头供应高端芯片的模式，让他既坐拥强大优势，又身处危险境地。

图片来源：Guerin Blask for Forbes

原文标题：《CoreWeave的290亿美元豪赌：其债务驱动的AI繁荣能否免于崩盘？》

2017年8月的一天，阳光明媚，CoreWeave首席执行官迈克尔·因特拉托却开始担心，自己恐怕要一把火烧掉曼哈顿的这栋办公楼了。

数十块高性能英伟达GPU（图形处理单元）插满每一个可用的电源插座，热火朝天地处理着加密货币挖矿所需的复杂运算，同时释放出巨大的热量。恰逢周末空调关闭，位于金融区某大楼六楼的办公室俨然变成了一个温度高达130华氏度（约54摄氏度）的“保温箱”。“我当时慌了，这地方根本就不适合做这档事，”因特拉托回忆道，“我就一个念头：‘我们得撤了，赶紧撤。’”

他和联合创始人布莱恩·文图罗 （Brian Venturo）、布兰宁 ·麦克比 （Brannin McBee）手忙脚乱地行动起来，急急忙忙拔掉那些烫得几乎无法触碰的服务器，把它们装上皮卡车运往新泽西州 ——那里有一个车库，配有巨大的排风扇，可以给这些设备降温。

图片来源：Guerin Blask for Forbes

近十年过去，有些事情并未改变。

因特拉托仍在运营GPU业务，但规模已呈指数级扩张。如今，CoreWeave运营着33个数据中心，拥有约25万块GPU，并将这些设备的算力出租给渴求计算资源的客户。GPU多由芯片巨头英伟达设计，过去常被用于视频游戏图形渲染和加密货币挖矿，如今已成为人工智能领域的关键引擎。能否获得GPU资源甚至能决定一家公司的命运，而在纳斯达克上市的CoreWeave凭借GPU核心“中间商”的定位，打造出市值500亿美元的业务，为微软、OpenAI、Meta等投身AI大战的巨头提供支持。

不过，“起火”的风险依然存在——至少在财务层面是如此。

因特拉托开创了一种新型融资模式，帮助CoreWeave借到290亿美元（其中大部分是以GPU为抵押的贷款）。如今，他一方面要应对股东对债务不断增加的担忧，以及市场对AI泡沫的普遍恐慌，另一方面还要为一个更宏大的目标努力：不仅要为科技巨头提供算力，还要服务于所有将AI融入自身业务的企业。

这个目标并非不切实际。不到十年，这家总部位于新泽西州利文斯顿的公司便打造出一个数据中心帝国：2024年营收达19亿美元（净亏损8.6亿美元，利润率为-45%），2025年上半年营收22亿美元（净亏损6.05亿美元，利润率为-28%）。到2031年，公司有望再创造300亿美元营收，收入主要来自与IBM、Meta等顶级客户的合同，以及与Cohere、Mistral等一系列AI初创公司的合作。

自2025年3月首次公开募股 （IPO）以来，其股价已上涨逾一倍，远超纳斯达克 23.9%的整体涨幅，过程中至少催生出五位亿万富豪。56岁的因特拉托如今身家67亿美元，首次跻身《福布斯》美国富豪榜；40岁的联合创始人文图罗身家42亿美元，同样入选榜单。联合创始人麦克比、彼得·萨兰基 （Peter Salanki），以及早期投资者杰克 ·科根 （Jack Cogen），也都借 CoreWeave成为新晋亿万富豪。

CoreWeave的惊人增长，源于全球市场对GPU的狂热需求。

自2022年ChatGPT爆火以来，初创公司就一直面临高端芯片短缺的问题——就连OpenAI也在今年2月因芯片不足，延迟推出一项重要的模型升级。

这意味着，谁有GPU，谁就握住了一个巨大的商业机遇：据华尔街分析师数据， 2024年AI云计算市场规模已达2300亿美元，若热潮持续，到2028年有望飙升至4000亿美元。“在我40年的投资生涯中，从未见过如此严重的供需失衡，”SuRo Capital首席执行官马克·克莱因 （Mark Klein）表示。该公司共向 CoreWeave投资了2500万美元。

凭借敏锐的直觉、对风险的强大承受力，再加上一点运气，因特拉托很早就意识到，自己这家加密货币公司囤积的GPU，用途远不止挖掘代币。而与英伟达建立的战略关系则帮助CoreWeave进一步站稳脚跟，成为AI时代的主要云服务提供商之一。

起初，硅谷投资者并不相信CoreWeave能与亚马逊、微软、谷歌等资金雄厚的云服务巨头抗衡——这些巨头既是CoreWeave的主要竞争对手，有一些也是其重要客户。

“绝大多数投资者都觉得我们疯了，”因特拉托说。在风险投资机构那里碰壁后，他转向债务市场，也就是他口中的“东海岸资金”。黑石、Magnetar等顶级私募债权人为CoreWeave提供了数十亿美元资金，供其构建基础设施，满足AI对算力的无尽需求。债务融资还让因特拉托和联合创始人保住了更多的宝贵股权：因特拉托持有13%的股份，文图罗持有7%。文图罗认为规模是关键，并表示，“这项业务最重要的就是资本密集度。”

批评者对CoreWeave资产负债表上112亿美元的债务感到不安。

而且，7%到15%的利率令公司支出居高不下：上季度，仅利息支出就超过2.5亿美元，而营业利润仅为1900万美元。此外，CoreWeave约一半的资产是GPU，据称折旧周期是6年，但随着英伟达芯片更新速度加快，折旧周期可能更短。D.A. Davidson分析师吉尔·卢里亚 （Gil Luria）直言不讳地表示： “这是一家破坏而非创造价值的公司。”

唱衰者还指出，2024年CoreWeave的19亿美元营收中，有62%来自一个超大型客户：微软。不过，这种依赖不会持续太久：OpenAI已承诺在未来五年向CoreWeave的基础设施投入总计159亿美元，并获得该公司3.5亿美元的股权。CoreWeave最近还与谷歌达成协议，为其提供算力；IBM也一直在使用CoreWeave的GPU集群。“这样我们的研究人员就可以更专注于AI本身，不用过多操心基础设施，”IBM云业务首席技术官希勒里·亨特 （Hillery Hunter）说。

更核心的问题在于：AI热潮真的是泡沫吗？

根据PitchBook的数据，2025年上半年，投资者以惊人的高估值，向AI初创公司投入1040亿美元，押注AI会像互联网或汽车一样具有革命性，将彻底颠覆整个行业。但这一切尚未成为现实。尽管企业在生成式AI上投入数十亿美元，但许多公司尚未看到实质性回报，大多数AI公司也仍未实现盈利。就连AI领域最积极的“吹鼓手”山姆·阿尔特曼 （Sam Altman）也警告称，乐观过头的投资者可能会 “栽跟头”。CoreWeave的状况尤其令人生忧——作为行业主要的GPU供应商，公司处于高杠杆、不稳定的状态。换句话说：一旦泡沫破裂，CoreWeave的业务也会随之崩塌。

在Natsource（一家总部位于纽约的碳信用交易和温室气体资产管理公司）担任大宗商品交易员时，因特拉托就显现出创造性资金运作方面的才能。1998年至2014年（期间经历了安然丑闻），他学会了将污染转化为金融工具——就像后来他将GPU转化为融资工具一样。

他的第一家创业公司（一家天然气对冲基金）失败后，因特拉托和联合创始人调整方向，于2017年成立了Atlantic Crypto，专注以太币挖矿。“我们是靠信用卡创办这家公司的，”因特拉托说，“当时我们就想：‘好吧，先买几块GPU试试，豁出去了。’”

2018年加密货币遭遇周期性崩盘时，几位联合创始人以极低的价格从倒闭的矿商手中收购数千块GPU，通过挖矿获得了约8000万美元的营收。“以太币让他们撑了足够久，得以转型AI领域，”早期投资者尼克·卡特 （Nic Carter）说。

以太币价格波动剧烈，因特拉托意识到，比不稳定的加密货币更赚钱的，是挖矿所用的设备。他们的服务器可以根据不同用途进行配置：3D图像渲染、动画制作，或是支持早期AI研发。2019年，他们用数据中心级别的芯片，等额替换了“性能一般”的挖矿GPU。“现在回头看，这一步真是太明智了，”文图罗说。

CoreWeave进军AI领域的第一个突破口，是在2021年底与华盛顿特区非营利研究机构Eleuther AI的合作。

CoreWeave投入200万美元购买了一批英伟达A100芯片，为该机构搭建了一个包含96块GPU的集群，供其训练一个强大的开源大语言模型。这个集群满足了Eleuther AI的需求，但过程中不断出现漏洞、网络问题和存储故障。有一次，该机构的员工不得不使用外部存储设备手动导出数据，以防系统崩溃。“这相当于我们为学习搭建基础设施交的学费，”因特拉托说。

这次合作也为CoreWeave带来了早期客户。通过Eleuther AI，CoreWeave接触到了Stability AI——这家公司开发的早期AI文本生成图像工具Stable Diffusion曾风靡一时。也就是在这时，文图罗看到了巨大的商业机遇，但要抓住它，CoreWeave必须加大对英伟达芯片的投入。文图罗表示，这将是“公司有史以来最重要的决策”。

要购买这些GPU，CoreWeave需要大量资金，而且要快。2022年底，总部位于伊利诺伊州埃文斯顿的资产管理公司Magnetar Capital投资1亿美元，供CoreWeave购买数千块英伟达H100芯片，使其能够大规模为AI提供算力。之后，Magnetar还联合牵头一轮23亿美元的融资，这也是CoreWeave第一笔以GPU为抵押的贷款。因特拉托的高明之处在于，他说服Magnetar，接受他以尚未买到手的芯片作为抵押品。“他们为GPU领域的债务融资奠定了基础，”云计算竞争对手TensorWave首席执行官达里克·霍顿 （Darrick Horton）说。

这是一项史无前例且风险极高的举措，但2022年11月ChatGPT让AI进入主流视野后，因特拉托的赌注得到了回报。2023年1月，CoreWeave与早期AI明星企业Inflection签署一份3亿美元的协议，搭建一个包含2.2万块GPU的AI集群，在当时规模居全球前列。“我们从一块GPU都租不出去，一下子变成所有GPU都被抢购一空，需求还超出了我们产能的四倍，”文图罗说。

到2022年12月，CoreWeave从英伟达购买的GPU数量已多到引起英伟达管理层的注意。几位联合创始人突然接到一个电话：英伟达首席执行官黄仁勋想和他们聊聊。20分钟后，他们就与黄仁勋开启了Zoom会议，向这位全球最大半导体公司的联合创始人推销一家名不见经传、曾以挖矿为生的公司。

因特拉托表示，黄仁勋在CoreWeave身上看到了一个机会：扶持一家未来可能大量采购其复杂芯片、且具备高效运营芯片技术能力的企业，有望巩固英伟达的 AI市场主导地位。英伟达向CoreWeave投资了约3.5亿美元，获得5%的股权（如今价值25亿美元），并授予其合作伙伴网络中的“精英”地位，可优先获取英伟达最尖端的芯片。（英伟达未就此报道置评。）

这样的关系似乎紧密到有些“畸形”（因特拉托更愿意称之为“和谐共生”）。英伟达既是供应商，也是投资者和客户：它已向CoreWeave支付了至少3.2亿美元的基础设施服务费用，并同意在2032年前收购其未售出的算力。但这绝非势均力敌的合作关系。在截至1月的2025财年，英伟达营收达1305亿美元，利润729亿美元，当前市值超过4.3万亿美元。D.A. Davidson分析师卢里亚直言：“如果英伟达不想让CoreWeave存在，那它就不可能继续存在。”

CoreWeave签下更大合同的同时，也为履行这些合同承担了更多债务。

2023年，公司与微软达成协议——据报道，微软计划到2030年花费100亿美元购买CoreWeave的云计算服务。这足以让黑石在2023年牵头为CoreWeave提供23亿美元债务融资，随后在2024年又追加了75亿美元。“我们看重的是合同、产能和能源保障，而非自说自话的‘故事’，”黑石高级董事总经理贾斯·凯拉 （Jas Khaira）表示，并补充称，尽职调查过程也确保了这些合同足够严密，以及微软这样的客户无法轻易毁约。

在曼哈顿中城以北约40分钟车程的奥兰治堡，坐落着一个数据中心，内部光线清冷，一排排摆满服务器的黑色机架上方悬挂着形似医院输液袋的装置。每个“输液袋”都会在需要时，向装满GPU的服务器滴注荧光绿冷却液，让它们始终保持在安全运行温度——正是这些设备在为CoreWeave巨额的投资创造回报。

这些服务器能创造多少营收，取决于两个因素：AI对算力的需求超出供应的局面会持续多久，以及AI公司补上算力缺口又需要多久。以微软为例，在截至2025年6月的一年里，其资本支出达880亿美元，其中大部分用于AI基础设施。据报道，OpenAI最近与甲骨文签署了一份3000亿美元的算力采购协议——该协议也是特朗普政府支持的“星际之门” （Stargate）合作计划的一环。这不禁让人对 OpenAI与CoreWeave合同的未来打了一个问号。除了这些大型云服务巨头，CoreWeave还必须与Crusoe、Nebius、Lambda Labs等云计算竞争对手抗衡——其中许多公司都与CoreWeave的大型科技客户签订了合同，而这些客户会与多家云服务提供商合作，从而减少对单一供应商的依赖。“客户续约和留存是一个风险点，”麦格理分析师保罗·戈尔丁 （Paul Golding）说。

接着便是债务问题。CoreWeave计划继续以GPU为抵押借款，据摩根大通预测，未来两年其债务可能升至300亿美元。一些分析师对这种做法的风险表示担忧，尤其是在行业发展瞬息万变、公司自2023年以来已累计亏损21亿美元的情况下。

因特拉托此前已听过这些质疑，且颇不以为然。“废话，我当然要借钱，”在前往CoreWeave曼哈顿办公室的路上，他一边对华尔街的批评者做出挑衅性手势，一边说道。麦克比也支持他的观点，语出惊人地表示：“根本没有风险。”

他们声称，CoreWeave的每份合同（平均期限为四年）都已将履行合同所需的大部分成本（包括GPU采购、数据中心建设、利息支付）以及折旧和维护费用纳入定价。因此，若一切按计划进行，CoreWeave除了保有GPU的价值，还能获得一定利润。麦克比表示，一般来说，合同结构会确保每偿还1美元债务，就能产生约2美元的营收。当然，风险依然存在：一旦AI热潮演变成泡沫并破裂，合同无法履行，最终留给CoreWeave的将是大量闲置的服务器和堆积如山的债务。

花旗分析师泰勒·拉德克 （Tyler Radke）预测， CoreWeave最早可能在明年实现盈利。目前公司处于亏损状态，一方面是因为利息支出，另一方面是因为基础设施建设前期投入巨大。“在这个领域，我们对风险的考量比几乎所有同行都更成熟，”因特拉托说。

或许确实如此。但许多信用评级机构仍将CoreWeave最新发行的债券列为垃圾级。即便行业热潮持续，如果公司无法按承诺的速度完成基础设施建设，情况也可能迅速恶化。

此外还有一些“已知的未知因素”：监管障碍、制造事故、当地居民的反对。

据Data Center Watch报道，仅抗议活动就已导致价值640亿美元的数据中心项目停工或延期。CoreWeave计划投资60亿美元在宾夕法尼亚州兰卡斯特新建的一座设施也已遭遇反对声浪。当地居民艾玛·伯吉斯 （Emma Burgess）表示，这座设施建成后，耗电量将是该地区所有家庭总耗电量的四倍。兰卡斯特以阿米什文化历史闻名，近期当地居民挤满了市议会会场，表达他们的担忧：社区参与度太低、耗电量过大、污染（空气和噪音）太严重。麦克比表示，项目在当地尚未遭遇实质性抵制，但也承认 “在推进过程中难免会造成一些问题”。由于CoreWeave的AI数据中心需要全年24小时不间断运行，无法依赖风能、太阳能等不稳定的能源，因此目前“用的是天然气，这是我们的首选。”麦克比说。

2025年5月，CoreWeave以10亿美元收购了AI软件开发商Weights & Biases，希望通过这笔交易实现客户群体多样化。公司还计划以90亿美元收购数据中心运营商Core Scientific——若能获得监管机构和股东批准，这笔交易将为CoreWeave带来约1.5吉瓦的有合同保障的新增电力，使其当前可用电力规模扩大三倍以上。下一步，CoreWeave还计划通过“现金+GPU使用权”的组合方式投资AI初创企业。

市场形势依旧动荡。自2025年3月颇为动荡的IPO以来，CoreWeave的市值已上下浮动约700亿美元。关税政策可能进一步影响其盈利。

公司最大的客户近期刚与一家竞争对手签署巨额协议，而该对手正迅速蚕食其市场份额。资金和设备若不能及时到位，也可能令CoreWeave失去先发优势。但这些都未动摇因特拉托的信心，他坚信以GPU为抵押借债的模式终将见效，公司将随着AI算力需求的激增持续增长。过去六年里，凭借精准押注，CoreWeave从无到有成长为市值500亿美元的巨头，同样，随着市场走高，公司还将继续乘风而上。但归根结底，这一切仍取决于最大的赌注——AI泡沫不会破裂。

本文译自：

https://www.forbes.com/sites/rashishrivastava/2025/09/22/coreweaves-29-billion-bet-that-its-debt-fueled-ai-boom-wont-go-bust/

文：Rashi Shrivastava、Phoebe Liu

翻译：Lemin

福布斯中国独家稿件，未经许可，请勿转载