在刚刚过去的2025年，如果要用一个词来形容中国医药行业，你会选什么？

是“狂飙”，是“焦虑”，还是“触底反弹”？

这一年，中国医药行业终于从长达四年的“寒冬”中探出了头，二级市场悄然完成了一场漂亮的翻身仗。医药生物指数全年增长11.94%，不仅扭转了此前连续四年的下降趋势，更在全行业的排位中从末尾一跃升至中游。

但这还不是最刺激的。

真正让全球资本瞪大眼睛的，是中国创新药的“出海大爆发”。2025年，License-out交易总额达到了1357亿美元，首付款总计70亿美元，首次超过一级市场融资金额。这些数字背后，是全球制药巨头真金白银投给“中国智慧”的信任票。

在华丽的数据和源源不断的热钱背后，日子也确有艰难。集采的常态化推进使得利润空间持续收窄，医保基金的收入增速持续不及支出，让支付端的达摩克利斯之剑依然高悬。

二级市场的火焰，也并未完全融化产业端的坚冰，医药制造业营业收入和利润总额依然微降（分别下降1.61%和1.42%），疫情后的需求疲软仍在延续。

这背后，各个细分赛道的悲喜也并不相通：创新药高歌猛进，AI医疗热潮再起；疫苗和血制品仍在磨底，中药估值修复蓄势待发；CXO景气度悄然回升，生命科学上游则悄悄酝酿着并购大潮……

如今，从这份新鲜出炉的《中国医药行业2025回顾及2026展望》中，我们透过密密麻麻的数据，试图还原2025年的行业真实图景，也试图回答2026年行业格局的重构密码。

2026年，资金会流向哪里？机会又藏在哪里？究竟是该重仓创新药，还是抄底中药？是该布局出海供应链，还是押注AI医疗？

01

2025年，仍有悬而未决之问

2025年，医药产业始终在矛盾中前行。

创新药出海爆发，是最受行业关注的变化之一。

很多人都好奇，为什么2025年突然就成了BD交易的“大年”？麦肯锡的数据给出了最直接的答案：中国创新药企在药物发现阶段，比国际同行快2-3倍，成本仅为全球最佳实践的三分之一到二分之一。

当MNC面临核心产品专利悬崖的倒计时，中国Biotech的源头创新、高效的临床研究以及完善的一站式CRDMO生态系统，成了全球药企最无法拒绝的“弹药库”。从三生制药与辉瑞的PD-1/VEGF双抗超预期合作，到“预告式BD”在二级市场掀起一场股价狂欢，再到小核酸药物领域的频繁牵手，2025年创新药行情以BD为线索不断演绎。

全球研发需求回暖和中国创新药研发增长，也正在转化为中国CXO的订单。2025年前三季度，药明康德在手订单同比增长41.2%，康龙化成新签订单同比增长超过13%，这些订单将转化为CXO公司2026年业绩。从营收上看，头部CXO公司的营收增速显著改善，药明康德25Q1至25Q3营收同比增速回升至15%以上。

而在支付端，困扰行业多年的“创新药谁来买单”的终极难题，也在2025年底迎来了曙光。首版“商保创新药目录”发布，让CAR-T这类百万级疗法终于看到了放量的希望。

此外，AI医疗迎来热潮，多家医疗服务公司、药企及医疗机构宣布接入DeepSeek，包括医渡科技、恒瑞医药、上海第六人民医院等。 E药经理人在报告中梳理出“2025年中国AI医疗/医药产业全景图”，AI智慧药房、AI医药研发、AI医疗服务、AI医疗器械多点开花。

繁荣的另一面，是部分板块的持续蛰伏。

疫苗板块2025年走势进入磨底期，但随着存货周转率逐步回升，应收账款周转率也提升至正常水平，2026年行业有望“轻装上阵”。中药板块同样承压，从中证中药指数近10年估值水平来看，中药板块目前市盈率（TTM剔除负值）为20.24，处于4.7%分位，为历史较低水平。

血制品板块则经历了供需失衡的阵痛，白蛋白、静丙价格持续下行。不过，随着供给端主动收紧，采浆量增速从24年的14%降至25年上半年的5%，预计2026年各家企业业绩有望在低基数状态下实现逐步改善。

医疗器械的细分赛道表现各异。高值耗材进入“后集采”修复期，多个品类的集采覆盖已较充分，价格调整的阶段性压力基本释放；设备更新与集采推动医疗设备市场阶段性反弹，IVD则在多重政策挤压下量价齐跌。

总而言之，市场情绪回暖与产业基本面疲弱并存，创新药出海热潮与支付端落地滞后形成反差，集采持续渗透但相关各板块修复节奏迥异。

这些悬而未决的核心问题，将在2026年主导产业分化格局。

02

2026年，再无“顺风车”

站在2026年的全新开篇，我们看到的不仅是简单的复苏或承压，更是结构性重估。

2025年，中国创新药BD交易繁花似锦，但真正的考验或许才刚刚开始。2025年前10个月，中国创新药出海交易首付款仅占交易总额的5.5%，这意味着超过94%的价值（里程碑付款+销售分成）需要在未来几年兑现。

2026年，BD交易将进入“里程碑兑现期”。市场不再迷信动辄数十亿的交易总额，而更关注首付款背后体现的认可度，以及品种推进的临床进展。谁能走得更远，成为市场关注BD交易的新焦点。

CXO行业2026年将从成本竞争走向技术溢价。2025年，小分子、单抗等赛道已白热化， 而多肽、ADC、小核酸等高壁垒赛道正享受更高利润率，这些高价值技术赛道，将催生创新产业链需求。例如，药明康德预计2025年底多肽固相合成反应釜总体积达到10万升，凯莱英预计2025 年扩大到4.4万升。

生命科学上游领域，国产替代、出海以及并购是发展趋势。生命科学上游整体国产市占率依然偏低，但细分领域已涌现出达到国际先进水平的公司。在贸易冲突背景下，供应链自主可控成为刚需，国产替代进程有望加速。同时，海外市场空间广阔，多家公司海外收入已占据半壁江山。

AI医疗商业化提速。随着政策指引明确，医学影像、制药、基因测序、健康管理四大方向加速发展。AI辅助诊断已纳入医疗服务定价，AI制药将研发周期缩短近半，AI健康管理正从单点工具向平台演进。 2026年，AI+医疗将不再是概念，而是实实在在的业绩增量。

下游制剂的重磅专利悬崖，将为原料药带来机遇。 2025至2030年，全球有近3900亿美元原研药陆续专利到期，相较2019-2024年总额增长124%。仿制药渐次上市，将进一步扩大特色原料药市场。

多元支付体系构建进入实质阶段。 首版“商保创新药目录”已于2025年底发布，2026年商保将从“目录发布”走向“深度落地”，核心突破点在于支付效率提升与覆盖范围扩大。

总而言之，2026年医药产业的核心逻辑是“分化”而非“普涨”。创新药企需聚焦优质管线与高效合作，器械企业应发力技术创新与海外拓展，CXO企业需绑定高景气赛道，中药企业要把握政策红利与库存周期，医药商业需拥抱新零售转型。

2026年，医药行业再无可以搭便车的“顺风车”。找准自身赛道的核心矛盾与确定性机会，将是穿越行业周期、实现持续增长的关键。

一审| 石宛佳

二审| 李芳晨

三审| 李静芝