来源：金融投资报

一季度业绩还实现双增长的白酒龙头企业贵州茅台中期业绩再度走弱。

近日，贵州茅台披露的2026年半年报显示，今年上半年，公司实现营业总收入922.78亿元，同比增长1.3%；归母净利润445.17亿元，同比下降1.95%。这是贵州茅台登陆资本市场25年来的第二次中期业绩下滑。

除了龙头企业贵州茅台中期业绩不及预期，还有多家上市酒企上半年业绩预告走弱，白酒行业呈现业绩承压、强弱边界重构的新特征。

市场分析人士认为，当前，白酒行业处在本轮周期底部，未来板块行情演绎或将更趋谨慎，依托真实动销改善、品牌壁垒稳固、经营韧性凸显的结构性极致分化行情，行业周期底部的估值重塑仍在持续。

橱窗里陈列的茅台酒摄影李里

贵州茅台引发市场热议

营业收入增速下降，净利润再现负增长，一时间，贵州茅台的业绩问题成为市场热议的焦点。正方观点认为，在行业处在周期性和结构性调整的形势下，贵州茅台展现出较强的发展韧性；反方观点则认为，贵州茅台业绩再次出现下滑折射出白酒行业压力增大，即便是龙头企业仍难以承受。

白酒行业分析师蔡学飞在接受金融投资报记者采访时表示：“贵州茅台2026年上半年这份财报的核心价值不在于利润数字本身，而是其正在用一轮主动的财务出清，完成从‘渠道驱动’到‘直连消费者’的模式切换。”

蔡学飞进一步表示：“首先，市场过度关注贵州茅台的净利下滑，却低估了其收入结构的质量变化。茅台酒作为核心单品仍保持正增长，这在行业整体承压的环境下本身就具有标杆意义。更重要的是，i茅台的爆发式增长，意味着贵州茅台正在把定价权和销售主动权从经销商体系收回到自己手中。其次，现金流和现金储备才是周期底部的硬道理。经营现金流大幅增长、账上近1850亿元现金，叠加75%的分红底线，意味着贵州茅台是白酒行业唯一一家不需要依赖外部融资就能独立度过寒冬的企业。最后，改革的制度红利尚未充分释放。非标代售、双价格锚落地，整体直销占比突破50%，这些架构性的调整在上半年才刚刚搭建完成，真正的报表兑现要从下半年才开始。随着中秋节旺季的到来、提价效应落地、代售模式满季运行，贵州茅台下半年的环比改善具备较强的确定性。”

综合来看，蔡学飞认为，贵州茅台2026年上半年的“平淡”是一次主动选择的财务回调，而不是基本盘的松动。对于长线资金而言，当前阶段恰恰是观察改革成效的最佳窗口期，只要后续能够验证直销体系的价格稳定性、系列酒的触底回升，以及现金流向利润的正常转化，那么，这一轮“高质量换挡”就有机会得到市场的重新认可。

与此同时，还有不少机构表示出类似的观点。

接受金融投资报采访的资深白酒行业观察家李煜曦表示：“贵州茅台半年报利润承压，源于其主动调整渠道结构叠加行业周期下行，属于阶段性现象，并未动摇贵州茅台稳固的底层商业模式。不过，从长期维度判断，时代环境与市场格局已然改变，贵州茅台很难再复刻过往高速扩张的发展阶段。”

白酒行业业绩两极分化加剧

截至目前，除贵州茅台已披露中报外，白酒行业中还有7家上市公司发布了2026年中期业绩预告。从披露数据来看，白酒行业上半年分歧明显加大，有少数公司的业绩逆势回升，然而多数公司的业绩则出现大幅下滑甚至亏损。

从亏损金额来看，皇台酒业在7家上市公司中的亏损金额最高。从上半年业绩预告来看，皇台酒业预计2026年上半年归属于上市公司的股东净利润亏损1000万元至1800万元。对于业绩出现亏损，皇台酒业表示，公司持续加大市场宣传及渠道投入，使得销售费用同比增加；同时，受市场环境影响，营业收入较上期下降。综合影响下，本期利润较上期同比下降。

此外，水井坊则出现了罕见的中期亏损情况。从上半年业绩预告来看，水井坊预计上半年实现营业收入10.82亿元，同比下滑27.78%；预计归母净利润为亏损622.21万元，同比由盈转亏。水井坊表示，主动优化库存导致上半年营业收入减少约3亿元，毛利减少约2.5亿元。同时，公司坚持谨慎性原则，对存货相关事项、或有事项及其他需审慎确认事项进行了充分评估，并根据企业会计准则计提相应准备；叠加政府补助同比减少、供应链融资成本增加等因素，导致上半年归属于上市公司股东的净利润为负。

与此同时，还有多家上市酒企净利润同比大幅下滑。其中，天佑德酒预计2026年上半年归属于上市公司股东的净利润823.36万元至1235.05万元，同比下降84%至76%；顺鑫农业预计2026年上半年归属于上市公司股东的净利润盈利3600万元至5300万元，同比下降69.34%至79.18%。

白酒行业虽然承压，但其中也有基本面出现改善的公司。其中，五粮液预计上半年归母净利润为87.3亿元至92亿元，同比增长88.8%至98.97%。对于业绩大幅增长原因，五粮液表示主要是上年同期基数较低及公司销售旺季核心产品动销回暖。

低基数背景下或迎边际改善

虽然白酒行业超过半数的上市公司还未披露中期业绩或业绩预告，但从目前已知信息来看，业绩分化格局已逐渐清晰。白酒行业周期何时迎来底部拐点，在业内人士看来还需更多数据来支撑，但下半年在低基数影响下，白酒行业有望迎来边际改善。

国泰海通证券分析师訾猛表示，白酒行业处在本轮周期底部，报表已连续多个季度调整，结合已披露的半年报业绩预告及调研情况，预计2026年二季度，白酒行业报表层面将延续出清状态，仅部分上市酒企有望实现同比持平或正增长。与此同时，上市酒企愈发理性，渠道库存的绝对量稳中有降，价格急跌的情况显著缓解。从需求端来看，五一节和端午节小旺季表现一般，部分场景仍未完全恢复。目前业内普遍认为，2026年至2027年为白酒行业筑底期，下半年中秋节、国庆节及2027年“开门红”将是重要观察点。总体上，随着白酒饮用需求正常化，行业有望迎来拐点。

“随着促消费相关政策持续落地，行业消费环境逐步改善，白酒需求有望逐步修复。”爱建证券分析师范林泉认为，白酒行业控量稳价推动批价回升，出清逐渐见底。白酒行业目前处于估值低位，悲观预期充分，头部酒企带动提高分红比例，股息率具备一定的配置吸引力。从短期看，下半年，白酒行业低基数效应更为显著，更多酒企动销和报表同比有望转正。从长期看，在白酒行业调整期，投资应首选业绩确定性强的优质头部公司。

“行业龙头有望率先走出周期底部，但板块内部的分化恐怕难以避免。”接受金融投资报记者采访的白酒行业分析师胡晓表示：“在白酒行业这一轮深度调整中，分化将是贯穿未来一段时期的主旋律。从企业层面观察，拥有强势品牌与资本护城河的头部名酒企业，抗风险能力更为突出，在周期筑底阶段业绩明显好于行业整体水平。它们可以通过适度降价、以价换量的方式尽力稳住基本盘。相比之下，部分二三线酒企则要在这场寒冬中迎接更为严峻的考验。在市场预期的估值修复行情里，头部酒企也有望凭借更优异的业绩表现率先完成突围。”

从资本市场视角来看，由于龙头业绩不及市场预期，短期白酒板块情绪仍将承压。