春节前夕，西南证券（600369）一纸不超过60亿元的定增预案，在券业再融资市场投下了一枚重磅棋子。

这不仅是沪深北交易所2月9日发布再融资优化新政后的“券业定增第一单”，更是观察中国证券行业资本逻辑变迁的窗口。当控股股东携25亿元锁仓五年，当资金投向不再盲目堆砌自营而转向均衡布局，西南证券的这次融资，既是自身发展的迫切需求，也折射出券商再融资市场从“规模扩张”到“提质增效”的深刻转型。

60亿定增方案披露

根据西南证券发布的定增预案，本次拟向特定对象发行股票数量不超过19.94亿股，募集资金总额不超过60亿元，扣除发行费用后将全部用于补充公司资本金。

此次定增最引人注目的细节之一，是控股股东层面的强力“托底”。发行对象包括控股股东渝富资本的母公司渝富控股及其一致行动人重庆水务环境集团。其中，渝富控股拟认购15亿元，重庆水务环境集团拟认购10亿元，两者合计认购金额高达25亿元，占本次拟募资规模的42%。

更值得关注的是锁定期安排，这两家国资股东承诺，本次认购的股份自发行结束之日起60个月内不得转让，即锁定期长达五年。在资本市场短期博弈氛围浓厚的当下，这种“超长锁定期”传递出国有资本对西南证券主业高质量发展的战略定力与长期信心。

过去，券商拿到定增资金后往往投向自营盘，在二级市场的风浪中博取高收益。但西南证券此次的资金分配方案，却勾勒出一条清晰的转型轨迹。具体来看，证券投资业务与偿还债务及补充营运资金成为本次定增的两大重点，拟投入金额各不超过15亿元，合计占募资总额约50%，这体现出西南证券优化资产负债表结构与适度开展自营业务并重的思路。紧随其后的是资产管理业务，计划投入不超过9亿元，彰显其对财富管理能力建设的重视；信息技术与合规风控建设、增加子公司投入分别计划投入不超过7.5亿元和6亿元，显示出其着力夯实中后台能力、强化集团协同的深层布局。

这种资金分配结构，与过往券商定增单纯“输血”自营的粗放模式形成鲜明对比，西南证券在预案中表示，本次发行旨在进一步优化资本结构、加快相关业务发展，最终实现服务国家战略、赋能实体经济与回报股东的多重目标。

为何此时“补血”？

自2025年以来，国联民生（601456）、国泰海通（601211）、天风证券（601162）等多家券商已完成定增，东吴证券（601555）也紧随其后抛出60亿定增预案。在这轮资本竞赛中，西南证券发起60亿定增的动因，包括内外两个维度。

从业务结构看，自营业务是西南证券的第一大收入支柱，2025年前三季度，公司投资收益达到11.35亿元，而经纪、投行、资管业务手续费净收入合计仅为7.55亿元。这种高度依赖重资本业务的模式，对净资本的消耗较大。

西南证券历史上最近一次定增是在2020年，募资49亿元，截至2023年末已全部使用完毕，随着业务扩张，资本金的瓶颈效应开始显现。东吴证券非银金融首席分析师孙婷在研报中表示：“西南证券本次定增短期将摊薄净资产收益率，长期有利于公司战略发展。具体来看，西南证券2025年前三季度的净资产收益率为2.72%，杠杆率为2.9倍。根据业绩预增公告，西南证券2025年预计实现归母净利润10.28亿元至10.98亿元，预计公司净资产收益率为4%。此次融资短期将摊薄公司净资产收益率，静态测算下，预计公司2025年净资产收益率将下滑至3.3%，杠杆率将下滑至2.5倍。”

“短期阵痛”换取“长期空间”，正是此次定增的内在逻辑——若不补充资本，不仅创新业务难以开展，现有重资本业务的腾挪空间也将日渐逼仄。

另外，西南证券是唯一一家注册地在重庆的全国综合性券商，也是重庆市属重点国企，在成渝地区双城经济圈建设、西部金融中心建设等国家及区域重大战略背景下，西南证券被赋予了“西部领先、全国进位和重庆辨识度”的奋斗目标，要实现这一目标，资本实力是基础门槛。

面对证券行业的“马太效应”，在国泰海通、中信建投（601066）等头部券商纷纷增发的背景下，以西南证券为代表的中小券商，必须通过定增快速补血，才能在投行跟投、做市商、信用业务等资本消耗型业务中保住一席之地，避免在行业洗牌中被边缘化。

再融资市场的转向

从近年来券商再融资市场的大背景来观察，可以发现券商再融资市场正经历一场从“寒冬”到“暖春”的逆转，而资金流向的逻辑已发生根本性变化。

回溯2023年，在“8.27新政”后，券商再融资经历了一场漫长的“寒潮”。部分券商在定增过程中面临募资额缩水、方案修改甚至最终折戟的困境。进入2025年之后，再融资市场出现了明显“回暖”，据不完全统计，2025年全年就有包括国联民生、国泰海通、天风证券等6家券商完成定增，募资总额合计约322亿元。进入2026年，西南证券率先打响“头炮”，东吴证券的60亿定增预案也在推进中。

2025年以来的券商定增，呈现出一个鲜明特征：资金不再盲目堆砌至单一高收益部门，而是更加注重业务结构的均衡发展、科技能力的系统建设，以及服务实体经济的专业能力提升。这种转变与监管导向密不可分，2024年5月，证监会在修订发布的《关于加强上市证券公司监管的规定》中明确要求，证券公司再融资应当结合股东回报和价值创造能力、合理确定融资规模和时机，严格规范资金用途，聚焦主责主业，审慎开展高资本消耗型业务。

西南证券此次定增备受关注的另一原因，是其恰逢再融资政策优化的重要节点。2月9日，沪深北三大交易所同步推出优化再融资一揽子政策，核心是“扶优限劣”、精准支持科技创新，放宽对优质企业与科创企业的融资限制，中信证券（600030）研报指出，此次改革形成了多层级、全市场协同推进的格局，既支持优质上市公司发展“第二增长曲线”，又兼顾成长中的创新型中小企业。

西南证券在新政发布仅4天后便推出预案，既体现了公司资本补充的紧迫性，也契合了监管政策导向，中信建投非银分析师赵然则提醒，券商在持续扩表过程中需警惕资金运用效率偏低的问题，破局的关键在于优化资本运用方式，将重资本业务“做轻”，轻资本业务“做重”。