来源：界面新闻

国内新能源电连接头部厂商维衡股份正冲刺 IPO。这家公司依托新能源汽车母排赛道跻身行业第一梯队，过去三年营收连续高速增长，营收规模从 8.95 亿元升至 15.12 亿元。

但光鲜营收数据背后，维衡股份盈利增长近乎停滞、毛利率震荡下行、应收账款持续高企、资产负债率突破 68%。此外，公司还存有客户集中、下游行业增速放缓、跨界液冷业务前景不明、海外收入大幅缩水等多重风险。

本次IPO公司拟募集资金 6.65 亿元加码母排产能、布局液冷散热。在财务承压、行业竞争白热化的背景下，大举扩产能否消化、新业务能否兑现增长预期，这家龙头企业的上市之路充满不确定性。

增收不增利

维衡股份主营新能源汽车、储能、充电桩领域母排与精密结构件，产品覆盖硬连接母排、柔性母排、CCS 组件、电磁防护结构件等，2025 年国内新能源汽车硬连接母排市场份额达 10.1%，位列行业第一梯队，动力电池母排营收位居国内前列。

2023-2025 年，维衡股份营业收入分别为 8.95 亿元、11.71 亿元、15.12 亿元；归母净利润三年分别为 0.57 亿元、1.14 亿元、1.15 亿元。

数据来源：Wind、界面新闻研究部

注册会计师秦由对界面新闻记者表示：“2025年维衡股份呈现典型的增收不增利模型，营收涨三成，净利润增长 0.75%，核心症结在于毛利率下滑。”

界面新闻记者注意到，维衡股份综合毛利率确呈先升后降态势，从2023 年的 17.28%到2024 的 20.14%，再到2025 年的18.48%。

数据来源：Wind、界面新闻研究部

汽车行业研究员张玥初补对界面新闻记者表示：“新能源电池厂、整车厂持续推进供应链降本，每年对零部件企业提出降价要求；同时凯中精密等传统精密加工企业跨界布局 CCS、汇流排，行业新增产能集中释放。”

维衡股份则表示，若行业竞争加剧、原材料与人工成本上行，且无法通过技术迭代、规模化生产降本，将持续面临利润率下滑冲击。

行业竞争格局下，中小厂商主打低价低端产品分流订单，头部电池厂自研配套体系进一步压缩第三方企业盈利空间，比亚迪旗下弗迪电池CCS、母排高度自研自供，对外采购比例低，第三方厂商切入难度极大，行业议价权持续向终端客户倾斜。

不断增长的负债

相比利润增速放缓，维衡股份的应收账款持续膨胀。2023 至 2025 年，公司应收账款账面余额分别为 2.87 亿元、4.31 亿元、6.55 亿元，三年增幅超 128%。应收账款占当期营业收入比重逐年攀升，从 2023 年 32.05% 升至 2024 年 36.83%，2025 年进一步突破 43.31%，超四成营收停留在应收账款端，未能转化为经营现金流。

维衡股份逐年计提坏账准备，坏账准备占应收账款余额比例却从 2023 年 14.59% 下降至 2025 年 9.08%。

“营收扩张依靠拉长账期换取订单，是新能源零部件企业常见操作，但具有风险隐患。” 秦由对界面新闻记者表示，“当前下游新能源汽车行业增速明显放缓，2025 年国内新能源汽车销量 1649 万辆，同比增长 28.2%，行业机构预测下一年度销量1900 万辆，增速回落至 15.2%。”

对此，维衡股份表示，若下游行业不景气、核心客户经营出现重大负面变化，应收账款无法按期收回，可能对公司财务状况和经营成果产生不利影响。

界面新闻记者注意到，销售规模扩张但回款周期持续拉长，大量账面利润无法转化经营性现金流，叠加公司持续扩产（公司在建工程由2023年的862万元增长至2025年的1.66亿元）带来设备、工程大额资本开支，维衡股份日常经营资金缺口持续扩大，流动性持续承压。

2023-2025 年，维衡股份资产负债率分别为 64.56%、63.95%、68.61%，连续三年高于 60%，2025 年资产负债率上行 4.66 个百分点，债务压力加重。

数据来源：Wind、界面新闻研究部

维衡股份流动性指标同样难言乐观，三年流动比率分别为 1.11、1.16、1.15，速动比率 0.89、0.94、0.96，速动比率连续三年低于 1，公司也承认“流动比率、速动比率相对较低，资产负债率相对较高。”

客户结构高度集中也是一大风险。2023-2025 年，维衡股份向前五大客户销售额占主营业务收入比例分别为 76.62%、69.77%、57.80%，尽管占比逐年下滑，但 2025 年仍接近六成，单一客户订单波动即可影响全年营收规模。

海外业务方面，维衡股份境外收入规模与营收占比同步收缩，2023-2025 年境外收入分别为 2.57 亿元、3.78 亿元、3.41 亿元，对应收入占比分别为 33.33%、33.60%、23.44%。公司2025 年境外收入规模、营收占比双双下滑，海外客户高度集中于单一客户主体。

张玥初对界面新闻记者表示， “动力电池头部大厂普遍推行供应链多元化策略，持续导入多家第三方供应商。同时头部电池厂、整车厂具备议价能力，长期压价采购，持续压缩零部件厂商利润空间。”

产能消化难题

界面新闻记者获知，本次维衡股份 IPO 拟募集资金总额 6.65亿元，资金投向分为产能扩张、新业务布局、研发、补流四大板块。新能源汽车母排模组扩产项目投入 2.35 亿元、新能源汽车母排扩产项目 1.63 亿元、液冷散热产品基地项目 1.05 亿元、研发中心建设 0.62 亿元，剩余 1 亿元用于补充流动资金。

数据来源：公司公告、界面新闻研究部

维衡股份两大母排扩产项目合计募资 3.98 亿元，核心逻辑是巩固现有主业市场份额，匹配新能源汽车产能扩张需求。不过，在行业增速放缓、行业产能持续过剩背景下，大规模扩产能否实现满产消化存疑。

维衡股份也表示，新能源、储能行业高速增长周期已过，行业增速回落、竞争加剧，公司主流客户已实现全覆盖，依靠原有业务维持历史高增长难度大幅提升，若新客户开拓不及预期，收入增速存在下滑可能。

维衡股份本次募资另一风险点指向液冷散热产品基地项目，意图从高压电连接赛道跨界切入热管理领域，打造第二增长曲线。技术层面，公司已掌握液冷板仿真设计、锻压流道成型、真空扩散焊、高可靠密封等全套工艺，液冷产品已取得少量客户量产定点、实现小批量供货，但整体业务仍处于早期拓展阶段。

需要指出的是，液冷散热产品产能消化高度依赖于新能源汽车高压平台升级及数据中心等下游市场的实际增长速度，若下游需求增长不及预期，将面临新增产能无法有效消化的风险。与此同时，行业市场竞争充分且格局正在重塑，维衡股份不仅需要应对传统服务器巨头和专业精密温控企业的竞争，还要面对汽车热管理等跨界企业的激烈角逐。