文/冉学东

天弘余额宝货币基金的7日年化收益率已跌破0.9%，5月7日的最新数据显示为0.89%，万份收益为0.2416元，即1万元每日收益约0.24元。

从5月2日，天弘余额宝货币基金的7日年化收益率就跌破1%，此后一路向下，穿破0.9%。不过，这一收益率水平在目前货币基金里是普遍现象。

回顾历史，真乃沧海桑田，余额宝曾于2014年创下6.763%的峰值，经过12年的旅途，余额宝的收益率是一个陡峭的下行通道，这个曲线隐藏了十多年中国货币形势的所有变化。

货币基金投资的资产主要是同业存单，短期国债等，还包括一些银行存款，这些资产的收益率下行，主要拜央行货币政策宽松所赐。市场利率持续走低，导致这些资产收益率下降，进而传导货币基金等。

但是过去几个月，央行在逆回购降至地量操作，3月份MLF回笼流动性达8500亿元。

关于4月份央行的操作情况，5月7日， 央行公布了4月流动性投放情况，4月，中期借贷便利（MLF）净投放-2000亿元，常备借贷便利（SLF）净投放-7亿元，抵押补充贷款（PSL）净投放-2000亿元，其他结构性货币政策工具净投放3667亿元。

公开市场操作方面，4月，公开市场国债买卖净投放400亿元，7天期逆回购净投放-3316亿元，中央国库现金管理净投放1300亿元，其他期限逆回购净投放-4000亿元。

从以上可以看出，4月份央行的操作还是以巨量的流动性回笼为主基调，但是市场利率没有很明显的上涨，反映资金面松紧的指标银行间市场隔夜质押式回购利率DR001自3月16日起，从接近1.35%的高位一路下行。3月底至4月初，该利率出现明显跳水，随后在1.22%至1.24%的区间内维持低位震荡。尽管4月28日跨月前夕利率一度快速拉升逼近1.32%，但截至5月7日回落至1.26%左右，5月8日再跌3个BP到了1.2430%，DR007走势基本类似，5月8日再跌3.59个BP到1.3365%。

为何央行的收水动作引来市场利率反弹，而是继续下跌呢，笔者认为，由于境外资金流入过量，央行对市场的控制力已经出现松动。这是由于从去年以来，一方面我国货物贸易顺差达到历史最高水平，企业手里积累了大量外汇。另一方面，去年全年，美元持续贬值达10%左右，今年来，美元仍然疲软，尽管贬值幅度不大，但是人民币对美元升值速度开始加速，这导致外贸企业对美元的贬值趋势形成预期，开始大力度结汇。

根据国家外汇管理局公布的数据，2025年全年，银行累计结汇25949亿美元，累计售汇23983亿美元，结售汇顺差1966亿美元。从月度走势来看，2025年结售汇顺差呈现阶段性波动：5月起连续7个月实现顺差，显示市场结汇意愿逐步增强；9月结售汇顺差达510亿美元，处于年内较高水平；11月顺差收窄至157亿美元，反映市场趋于均衡；12月顺差扩大至1001亿美元，企业年底集中结汇。

到了今年开年，2026年3月，银行结汇18889亿元人民币，售汇17786亿元人民币。2026年1-3月，银行累计结汇53275亿元人民币，累计售汇43606亿元人民币。按美元计值，2026年3月，银行结汇2736亿美元，售汇2576亿美元。2026年1-3月，银行累计结汇7664亿美元，累计售汇6277亿美元。也就是说，今年一季度，结售汇顺差仍然高达1387亿美元。

结售汇顺差就意味着，商业银行在收到客户的外汇后，要用当时的汇率把相应的人民币投放到市场，变为客户的存款。

如果商业银行手里的存款不足，他就必须把这些外汇卖给央行，央行投放基础货币到市场，成为客户存款，这必然形成市场充裕的流动性。流动性充裕，市场利率必然下跌。

不过我们看到央行虽然这两月在市场回收流动性，他们也看到市场利率仍然在走低，但是并未采取更进一步的措施使得市场利率上行，并且还时不时的投放流动性，那么说明，目前市场的利率走势，是央行合意的走势，从这个角度上讲，央行保持了宽松的流动性，导致市场利率走低，也没错。