与此前相比，慧博云通的并购思路有了显著调整。 其最大变化在于，交易从上市公司直接收购，转为控股股东、地方国资率先进场接手标的部分股权，进而为上市公司收购设置“安全垫”。

交易方案调整的背后原因在于，标的宝德计算虽为算力新贵，但其在冲刺IPO的过程中，暴露出对赌协议尚未解除、实际控制人资金占用等问题。 为了“扫清障碍”，民营资本、地方国资和产业基金多方协同，欲在上市公司体外先化解合规风险，进而助力上市公司切入高成长赛道。

有投行人士分析称，不少此前曾冲刺IPO的公司，或多或少有些“瑕疵”，但公司业务及所处赛道仍然处于高景气状态。在估值合理的情况下，此类公司仍不失为好的并购标的。上市公司如若能设计好方案，平衡收购风险与各方利益，既能助其自身找到新的增长点，又能化解一级市场的退出难题。

股东结构多元发展

回溯来看，今年5月，慧博云通公告称，拟通过发行股份及支付现金的方式向乐山高新投等59名交易对方购买其合计持有的宝德计算67.91%股份，并拟向实际控制人余浩及其控制的申晖控股、战略投资者长江产业集团发行股份募集配套资金。

公开资料显示，宝德计算是国内计算产品方案提供商，主营业务为服务器和PC整机的研发、生产、销售及提供相关的综合解决方案，其2024年在昇腾系列服务器市场名列第三、鲲鹏系列第四。

慧博云通2024年营收仅17亿元，而宝德计算年营收近100亿元，这起交易被市场视为“蛇吞象”式重组。

另一点让市场侧目的是， 慧博云通的交易对手方，不是大股东，而是组团的中小股东。公告显示，宝德计算大股东霍尔果斯宝德创投不参与交易，由五家天津的有限合伙企业牵头出面，将“尽力促使除霍尔果斯宝德创投以外的全体股东转让其持有的标的公司股权”。

有市场分析人士认为，宝德计算存在原实控人资金占用、对赌协议未解除等历史遗留问题，在IPO久拖未决之际，中小股东对原实控人存在不满，故选择结盟出售股份。

为进一步解决这一问题，9月13日，慧博云通公告称，公司控股股东申晖控股控制的关联方申晖金婺和浙江省国资委控制的产投致兴，与宝德计算控股股东霍尔果斯宝德创投、宝德研究院等相关方签署《股份转让协议》，申晖金婺拟以现金方式收购宝德计算22.09%股份，产投致兴拟以现金方式收购宝德计算10.00%股份。

基于双方友好协商，本次交易的对价以宝德计算整体估值45亿元为基础，相应计算本次交易对应股份的作价金额，本次交易对价合计约为14.44亿元。

目前，上述交易已经完成股份过户。10月21日的公告显示，申晖金婺完成受让宝德计算22.0875%股份的过户手续，申晖控股已通过申晖金婺取得宝德计算控制权，并拟于近期改选宝德计算董事会。改选完成后，宝德计算原实控人或不再担任任何董事、高管职务，从而“退出舞台”。

通过控股股东与国资先行接手，慧博云通试图将标的公司的治理风险转移至体外。而原实控人通过出售股份，退出了宝德计算的股东行列，上述交易的对价款项或将用于清理资金占用问题。

交易完成后，宝德计算股东结构呈现多元协同局面，主要股东将包括申晖金婺、杭州产投、长江产业集团。其中，长江产业集团作为战略投资者参与慧博云通本次重组的配套融资，将以产业基金身份入股。

投行人士分析称， 此次由民营控股股东关联方携手国资先行接手标的股权的模式，为后续整合预留了缓冲空间，降低了上市公司可能面临的复杂纠纷和治理风险。

与此同时，上市公司通过本次发行股份引入战略投资者长江产业集团，计划在业务支持、生态共建、技术创新和产业合作等方面与其深度协同。“民营+国资+产业基金”三元股东结构的形成，将提升公司的合规管理水平，增强战略协同能力。

控股股东参与业绩承诺

与其他方案相比，慧博云通收购宝德计算另一特点在于， 上市公司控股股东参与到了业绩承诺的设计中。

根据草案，由于上市公司本次发行股份购买资产的交易对方为标的公司中小股东，该部分股东未提供业绩承诺与补偿安排。

上市公司控股股东申晖控股控制的申晖金婺和浙江省国资委控制的产投致兴，以现金方式向霍尔果斯宝德和宝德研究院收购其合计持有的标的公司32.09%股份交易中，业绩承诺方霍尔果斯宝德、宝德研究院及连带责任主体李瑞杰、张云霞、深圳市宝德投资控股有限公司共同向申晖控股承担业绩补偿义务。

如果宝德计算未来实际业绩未达承诺目标，承诺方须按照协议对慧博云通进行经济补偿。补偿方式为现金补偿。各方同意业绩补偿款总和设有封顶上限，即承诺方累计划付的补偿金额不超过本次交易标的股份的交易价格。

公告显示，为充分保护上市公司及公众股东利益，申晖控股自愿按上市公司本次重大资产重组完成后持有宝德计算的股份比例，向上市公司按相应比例无偿让渡其享有的业绩承诺与补偿项下的权利及利益。业绩承诺方、连带责任主体届时将按照相应比例分别向申晖控股、上市公司承担业绩补偿义务。

通俗而言，形式上，业绩补偿款由宝德计算原实控人支付给申晖金婺；但交易完成后，申晖金婺需将相应补偿权益按比例转移给慧博云通，使该补偿收益由全体上市公司股东共享，以此保障上市公司和中小股东的利益。

慧博云通表示，通过本次交易，上市公司将实现从软件技术服务向软硬一体化的延伸发展，拓宽业务版图，完善产业链布局，提升综合竞争力。交易完成后，上市公司将与标的公司在产品生态、技术研发、下游客户资源与营销网络等方面形成积极的协同及互补关系，有助于提升上市公司的综合竞争力。

慧博云通也将借此由纯软件服务拓展为“软硬一体”解决方案提供商，拥有“算力+算法+场景应用”的全栈技术能力。不过，对市场而言，这场“联姻”承载着算力行业新势力的希望，但也不能忽视整合不畅的潜在风险。

作者：孙小程