记者 欧阳晓红

一

1月30日，是全球金融市场不寻常的一天。

伦敦现货黄金以9.25%的跌幅排在全球主要资产标的表现倒数第三，现货白银更是以26%的跌幅垫底。

很多人第一反应，是仅将它视为一次“价格暴跌”。但如果把镜头拉远，会发现这更像一次全球市场对“规则与信任”的重新标价：被当作避险的资产，也可能成为波动的源头——它要么靠“共识”上涨，要么被“纪律”砸下去。此后两天，黄金价格继续大开大合。中金公司指出，在急涨与暴跌交织的巨震面前，任何点位的测算都显得苍白。

在望正资本全球宏观对冲基金董事长刘陈杰看来，这场惊跳可以拆成三幕：影子内阁、规则重置、流动性休克与清算后反弹。此外，再加一条隐线，即所谓“马斯克公式”与“执行权下沉”的AI（人工智能）革命，可能正在悄悄改变市场对通胀、增长与美元信用的想象。

至少，黄金信仰并未崩塌。2月4日盘中，伦敦现货黄金报5079.3（+2.66%）美元/盎司，COMEX黄金报 5103.1（+3.40%），延续修复性反弹；白银修复则更急，伦敦白银现货报90.266美元/盎司（+6.81%）。

从芝加哥商品交易所（CME）数据看，2月2日黄金期货总成交量447704手；收盘未平仓合约415310手，减少10206手。未平仓合约继续下降，意味着这仍是“多头头寸去杠杆”主导的一天，而非空头大举新开仓进攻。

不过，与1月30日未平仓合约减少22646手相比，力度明显小了。这或许说明，最脆弱、最拥挤的一段仓位已在1月30日消化了相当一部分，2月2日继续出清，但更像“余震”。

2月3日的数据进一步验证了这一点。芝加哥商品交易所初步数据显示，当日黄金期货总成交287492手，收盘未平仓合约411011手，较前一日减少3765手。相比前两个交易日，2月3日更像是被动减仓明显降档——市场或许正从“保证金压力下的被动去杠杆”转向“再平衡”。

2月3日，伦敦黄金现货盘中再度冲击5000美元/盎司，更像是“修复反弹的压力测试”。

值得观察的是，近期黄金的剧烈波动引发交投活跃，线下也出现抢购与回购并存的现象，似乎是“黄金信仰没崩，反而越跌越买”。这与“交易所去杠杆”并不矛盾——一个是金融仓位的被动收缩，一个是居民配置资金的逢低承接。在极端行情里，这两股力量时常在同一时间互相拉扯。

如果把最近的故事拆开看，它们似乎互不相干：一边是硅谷在展示“AI智能体能把活儿做完”，达沃斯有人用一句话重写增长叙事，另一边则是黄金闪崩、保证金上调、全球资产一起“抽水”。但把它们放在一起，会发现其实都在讲同一件事：世界正在重新定价生产力、现金流与信用。

二

不妨揭开这三幕的逻辑。

第一幕：影子内阁——市场开始怀疑“美联储看跌期权”（Fed Put）还在不在。

“影子内阁”一说源于市场传闻：美国财政部长斯科特·贝森特与美联储主席提名人凯文·沃什同为华尔街传奇投资人、对冲基金经理斯坦利·德鲁肯米勒的门生，且与其高频沟通，因而被解读为是其影响力的延伸。

在刘陈杰看来，当媒体把斯坦利·德鲁肯米勒、唐纳德·特朗普（美国总统）、凯文·沃什、斯科特·贝森特放在同一张叙事版图里时，市场最敏感的不是“谁更鹰、谁更鸽”，而是一个更底层的问题——未来政策的“反应函数”是否变了？

换句话说，遇到经济下行与资产下跌，是继续护盘，还是先守纪律？

过去十多年，全球市场习惯了一套潜规则：风险资产一下跌，流动性就来了。这就是所谓的“央行看跌期权”。黄金在这套规则下上涨：法币信用与财政赤字扩张→长期不确定性溢价上升→黄金作为“信用解释权之外的资产”被追捧。

当“影子内阁”说法浮出水面，市场往往会自动把它翻译成四个字——纪律回归。哪怕它未必真实发生，哪怕权力结构远比想象复杂，市场也可能先按最极端的版本进行定价，因为金融市场最怕的从来不是坏消息，而是规则不清。

于是黄金的叙事被改写，不再是“只要不确定性上升就涨”，而是先要回答当不确定性上升时，流动性还在不在？

威灵顿投资管理宏观策略师朱希·达万（Juhi Dhawan）认为，沃什长期倡导强硬货币（hard money），其上任预期有助于缓解“通胀管理被政治优先事项挤压”的担忧，从而提升市场对“政策更由数据驱动”的信心，并对美元稳定偏友好。达万还指出，沃什长期主张建立新的“财政部—美联储协定”，意味着在资产负债表结构与规模管理上可能更具创造性（如与国债发行/购买节奏、抵押贷款支持证券等政策进行协同）。市场已开始计入该预期，期限溢价出现小幅上行。达万亦判断，沃什倾向支持更宽松监管，并可能成为美联储理事米歇尔·鲍曼推进改革的盟友。

第二幕：规则重置——当保证金变贵，世界会为现金让路。

刘陈杰认为，要理解黄金这几个交易日的剧烈波动，需要把“K 线叙事”换成“清算叙事”。期货市场的杠杆本质上是用保证金向“系统”租来的。波动一变大，交易所与经纪商就会提高门槛，目的是别让清算系统出事。于是出现典型连锁反应：波动上升→保证金上调→杠杆仓位被迫收缩（补钱或减仓）→减仓引发更大波动→波动再推高保证金与风险偏好门槛。

这就像一台“顺周期放大器”，于是避险资产也会被抛售。当保证金、风控、仓位纪律被抬高时，市场需要用“生存”来定价。

第三幕：流动性休克与出清反弹。

所谓休克，是一种“有秩序的疯狂”：趋势模型触发卖出操作，保证金不足就必须减仓，风控触线就要清理。每个人都在执行自己系统里“最正确的动作”，合起来却是一条笔直的下坠线。这种休克，往往会带来出清后的强反弹，因为最脆弱的一批杠杆资金被挤出后，市场反而能喘口气。

三

在刘陈杰看来，特斯拉创始人埃隆·马斯克近日在达沃斯论坛上抛出的那句“未来GDP（国内生产总值）=机器人数量×机器人效率”，之所以让人感到后背发凉，是因为其把未来经济拆成了两个相互打架的方向：一是通缩想象——机器人与AI让边际成本趋近于零，商品与服务价格下行，传统通胀逻辑被削弱；二是资本开支现实——算力、电力、数据中心、资源、供应链等都需要巨大投入，短期会把“资本品价格”与“能源约束”推到台前。

于是一种“剪刀差”出现了：消费端看起来更通缩，投资端却可能更通胀，同时生产率跃迁的叙事越强，基础设施与资源的紧约束越硬。在这种环境里，“降息+缩表”这类拧巴组合或许会更频繁出现：一手松是为了增长与融资，一手紧是为了纪律与资产负债表可信度。市场最怕的不是松或紧，而是松紧同时出现，这意味着政策目标不再单一，资产定价的锚开始漂移。

还得再加一脚“油门”——执行权下沉。当AI从“建议者”变成“执行者”，市场会更敏感。刘陈杰认为，硅谷最让人紧张的不是“模型又聪明了多少”，而是“它开始动手了”。围绕Anthropic、OpenClaw等AI智能体所引发的争议，本质上指向“执行权下沉”。用通俗的话说，AI不再只是聊天框里的参谋，而是在系统里完成任务的智能体。

此类工具可理解为AI代理运行时：它能把任务拆成步骤，并通过插件/技能与外部服务交互，执行工作流，例如调用终端、读写文件、运行脚本、访问网页/应用程序编程接口、生成文档、同步项目任务等。它的价值在于把AI变成“可执行系统”，但它的风险也来自同一个原因——执行权限越强，供应链与权限治理越重要。

因此，劳动的可替代性会被重新定价。当可替代性上升，工资与成本的长期路径会被重新想象，而当长期通胀路径被重新想象，利率、美元信用与黄金定价都将被迫重估。于是市场进入了一个新阶段：不再只是押涨或押跌，而是在押注“未来规则怎么写”。

四

近期，不少机构在2026年展望中，都将“AI从基础设施/模型走向应用落地”作为主线之一。

贝莱德集团将AI与基础设施、国防、代币化等并列为重要主题；德意志银行研究部则提到，AI主题从“热潮”走向更现实的落地与分化；摩根大通则将AI视为影响行业与机会的重要变量；先锋领航基金讨论了AI对2026年经济与市场的影响，并提示估值与风险的区分。

从 2023—2025年的“算力/模型/基础设施周期”，到2026年机构更关心三件事：一是生产率能否兑现，即企业是否将AI嵌入流程（降成本、提周转、降差错）；二是商业化与投资回报，即预算从“创新支出”转为“运营支出”；三是应用扩散：不只科技公司应用，也扩散到金融、工业、医疗、零售与公共部门。

在刘陈杰看来，若把这轮黄金巨震放到更大的框架里，它不像一次普通的“多头踩踏”，更像一个阶段性的定价权交接。一边是“影子内阁”式的紧缩逻辑：财政纪律、压通胀、抬真实利率，用“扭曲”换信用——底层诉求是证明美元仍值得信任；另一边是“马斯克公式”的扩张逻辑，AI与能源基建决定竞争力，资本开支难以避免爆发——底层诉求是用扩张换生产力，哪怕暂时牺牲通胀约束。

两套逻辑在高位发生碰撞，并非巧合。若黄金越来越像“心理分水岭”，它就不再只是对冲通胀的老工具，而更像对“美元体系能否同时完成紧缩与扩张”的压力测试。当市场开始怀疑：紧缩救不了增长、扩张救不了信用，那么黄金就会被动承担“第三选项”的角色——而第三选项最大的特征往往不是单边上涨，而是波动率上行。

因此，接下来的关键不再是押注金价“向上还是向下”，而是监测“两端何时妥协、以何种方式妥协” 。

决定黄金未来波动的，不是黄金本身，而是信用修复能否成功。刘陈杰认为，当信用修复成为一个“紧缩与扩张都无法独立完成”的任务，黄金可能就会长期处在“被争夺的定价中心”。在这种结构里，黄金的波动率，可能在相当长时间里高于权益市场，因为权益市场还能靠增长预期讲故事，而黄金讲的是“故事能不能被相信”。