出品 | 创业最前线 邢莉

近日，重庆首家上市金融机构——西南证券股份有限公司（以下简称：西南证券）动作不断。

9月29日，西南证券旗下香港公司西证国际证券股份有限公司（以下简称：西证国际证券）摘牌退市。就在同一月，西南证券还因挂牌处置70余项资产转让项目引发业界关注。

西南证券是目前国内唯一一家注册地在重庆的全国综合性证券公司。

成立于1999年的西南证券，由原重庆有价证券、原重庆国际信托证券部、原重庆证券公司及原重庆证券登记有限责任公司联合其他股东共同发起成立。

2009年，西南证券通过重庆长江水运重大资产重组及吸收合，并在上海证券交易所上市，就此成为中国第九家上市证券公司，也是重庆第一家上市金融机构。

从近期西南证券发布的2025年半年报来看，该公司实现营业收入15.04亿元，同比增加26.23%；实现归母净利润4.23亿元，同比增加24.36%。

但「创业最前线」注意到，在其业绩双增的高光背后，“暗点”悄然浮现。

1、甩卖抵债资产背后，资产管理计划违约频现

近期，西南证券在重庆联合产权交易所集中挂牌一批资产转让项目，包括68个小区车位、两处房产与3辆奥迪轿车，合计转让底价约487.82万元。

这些抵债资产背后，涉及西南证券管理的资产管理计划所涉债券违约纠纷案。

西南证券相关人士曾在回应界面新闻采访中表示，“上述处置资产确为西南证券金债资管产品项下两个违约债券在诉讼执行阶段的抵债资产，实际所有人为西南证券发行的资管产品，非西南证券自有产权。”

「创业最前线」注意到，这两起纠纷案西南证券分别在2024年年报、2025年半年报中曾有披露。

其中，安徽亳州房产涉及安徽省华安外经建设集团2019年债券违约案，西南证券2只资管产品卷入。法院判该集团偿付2.116亿元后，其进入破产重整；2025年1月西南证券通过以物抵债回收187.52万元。

重庆正源橡园车位、大连城润万家住宅的开发商为正源地产关联公司。

2019年，正源地产及关联公司债券违约，导致西南证券5只资管产品“踩雷”；2021年，西南证券因正源地产未偿付5.46亿元债本息起诉，2022年一审获判对正源关联公司抵押物享有抵押权，2023年法院对被执行人财产采取查封等措施。

进入执行阶段后，公司累计回收现金约4978.5万元，通过以物抵债方式回收500.1万元，合计5478.6万元。

（图 / 西南证券2025年半年报（上）、西南证券2024年年报（下））

西南证券在采访中强调，上述违约资产并非公司自有产权。

一般而言，资管计划若涉及诉讼事件，证券公司作为资管计划的管理人，只需按照监管规定和资管计划合同约定履行管理人职责，案件的最终诉讼结果由资管计划投资人承担。

但若存在部分自有资金参与的情况，证券公司按照资管计划合同约定享有权利并承担相应的义务。

「创业最前线」注意到，联合资信在今年7月发布的评级报告中明确指出，西南证券自营投资资产管理计划涉及违约规模较大。

截至2025年3月末，西南证券投资的资产管理计划涉及违约事件合计涉及自有资金本金8.82亿元。

（图 / 联合资信评级报告）

其中，公司自营业务投资标的中，投资的资产管理计划涉及标的“16同益债”，涉及自有资金本金约2.31亿元；投资的资产管理计划涉及标的“16正源01”、“16正源02”、“16正源03”，涉及自有资金本金合计约4.03亿元；投资的资产管理计划涉及标的“16三盛04”，涉及自有资金本金约2.00亿元。

上述投资资产按照交易性金融资产进行核算，采用公允价值计量。

联合资信评级报告中称，截至2025年3月末，公司自营投资资产管理计划涉及违约规模较大，需对后续回收处置情况保持关注。

另外，公司自营投资及信用交易业务涉及资产规模较大，受市场波动影响较大，随着市场风险上升，应对相关业务存在的风险保持关注。

2、上半年营收净利双增：投行回暖、资管收入下降

近期，西南证券公布2025年上半年“成绩单”。从半年报财务数据来看，该公司营收净利双增，业绩表现颇为亮眼。

报告显示，2025年上半年该公司实现营业收入15.04亿元，同比增加26.23%；归母净利润4.23亿元，同比增加24.36%。

西南证券称拟每10股派发现金红利0.1元，合计拟派发现金红利6645.11万元，占2025年半年度归属于母公司股东净利润的15.7%。

（图 / 西南证券2025年半年报）

从收入结构来看，该公司主要业务包括证券及期货经纪业务、自营业务、投资银行业务、资产管理业务等。

2025年上半年，西南证券自营业务实现收入6.22亿元，同比增长15.06%，占营收比重达41.34%。经纪业务方面，上半年经纪业务净收入为3.32亿元，同比增28.13%。

需要注意的是，自营与经纪业务属于“靠行情吃饭”，与证券市场高度关联。经济周期变化、国内证券市场波动、相关监管政策变化等外部环境因素，都可能导致公司营业收入具有较大波动性。

在多元化业务方面，西南证券投行业务回暖迹象明显。

2025年上半年，西南证券投行业务实现手续费净收入0.99亿元，同比增长88.17%。

Wind数据显示，2020-2024年，西南证券投行业务手续费净收入分别为2.5亿元、2.67亿元、1.8亿元、1.38亿元、1.04亿元，自2022年连续三年下滑。

「创业最前线」注意到，西南证券自2022年以来，连续三年证券承销与保荐业务收入为0。截至目前，西南证券有长裕控股集团1家IPO储备项目。

西南证券表示，2025年上半年，公司在股权融资、并购重组、债券融资三大业务板块精准发力。投行业务收入同比增长超85%，财务顾问业务净收入同比增长近130%，承销业务净收入同比增长超60%。

（图 / 西南证券2025年半年报）

资管业务方面，西南证券资产管理规模大涨，但收入却大幅下降。

截至2025年6月末，该公司资管存续资产管理计划48只，总规模176.59亿元，较去年末增长28%。

其中，集合资管计划23只，单一资管计划21只，专项资管计划4只。与2024年末相比，集合资管计划数量增加8只，单一资管计划减少5只，专项资管计划增长1只。

不过，资管业务规模虽然实现了快速增长，但上半年资管业务手续费净收入876.53万元，同比大幅下降34.72%。

此外，经营现金流压力也不容忽视。

「创业最前线」注意到，西南证券经营活动产生的现金流量净额为-10.28亿元，较上年同期的30.54亿元减少40.82亿元，同比下降133.65%。

西南证券在财报中称，主要系交易目的而持有的金融资产、拆入资金及融出资金由上年同期现金净流入转为本期现金净流出。

资管业务规模上涨的前提下，资管业务手续费净收入为何下降？经营活动产生的现金流量净额转负，会否影响公司的短期流动性和运营资金安排？「创业最前线」相关问题致函西南证券方面，截至发稿前未获回复。

3、西证国际港股证券退市，国际化战略何去何从？

在半年报中，西南证券还披露了五家子公司的经营业绩。其中，西证国际投资有限公司（以下简称：西证国际投资）净利扭亏为盈，2025年上半年净利润1932.57万港元。

（图 / 西南证券2025年半年报）

不过，此次扭亏并非来自于营业利润的增长，主要系没收其子公司西证国际证券转让交易对价所得。

西证国际证券曾是西南证券国际化战略布局的重要一环。

2014年，西南证券香港子公司西证国际投资通过定增认购方式，实施对香港上市券商敦沛金融（西证国际证券的前身）的要约收购。

彼时，西南证券曾表示，通过进军香港市场，打造境外平台，是国内券商提升核心竞争力、参与国际市场的重要途径。

然而事与愿违，西证国际证券在被收购的这十年间，仅2015年、2017年微弱盈利，其余年份业绩均为亏损状态。

Wind数据显示，2018年-2024年，西证国际证券其净利润分别为-1.84亿元、-3.15亿元、-1.27亿元、-0.58亿元、-2.20亿元、-0.15亿元及-0.10亿元。

2023年9月，因未能维持联交所证券上市规则相关规定，西证国际证券遭香港联交所停牌警示，而后其多次申请复核，均以失败告终。

为甩掉这一“包袱”，早在2022年西南证券就已计划出售西证国际证券全部股权。西证国际投资与潜在买方曾进行多次谈判。直至2024年，终于有了实质性进展。

据西南证券半年报披露，2024年6月，西证国际投资与买方香港企业家黄文轩签订买卖协议，拟以合计89,662,745港元向买方转让其持有的西证国际证券全部股份及永续证券。

但最终因买方无法督促独立贷款人按时提供独立融资，双方买卖协议失效。

这场长达两年的交易谈判以失败告终，西证国际投资没收买方已支付的对价合计2700万港元。

近日，西证国际证券更是迎来退市的黯淡时刻。

9月15日，西南证券发布公告称，因西证国际证券未能在2025年9月3日复牌截止日前达成复牌指引，根据香港联交所上市规则，将于2025年9月29日起取消上市地位。

西南证券表示，西证国际证券的体量较小，不会对其日常经营活动构成重大影响。未来西南证券是否继续寻找买家收购西证国际证券？境外业务又将如何布局？对此，「创业最前线」致函西南证券方面，截至发稿前未获回复。

「创业最前线」注意到，当前西南证券面临重大变革。

2024年11月，原农银金租总裁姜栋林出任西南证券董事长。同年12月31日，西南证券公告，控股股东重庆渝富资本拟将其持有的公司29.51%股权无偿划转至重庆渝富控股。划转完成后，渝富控股成为公司控股股东，实控人仍为重庆市国资委。

进入2025年，西南证券改革更加深入。

2025年1月，西南证券宣布组织架构调整：将原有的12个职能部门精简为8个，新增数字金融部、战略客户部等前沿部门。2月，重庆市国资委官方公号发布一则招聘信息，西南证券公开招聘中层管理人员，涉及8个职位，名额多达12个。

整体来看，作为注册地为重庆的唯一一家证券公司，西南证券在重庆市具有较强的区域竞争优势。近日，姜栋林在接受媒体采访时明确表示，西南证券将按照“立足重庆，辐射西部，服务全国大局”的发展定位，做好金融“五篇大文章”。

在此发展定位之下，曾承载西南证券国际化战略布局的西证国际证券又将有着怎样的命运？资管业务能否破局当下困境，进入发展的快车道？对此，「创业最前线」将持续关注。