美国纽约黄金Comex期货价格突破3800美元/盎司，再度刷新历史新高。

继2024年全年价格大涨之后，2025年黄金价格继续一路上涨——实际上，如果按照上涨比例计算，截至9月23日的黄金价格计算，黄金涨幅已经超过40%，创下自1979年以来的最佳年度表现。

更值得强调的是，与以往金价上涨逻辑不同，自2022年以来黄金价格的飙升，推动力量不再是短期的避险情绪，或者是散户追涨，甚至也不跟随美国实际国债利率变化，而是有“神秘力量”托举着黄金持续上涨。

“神秘力量”是谁？

答案是：各国央行+黄金实物ETF机构。

在这里，我通过几幅图表让大家更清楚地看到这一点。

2004年，美国证券交易委员会（SEC）审批通过第一个全球交易的黄金实物ETF——SPDR黄金ETF，随后的2005年到2007年，又有3只全球交易的黄金实物ETF在SEC的批准下成立，其分别是iShares黄金ETF、Gold黄金ETF以及GBS黄金ETF。

随着一系列黄金ETF的成立，对全球投资者而言，投资黄金变成了一件非常简单的事情。只要拥有美元，在网上开立美股账户，就可以买入黄金实物，由此造成了黄金ETF的规模，某种程度上成为了黄金市场的主导力量，特别是2010年之后，黄金价格几乎与黄金ETF的规模亦步亦趋。

随着市场演变，黄金ETF逐渐变成双寡头结构，SPDR黄金持仓超过1000吨，iShares黄金持仓超过500吨，而Gold黄金ETF以及GBS黄金ETF的规模均已经跌落至50吨左右，逐渐被市场边缘化。所以在我每周的“黄金模型周报”中，我基本只考虑SPDR和iShares。

然而，谁也没想到的是，这种黄金价格-ETF持仓规模之间极为密切的相关性，从2022年10月底起突然失效。此后一直到2024年3月，黄金ETF持仓规模维持不变，甚至是下降，但黄金价格却总是屡创新高。

哪一种神秘力量，干扰了黄金ETF与金价的关系？

当然是各国的央妈们！

根据IMF数据，2021年6月-2022年3月，全球黄金储备基本保持稳定，俄乌战争爆发后，因为俄罗斯大量采用黄金换物资的方式，这还导致全球央行的黄金储备一度减少。

但是，自2022年11月份开始，全球央行的黄金储备量开始快速增长。与之伴随的，则是金价的一路飙升。

有意思的是，随着央行购金活动趋于稳定，从2024年4月开始，黄金价格再度与黄金ETF持仓量建立起极强的相关性，特别是2025年3月以来的黄金价格与ETF持仓的关系——随着ETF持仓量的持续上涨，黄金价格随之飙升。

请注意，综合上面两个图表，从2024年4月份到现在，黄金ETF持仓规模在持续增长，全球央行的黄金储备也是在持续增长，这意味着什么？

这意味着，黄金价格进入了双引擎驱动的模式。

以上分析，是从微观的需求方角度，来分析黄金价格大涨的因素。如果从宏观角度来考察，本轮的黄金价格大涨的推动力量来自于央行和民间对黄金的增持，那为什么它们都选择在这一时期增持黄金呢？为什么2025年以来黄金能够在高位实现持续的大涨呢？

这不是短期的避险情绪或散户追涨，而是深层次的全球货币秩序重构。

毫无疑问，当前的国际货币体系仍然是美元体系，截至2024年，美元在全球储备货币中的占比接近60%。在美元货币体系之下，当风险资产（以美股为代表）下跌的时候，安全资产（美债以及美元）不会跟随下跌反而会上涨。要不然，你叫什么安全资产呢？

然而，自特朗普主政美国联邦政府以来，不仅向中国这样的供应链大国施加了高额关税，而且对自己的盟友如英欧日韩加澳新，都施加了高额关税，甚至还像黑帮流氓一样，要求这些国家支付给美国保护费（要求它们提高军费用来买美国军火，增加对美直接投资）。

这意味着，第二次世界大战以来在美国主导下形成的国际政治和经济基本秩序，又在美国的破坏下开始重构，这又进一步导致了人们对于整体美元资产的信心开始动摇——2025年4月以来，频繁出现美国股、债、汇“三杀”就是一个特别明显的表现。

从金融数据上看，衡量美股和美债波动性的VIX和MOVE指数都大幅度抬升，尤其是国债波动率的大幅度上升，更是动摇着美国金融系统的根基。

在美元是当代货币体系核心的情况下，美国国债是这个时代最核心的安全资产，而MOVE的整体性抬升，意味着美债的安全性受到了极大的损害。

黄金，有着3000多年充当人类文明货币的历史，一直是国际货币体系的“真王”，只是在第二次世界大战结束以来，被美国政府通过“布雷顿森林体系”一步步地侵蚀和篡夺了所有的国际货币的权力。

当美元窃取了国际货币几乎所有的权力之后，1971年8月，美国总统尼克松违背1944年面对全世界的承诺，关闭了美国财政部的美元黄金兑换窗口，从此“真王退位”。再到1973年欧洲固定汇率体系崩溃，美元这个国际货币的“假王”，正式登上国际货币的舞台中央。

再到1976年，美国通过牙买加协议，彻底废除了黄金的国际货币地位，国际货币体系，从此进入“美元假王”时代，一直到今天。

黄金，充当人类国际货币的历史，有3000年；

美元，充当人类国际货币的历史，从1973年迄今，满打满算也只有52年。

美债，是美元货币体系运行的基础与命门，当美债的安全性遭到损害，那就意味着美元的信用出现了大问题——“假王”信用所受到的每一分伤害，都会转化为“真王”信用的增强……

在市场上表现出来，就是黄金对于美元价格的不断上涨且极少大幅度回调。

具体到我们国内的普通投资者，如果想要从“真王的权力回归中”获取收益，要么，你就买入黄金实物；要么，你就买入生产黄金实物的公司——黄金股，如果黄金价格上涨，黄金股可以视为带有一定杠杆的黄金。