港股递交招股书已经过去近5个月，石头科技依然没有进一步的动态。距离招股书失效只剩一个月。

为了上市，石头科技可谓不遗余力。创始人昌敬承诺在未来12个月内不减持。石头科技不惜牺牲利润换取营收增长。

可即便如此，管理层套现，雷军系股东减持，备案材料中控股股东认定结果不一致等问题，依然无法打消投资者的顾虑。

资本市场中的石头科技，陷入迷茫。

抛弃雷军成就“扫地茅”

石头科技的成功源于对雷军的抛弃。

2011年，昌敬开始创业，从100多个创业方向中，他选择了当时近乎空白的手机图像识别，创立魔图精灵。

这款产品很快获得了成功，不到一年时间便实现用户超千万，后被百度以1200万美元收购，昌敬也因此加入百度，任高级经理。

昌敬把这次创业称作“创业的练习赛”，是从0到0.1的迈进。魔图的成功，给了昌敬继续前行的信心和资本。

2013年，昌敬购买了一台扫地机器人。他失望地发现，这个发展了近十年的行业，产品依然“又笨又瞎”，市场反应不温不火。他看到了商机，决定进入此行业一展宏图。

2014年7月，石头科技成立。“跨界的挑战赛”，昌敬这样总结这次创业。

他拉上几位老友共同出资，团队清一色软件背景，硬件经验几乎为零。为补足短板，他“三顾茅庐”邀请到华为前项目经理万云鹏加入。

公司的起点很高，成立第二个月就获得小米生态链投资人青睐。2016年9月，依靠小米的渠道和供应链资源，公司推出了小米定制品牌“米家智能扫地机器人”。

产品一炮而红。

但依赖小米导致毛利低下。2017年，昌敬做出重大决策——脱离小米，推出自有品牌“石头扫地机器人”和“小瓦扫地机器人”。

这一转型极为成功。到2020年上半年，石头科技将自主品牌收入占比提升至85.12%，成功实现了“去小米化”。

2020年2月，石头科技成功登陆科创板，发行价高达271.12元/股，成为当时A股有史以来发行价最高的公司。

上市后，石头科技股价一路狂飙，2021年股价达到1494.99元，成为A股仅次于茅台的第二高价股，“扫地茅”的称号不胫而走。

2024年，石头科技GMV市占率达23.4%，销量市占率16.7%，是全球GMV和销量第一的智能扫地机器人品牌。

在昌敬眼中，石头科技的成功离不开抓住了两轮市场红利。

其一，获得小米投资进入其生态链，解决“活下来”的问题。其二，在代工业务走上正轨时，脱钩小米转型自有品牌，同时抓住出海势头，打入发达国家市场，拿到品牌+市场的双红利。

A股取得成功后，管理层与投资人开始躁动。

套现9亿后劝投资者耐心

昌敬带头减持石头科技股份。

2023年初，昌敬在石头科技的持股比例约为23.15%。同年9月，昌敬减持股份131.23万股，套现3.92亿元，原因为“股东自身需要”。

2024年6月，昌敬拟出让公司股份131.57万股，转让原因同样为“自身资金需求”，此次询价转让价格为376.88元/股。

两次减持，昌敬累计套现近9亿元。

除创始人昌敬，多名重要股东也相继减持。据2024年年报，前十大股东中，共有四位股东在报告期内降低了持股比例。

其中，员工持股平台--天津石头时代企业管理咨询合伙企业减持20万股；创始人毛国华减持47万股。

早期的投资人也开始套现离场，雷军旗下的天津金米，减持48万股。雷军控制的顺为资本，已在更早阶段退出公司前十大股东行列。

管理层与股东套现，让石头科技股价持续承压。2022年，石头科技股价腰斩，跌去57%。

面对投资者对石头科技股价下滑的担忧，昌敬回应称，“希望持有石头科技股票的投资者可以耐心一点，现在是一个战略的转型期，也是一个阵痛期，势必会带来公司的一些变化，这些变化都是为了以后更长远的发展。”

随后“昌敬套现9亿后劝投资者耐心”的话题登上热搜，引发投资者强烈不满。昌敬无奈隐藏全部视频。

持续的股东减持，为石头科技的港股上市埋下了不确定性的种子。

现金流首次转负

今年6月底，石头科技向港交所递交招股书，上市的很大一部分原因在于出海。

招股书中，石头科技募资主要用于两大方向：出海和技术研发，出海排在第一。

石头科技正在讲一个规模化的故事。

去年开始，石头科技就在通过牺牲利润来换取增长。今年前三季度，石头科技营收120.66亿元，同比增长72.22%；净利润10.38亿元，同比下降29.51%。

与之相比，竞争对手科沃斯同期净利润达14.2亿元，同比激增130.6%。

为了实现规模扩张，石头科技通过自补来弥补旧换新补贴暂停。这导致前三季度销售费用达到31.8亿，同比大增103%。

毛利率也同步下滑，2025年前三季度，石头科技毛利率为42.1%，同比下降11.8个百分点。已经连续4个季度毛利率在50%以下。

大规模投入导致石头科技净流出达8.23亿元，经营性现金流首次告负。

截至三季度末，石头科技的存货攀升至31.3亿元，其中库存商品占据绝对比重，高达29.2亿元，库存压力明显。

石头科技的内卷取得了效果，按照IDC的数据，石头科技上半年抢到了20.7%的份额，同比增加了3.3个百分点。

但这样的内卷并没有意义。

扫地机器人正在进入“红皇后效应”，也就是必须持续努力才能维持现有地位。

为了抢夺市场，扫地机正在进入噱头大于实质的阶段，从机械臂到机械足，到AI智能对话，再到情绪识别。但其实，扫地机最基础的卫生死角都没有真正解决，这些额外功能甚至会增加故障率。

扫地机赛道，乃至整个清洁赛道，都与大家电相比，市场规模有差距，外部厂商很容易挤进来。比如大疆跨界做扫地机器人，按照洛图科技的数据，单季度大疆已经挤到了第6。

做大市场规模，海外市场是石头科技的一大选择，为加速开拓欧美市场，石头科技对老款产品祭出大幅降价策略——以欧洲市场为例，Q7 Max Plus机型降价幅度超过26%。

港股作为全球性市场，的确可以强化石头科技的品牌，只不过，降价内卷的不确定性、管理层的套现问题，给石头科技的二次上市路增加了阻碍。

“不务正业”

在披露港股招股书前夕，石头科技公告表示，昌敬承诺在未来12个月内不减持其持有的公司股份。

此举试图重建市场信任。

但实际上，投资者的担忧恐怕很难消除。很大一部分原因在于，昌敬“需要钱”。

石头科技的巅峰时期，昌敬选择了新能源汽车赛道，这个赛道堪称吸金兽。

2021年，资深越野爱好者的昌敬，与魏桥创业集团合作成立极石汽车，进军高端硬派越野新能源车领域。

目前，极石汽车已完成共计6轮融资。投资方包括IDG资本、红杉中国、启明创投等众多知名投资机构，公开的融资金额中，最大一笔来自魏桥创业的10亿美元。

昌敬表示，创业的本质就是不停在红海中寻找小蓝海，他找到了一个“还未被满足”的赛道——全地形豪华SUV市场，填补市场上缺乏同时具备家用舒适性和越野性能车型的空白。

造车对于资金的需求巨大，极石CEO闫枫曾公开表示：“极石汽车一开始就想做一家小而美的公司，在研发投入等方面都非常省钱，非常精简。”

极石01自研内容较少，其增程系统采用与理想同源的方案，智能驾驶硬件依赖禾赛的雷达，软件则采购小马智行和易航出行的解决方案。也因此被业内人士戏称为“乐高积木车”。

缺少独立自主能力，“小而美”缺少抗风险能力。

2024年，极石汽车的累计零售量仅5682辆，在细分市场中占比不足1%。10月，极石交付量为1426台，连市场的门槛都算不上。

这次创业被昌敬称为“最难的一次创业”，他说，希望10年之后，极石汽车还能活下去。

活下去，需要持续研发和市场投入，需要生产制造，这些都不是扫地机这个品类的体量能够承担。

昌敬未来会不会继续通过套现输血汽车业务，可能还存在巨大未知。

在筹备上市时，证监会国际司要求石头科技补充说明三个问题：

数据安全：需说明旗下APP收集、存储用户信息的情况，以及是否向第三方提供用户信息。

控股股东认定：需解释备案材料中控股股东认定结果不一致的原因及认定标准。

外资准入资质：需确认公司及子公司经营范围是否涉及《外商投资准入特别管理措施（负面清单）》领域。

面对公司治理、数据安全和合规性质疑，石头科技尚未给出明确回应。这家扫地机龙头，仍然在苦苦等待上市，其投入换增长的内卷模式，也在随着时间推移进入迷茫期。