作者｜酒high 半颗

自收购丰联酒业后，老白干酒完成了从“solo”到 成团”的转型，而这场“团体公演”的最新成绩，已通过2025年半年报初步揭晓。

2025年上半年，老白干酒交出了一份稳健的成绩单，大多数指标都写着“安心”二字。然而，如果拨开财报表层的数据，一幅结构性转变的图景正在浮现：主品牌增速放缓，子品牌武陵酒的贡献则日益突出，成为托举公司利润的重要支点。

如果说衡水老白干是一位资历深厚但略显疲态的C位老成员，那武陵酒就是空降后势头正盛的人气成员。武陵酒的爆发，确实在一定程度上稳住了整体的团队表现，但这一局能撑多久、能否为老白干酒打开一片新天地，依然是未知数。

图片来源：武陵酒酒业公众号

01业绩稳中有升

整体来看，老白干酒的这份财报“稳中有升”：上半年公司实现营业收入24.81亿元，同比增长0.48%；归母净利润3.21亿元，同比增长5.42%；扣非归母净利润同比增长6.45%；毛利率与归母净利率也均有提升，分别达68.0%和12.9%，实现了较为平稳的增长。

图片来源：老白干酒2025上半年财报截图

从渠道结构来看，今年上半年，老白干酒经销模式仍占据主导地位，实现营收22.84亿元，同比微降0.33%；直销渠道（含团购和线上）实现营收1.86亿元，同比增长16.03%，成为拉动整体增长的重要增量来源。

费用端表现上，老白干酒上半年销售费用为6.83亿元，同比增长3.14%；管理费用为1.86亿元，同比下降0.83%。两项费用波动不大，显示出整体成本控制平稳，并未对利润形成明显挤压。

在多数酒企上半年仍面临营收承压的背景下，老白干得以维持“稳中有升”的表现，其底层原因，可从业绩构成进一步拆解。

从区域维度来拆分业绩情况，2025年上半年，老白干酒在河北、湖南、安徽、山东、其他省份及境外的营收分别为14.82亿元、5.24亿元、2.22亿元、0.86亿元、1.50亿元和0.06亿元，同比变动分别为+3.74%、+11.34%、-18.52%、+2.95%、-20.39%、-24.86%。其中湖南市场增速最快，河北本地市场和山东亦有小幅提升。

图片来源：酒讯制图

若再从业务板块拆解，老白干本部和武陵酒双引擎驱动的景象映入眼帘。2025年上半年，公司总营收为24.81亿元，其中老白干事业部贡献12.77亿元，占比约一半；武陵酒实现5.26亿元，占比近四分之一；乾隆醉、文王、孔府家三品牌和未分配收入合计营收6.96亿元，占比剩余四分之一。

值得注意的是，在公司4.22亿元的总营业利润中，武陵酒一项就贡献了2.46亿元，占比近六成。

实际上，区域与子品牌之间具有明显对应关系：衡水老白干与乾隆醉对应河北市场，武陵酒对应湖南，文王贡酒和孔府家酒分别对应安徽与山东。主品牌在本地托底，子品牌在外省发力，共同构成了老白干当前的收益结构。而增速最快的湖南市场，正是武陵酒的基本盘所在。

图片来源：酒讯制图

酒讯就各事业部销售规划等问题致函老白干酒业，截至发稿，对方暂未回复。

02武陵酒势能初成

老白干酒借助子品牌发力的历史要追溯到2018年，自把丰联酒业收入麾下后，湖南武陵、河北板城、山东孔府家、安徽文王贡酒与主品牌同框，五线作战的格局由此确立。

武陵酒是这五大品牌中唯一的酱香型产品，赶上了近几年酱酒热潮，自成势能。过去六年时间里，武陵酒的增长速度一直处于高位。从2018年到2024年，武陵酒的营收从不足2亿元增长至10.99亿元，占公司总营收的比重由5.46%提升至20.51%。到了2025年上半年，这一占比再度提升至21.2%，无论在营收体量还是利润贡献上，均已超过其他子品牌。

与之相比，主品牌衡水老白干系列则略显增长乏力。2018年—2024年，其营收仅由22.98亿元增长至25.90亿元，增长幅度明显落后于武陵酒。

武陵酒的业绩不仅使其在公司内部品牌序列中地位提升，也在一定程度上解决了老白干主品牌高端化不足、增长乏力的问题。

根据2025半年报数据，老白干酒100元以上档次产品实现营业收入13.17亿元，占总收入的比重为53.3%。相较于体量相近的其他酒企，如口子窖，同期高档产品占白酒业务收入的比例约为96%，舍得为73.05%，均明显高于老白干酒。

衡水老白干主品牌一直走的是大众酒定位，主流产品集中在百元以下的大众价格带，如62度绿标、50度小青花、67度冰峰等产品，市场售价大多集中在20元至100元区间。衡水老白干虽也有布局1915等高端产品，定价在800至2000元区间，但从电商销售来看市场接受度不高。

酒讯通过搜索衡水老白干天猫官方旗舰店发现，其销量排名前五的产品均为单价百元以下的中低端产品，而高端产品1915系列中的39度、53.9度、67度版本，月销量均在30单左右，销量约为“销冠”产品的1%。

图片来源：衡水老白干天猫官方旗舰店截图

在这种情况下，武陵酒正好补上了老白干酒高端化产品不足。

武陵酒主打酱香型产品，包括2000元价格带的“上酱”、500元价格带的“中酱”和300元价格带的“少酱”，在高端与次高端价格带均具备一定布局。2024年，武陵酒整体营收突破10.99亿元，其中高端产品占比高达70%。千元以上价格带的“武陵王30”和“上酱”分别实现了3亿元和5亿元级别的销售规模；中高端价位的“中酱”“少酱”也形成了稳定的销售梯队。

武陵酒的高端化布局，与其销售模式和品牌表达有关。

在销售端，武陵酒自2015年起便放弃传统经销商体系，转而采用“厂家→终端→消费者”的短链模式。企业对终端动态可控，压货现象显著减少，价格体系得以稳定，为其高端化奠定了稳定的价格支撑。

在品牌表达层面，武陵酒也在持续深化高端形象。例如设立文化学院，针对终端客户和业务人员开展品牌文化培训与宣讲；建成武陵酒文化博物馆，挖掘品牌文化底蕴；同时积极拓展高端圈层，成为“湘商回归”“中非经贸博览会”指定用酒等，进一步夯实其在高端文化圈层的影响力。

图片来源：武陵酒官网

公司管理层也在持续为其加码。今年5月老白干酒完成换帅后，管理层也明确释放出加码武陵酒的信号。老白干酒方面在6月19日的业绩说明会上强调，近年来，武陵酒采用直达终端的短链销售模式，在聚焦湖南本地区域市场发展的同时有序扩展省外，目前已在国内十余个省市设立销售网点。公司后续将加强与经销商的合作，不断提高武陵酒市场占有率。

03突围路径未明

谈及换帅，不免让人想起老白干酒在上一次换帅后的雄心。早在2015年，刚上任董事长不到两年的刘彦龙曾提出百亿营收的战略目标，但十年过去这一目标仍刚过半。如今再度换帅，这一未竟的目标是否仍在推进方向之内，尚无明确信号。

不过，在目标路径尚未明确的当下，老白干酒能否凭借武陵酒等子品牌延续增长，成为市场更为关注的现实问题。

广科咨询首席策略师沈萌认为，武陵酒在老白干集团的投入支持下，短期内实现快速增长，与酱酒在国内市场的发展周期相符，实现区域性品牌的复兴。但在区域市场潜在空间有限、品牌域外发展等逐渐成为主要问题时，如何突破发展瓶颈是更大的挑战。

从区域增长空间来看，湖南白酒市场规模约300亿元，武陵酒体量约10亿元，理论上仍有较大提升余地。但竞争对手并不温柔，强势外来名酒对湖南地产酒形成挤压，仅茅台、五粮液、泸州老窖三家龙头酒企，在湖南的市场份额就达到了70亿元，地产酒体量约80亿元，占比仅为总体的28.5%，湘酒扩张压力重重。

从宏观趋势来看，酱酒赛道整体热度正逐步降温：飞天茅台批价持续回落，君品习酒、红花郎等主流品牌价格普遍走低，酱酒产能同比下降13.33%……在此背景下，酱酒赛道的武陵酒正面迎上了酱酒赛道降温的寒意。

与此同时，老白干酒公司层面还面临着全国化难题，在这一点上武陵酒也暂未形成有效助力。

在2025年半年报中，老白干酒也谈及了自身的地区市场依赖风险：公司白酒产品主要销售地集中于河北、环河北地区、山东、安徽、湖南及其他地区，随着全国性品牌和主要区域性品牌在全国范围内的拓展，如果上述市场对白酒的需求量下降，或公司在上述地区市场份额下降，且公司未能有效拓展区域市场，则将对公司的生产经营活动产生不利影响。

并购丰联酒业后，老白干酒的确在湖南、安徽、山东打开了三省阵地，但子品牌要走出本省，既要对抗全国性名酒下沉，也要穿越当地强势地产酒的包围，难度高、周期长。武陵酒虽已在广东、河南、福建等地开始布局，但就其他地区营收来看，尚未形成规模性突破。

尽管子品牌在一定程度上发挥了积极的助推作用，但对于老白干酒而言，仍难以从根本上撬动整体业绩结构。要令公司的增长变成长期增量，老白干酒仍需主品牌与子品牌、省内与省外双轮同轴。沈萌认为，子品牌在早期发展中不需要面对母公司遭遇的诸多问题，而当子品牌进入到一定规模后，也同样会遭遇战略调整、品牌定位等问题，集团公司仍需要解决困扰长期发展的瓶颈。

简而言之，武陵酒可托，却不可“唯”。子品牌的边际贡献，只有在公司整体产品力、价盘力与渠道力稳住并抬升的前提下，才能转化为稳定的复合增长动能。

整体来看，2025上半年，老白干酒凭借子品牌的托举，在白酒企业业绩集体承压的氛围中，交出了一份可喜的答卷。这张答卷同时也让市场看到了困顿在民酒桎梏中的老白干酒，似乎有了破局路径。当然，武陵酒能否抓住前方的希望之光，还需要时间验证。