本文基于上市公司2025年中期财务报告及公开经营数据，采用定性与定量分析方法，对SW（申万）建材板块主要子行业进行多维比较（盈利能力、收益质量、现金流量、偿债能力、营运能力、成长能力等），并结合企业经营动态与政策环境梳理行业驱动因素、投资价值与主要风险。研究发现：水泥制造处于深度出清期，水泥制品呈现“高周转+高附加值”的结构优势；玻纤制造维持高景气；玻璃制造在传统与创新赛道间加速“分化转轨”；耐火材料相对稳健；管材受基建与城镇化拉动具备中期机会。

本文据此提出聚焦“新质生产力+高周转赛道+龙头集中”的配置思路，提示地产链波动、成本与环保约束等关键风险，并展望中国建材产业穿越周期、涅槃重生的未来图景。

建材板块整体：分化加剧，结构性机会凸显

2022年以来，由于房地产产业链调整与需求收缩叠加，SW建材板块指数走势弱于沪深300；同时代表估值水平的市盈率与市值表现出现阶段性“背离剪刀差”。

2025年上半年，SW建材行业上市公司总市值8626.79亿元，实现营业收入6904.29亿元，同比增长-4.92%，实现归母净利润216.89亿元，同比增长43.58%。近三成公司营收正增长，超六成公司实现盈利。

然而，当时间维度拉长到3年周期，则建材板块（SW建材）营业收入3年CAGR（复合年均增长率）为-12.35%，归母净利润3年CAGR为-28.76%。

全行业结构性分化明显。传统建材如水泥制造、水泥制品、玻璃制造、管材等子行业表现疲软，而玻纤制造、部分装饰建材等新兴板块则展现出较强韧性。传统建材板块的3年净利润CAGR普遍低于-20%，而新兴建材板块则均高于10%。以SW玻纤制造为例，其净利润3年CAGR高达23.47%，而SW水泥制品虽然净利润3年CAGR仍为负值，但-15.23%的降幅已远好于水泥制造板块的-77.85%。

细分板块剖析

◎水泥制造板块：寒冬中的“冰河期”

水泥制造板块的2025年中报数据不容乐观：营业总收入3年CAGR-28.35%，归属母公司股东的净利润3年CAGR-77.85%，销售毛利率仅19.32%，存货周转率1.21次，应收账款周转率2.99次。

该板块基本面持续承压，核心矛盾聚焦于“高供给刚性”与“弱需求现实”的深度错配。供给端，产能过剩问题严峻，2025年上半年全国水泥产能利用率仅为55.8%，显著低于75%的行业合理运行阈值，供给出清缓慢导致产能利用率长期低位徘徊。需求端，受房地产开发投资同比下滑8.3%的拖累，水泥下游需求持续疲软，形成对价格体系的根本性压制。而成本端则呈现刚性上行压力，煤炭、电力等主要能源原材料价格维持高位，进一步侵蚀企业盈利。

企业分化显著，头部企业展现强抗周期能力。受益于华东等核心区域的合理布局与较强定价权，海螺水泥（600585.SH）营收同比下降9.38%，但净利润逆势增长31.34%。华新水泥（600801.SH）营收微降1.17%，净利润大增51.05%，其主要通过优化骨料、环保等高毛利业务结构，有效对冲主业压力。天山股份（000877.SZ）虽营收达832.75亿元，与海螺相当，但归母净利润仅18.94亿元，显著低于后者的87.38亿元，反映其在成本管控与资产整合效率上仍有短板。西部建设（002302.SZ）与金隅冀东（000401.SZ）则陷入深度调整，归母净利润均亏损超3.5亿元，其中西部建设净利同比下滑1810.39%，主因区域集中度高、产品结构单一，在行业下行期风险集中暴露。

◎水泥制品板块：转型中的“曙光”

水泥制品板块与水泥制造的低迷形成鲜明反差。尽管其营收三年CAGR为-15.58%，净利润三年CAGR为-152.26%，但毛利率达25.67%，存货周转率7.99次（为水泥制造的6.6倍），应收账款周转率6.32次，显示其具备较强的盈利质量与运营效率，转型潜力凸显。

核心逻辑在于受益于“新基建”与重大工程投资加速。2025年交通、能源、水利等重大项目集中推进，叠加城市更新与地下管网改造需求释放，支撑水泥制品需求。同时，环保标准趋严推动PE、PVC等高性能管材对传统产品的替代，结构性机会显著。

个股层面，转型成效逐步兑现：龙泉股份（002671.SZ）H1营收、净利同比增47.45%和126.04%，周转效率提升，盈利修复强劲；三和管桩（003037.SZ）净利大增3433.46%，彰显细分赛道弹性；韩建河山（002302.SZ）受益于水利订单放量，净利增118.71%；国统股份（002205.SZ）亏损收窄45.47%，边际改善明确。板块整体呈现“低基数+强需求”驱动下的复苏态势。

◎玻纤制造板块：高增长的“明星”

玻纤制造是建材板块中唯一实现全维度正增长的“高景气赛道”。2025年，其营业总收入三年CAGR达18.72%，净利润三年CAGR为23.47%，毛利率维持在28.45%的高位，成长性与盈利能力显著优于其他子行业。

高增长核心驱动力来自下游需求扩张与产业政策支持。风电、光伏、新能源汽车等新质生产力相关领域快速发展，持续拉动高性能玻纤需求。同时，行业技术壁垒高、资本开支大，推动集中度稳步提升，竞争格局持续优化。

龙头企业强者恒强：中国巨石（600176.SH）作为全球龙头，2025H1营收、净利分别增长22.45%和35.21%，市占率持续扩大；中材科技（002080.SZ）净利同比增长28.75%，在风电玻纤领域保持领先，并加速切入AI算力、锂电隔膜等新兴赛道，战略转型清晰。相比之下，山东玻纤（605006.SH）虽实现扭亏、毛利率回升至17.04%，但ROE（净资产收益率）仅0.33%，凸显中小企业在成本与规模上的劣势。行业“头部集聚”趋势明确，资源加速向具备技术和资金优势的龙头集中。

◎玻璃制造板块：传统与创新的“博弈”

玻璃制造板块首次出现全行业整体亏损。财务数据呈现出一种“博弈”状态。营业总收入3年CAGR-10.23%，归属母公司股东的净利润3年CAGR-35.87%，销售毛利率11.74%，表明传统玻璃制造正面临严峻挑战。

困境主要来自三个方面：一是产能过剩，平板玻璃产能利用率仅68.5%，行业竞争激烈；二是产品同质化严重，普通玻璃产品价格战不断，利润空间被压缩；三是环保压力加大，玻璃制造属于高耗能行业，日益严格的环保要求增加了企业成本。

个股层面，福莱特（601865.SH）依托光伏玻璃龙头地位，2025年受益于行业减产带来的供需改善，盈利修复可期。旗滨集团（601636.SH）战略转型成效显著，成功实现从2024Q4亏损3.17亿元到2025Q1盈利4.7亿元的扭亏，电子与药用玻璃新产能贡献增量。南玻A（000012.SZ）稳步推进节能玻璃与光伏玻璃双轮驱动，并加快智能制造升级，提升运营效率。行业正处于深度调整与结构重塑的拐点期。

◎耐火材料板块：相对稳健的“避风港”

耐火材料板块相对稳健，堪称行业的“避风港”。其营业总收入3年CAGR-1.87%，归属母公司股东的净利润3年CAGR-15.62%，销售毛利率16.99%，存货周转率2.35次，应收账款周转率4.21次。

这个板块的特点是需求刚性。耐火材料是钢铁、水泥等高耗能行业的必需品，受房地产行业波动的影响较小。同时，产品性能要求高，技术壁垒高，行业集中度相对较高，竞争格局相对健康。

瑞泰科技（002066.SZ）和北京利尔（002392.SZ）是这一板块的优秀代表。瑞泰科技净利润同比增长12.35%，营业总收入增长3.42%，凭借技术优势在钢铁行业耐火材料市场占据领先地位。北京利尔净利润同比增长8.76%，营业总收入增长5.89%，在水泥窑用耐火材料领域具有较强竞争力。

◎管材板块：基建驱动的“新蓝海”

管材板块则是一片由基建驱动的“新蓝海”。尽管营业总收入3年CAGR-5.67%，归属母公司股东的净利润3年CAGR-12.35%，但其销售毛利率22.45%，应收账款周转率4.87次，显示出良好的盈利能力和资金回笼能力。

该板块受益于新基建投资。2025年国家计划投资1.5万亿元用于新基建，其中交通、能源等领域的管材需求将显著提升。同时，新型城镇化的持续推进，带来了庞大的市政管网建设需求。此外，环保标准的提高，也推动了PE管、PVC管等新型管材对传统管材的替代。

金洲管道（002443.SZ）和国统股份（002205.SZ）是这一趋势的受益者。金洲管道净利润同比增长22.45%，营业总收入增长15.67%，受益于市政管网建设的加速，业绩表现亮眼。国统股份净利润同比增长18.76%，营业总收入增长12.35%，在水利、市政工程领域占据重要市场份额。

◎其他建材板块：多元化的“隐形冠军”聚集地

其他建材板块凭借多元化细分布局和灵活的商业模式，成为“隐形冠军”聚集地。该板块覆盖石膏板、人造板、装饰材料、涂料等领域，需求端与房地产关联度较低，具备较强抗周期属性。

北新建材（000786.SZ）作为石膏板行业的绝对龙头，市占率稳固。在“双碳”目标下，轻质、节能的新型墙体材料是大势所趋，其技术和品牌优势在未来的竞争中占据有利地位。兔宝宝（002043.SZ）则在人造板领域精耕细作，通过品牌建设和渠道下沉以及供应链管理能力，持续巩固其在消费端的强大影响力。

该板块还涌现出一批在细分领域极具竞争力的“隐形冠军”。伟星新材（002372.SZ）在PPR管道领域做到了极致，经营风格稳健、盈利能力高于友商。青龙管业（002457.SZ）在预应力钢筒混凝土管（PCCP）领域拥有核心技术，是水利、市政工程的“国之重器”。

无论是北新建材的装配式建筑，还是兔宝宝的定制家居，亦或是伟星新材的智能家居管道系统，都在向“系统解决方案提供商”转型。它们不再仅仅是卖材料，而是提供从设计、生产到安装的全流程服务，这极大地提升了客户粘性和产品附加值。

投资价值与配置思路

综合以上分析、行业现状与发展趋势，建议重点关注三大核心赛道：

第一，高景气制造赛道——以玻纤制造为代表。该领域深度绑定风电、光伏、新能源汽车等“新质生产力”产业，需求持续扩容。同时，行业技术壁垒高，集中度不断提升，头部企业凭借规模与技术优势，正享受“强者愈强”的增长红利。

第二，高周转工程化品类——聚焦水泥制品与功能型材料。这类产品的核心优势在于高周转率和多场景应用。无论是市政管网、水利工程，还是交通能源基建，都对水泥制品有刚性需求。其优异的存货与应收账款周转率，意味着更强的现金流生成能力和抗风险韧性。

第三，综合服务化转型——涵盖防水、装饰及系统化集成领域。行业龙头正从“卖材料”向“交付解决方案”演进。北新建材、东方雨虹等企业通过提供设计、生产、施工、维护的全流程服务，大幅提升客户粘性与产品附加值，构建了难以复制的竞争壁垒。这种商业模式的升级，是穿越周期、实现可持续增长的关键。在配置策略上，应以现金流健康度和资产负债表质量为首要筛选标准，优先选择成本控制优异、技术领先、渠道深厚的行业龙头。鉴于不同子行业周期各异，建议采取跨板块分散配置，以有效规避单一领域的周期性风险，并以中长期视角布局真正具备核心竞争力的优质资产。

投资机遇与风险并存。需警惕行业加速整合带来的出清风险，产能落后、管理低效的企业将面临被兼并或淘汰的可能。尤其在水泥等传统领域，较高的负债率是悬顶之剑，若行业持续低迷，部分企业或面临债务违约风险，投资者需密切跟踪其经营性现金流与负债的匹配情况。此外，“双碳”政策虽长期利好绿色转型，但短期内可能推高企业环保投入，对利润形成阶段性压力，亦需纳入考量。

未来展望

展望未来，建材行业整合将从“量”的竞争转向“质”的竞争，集中度提升是大势所趋。从数据来看，SW水泥制造板块的总市值高达2919亿元，但成分股仅14家，行业集中度已有提升迹象。

新基建投资和绿色建材、低碳排放将成为行业新的增长点。2025年1.5万亿元的基建投资计划，将为建材行业带来巨大的市场需求；绿色建材市场预计到2030年将突破5万亿元；“双碳”目标驱动下，绿色建材、节能门窗、光伏建筑一体化等需求强劲，碳排放成为成本核心要素。

智能化、高端化、多元化将成为传统建材企业实现突围的必然路径。智能化技术正与生产运营深度融合，从实现无人化作业的“黑灯工厂”到施工环节的数字化管理，全流程的智能化升级将成为企业降本增效的核心手段。在高端化方面，企业加速向高附加值领域转型：玻璃制造企业积极布局光伏玻璃、可折叠设备和柔性显示电子玻璃、药用玻璃等高端产品，提升技术壁垒和盈利能力。在多元化方面，水泥企业拓展砂石骨料、混凝土及预制构件、外加剂等产业链延伸业务，并发展固废协同处置、配套建设分布式光伏、储能等环保、新能源产业，开辟新的利润增长点，增强抗周期能力。

2025年的中报披露业已结束，在这场破局与重构的进程中，那些勇于变革、敢于创新的企业，终将穿越寒冬，迎来属于自己的春天。而中国建材产业的未来图景，正于破立之间，徐徐展开。

作者 / 北京国建易创投资有限公司 李黎

原文刊载于《中国建材》2025年第10期

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