风电景气周期抬升之下，上游辅材厂商开始冲击资本市场，浙江佑威新材料股份有限公司（证券代码：874390.BJ，下称 “佑威新材”）就是其中一家。这家深耕风电叶片真空辅材、结构芯材的专精特新企业，2023年曾冲刺深交所主板，同年12月主动撤回。此次时隔三年转向北交所递交招股书，拟募资4.11亿元扩产。

对于前次撤回原因，佑威新材在回复界面新闻采访时称：“系综合自身发展阶段作出的审慎决策。本次申报北交所，是基于公司整体发展规划的战略选择。”

从深主板到北交所，佑威新材有哪些变与不变？

9000万分红与4000万补流：钱去哪儿了？

界面新闻记者注意到，佑威新材披露的分红与资金数据形成反差。2024年，公司分两次派发现金红利——半年度5000万元、三季度4000万元，合计9000万元。当年公司归属于母公司所有者的净利润为4842万元，分红金额接近当年净利润的两倍。按范氏家族68.36%的持股比例计算，约6150万元流入了实际控制人及其家族成员的口袋。

佑威新材本次募资总额4.11亿元中，列有“补充流动资金4000万元”。截至2025年末，公司一年内到期的非流动负债380万元、长期借款4000万元，短期借款1.9亿元，有息负债合计约2.34亿元，流动负债承压明显，公司货币资金仅9455万元，或无法覆盖短期有息负债。

对于分红与补流的矛盾，佑威新材方面对界面新闻记者表示：“公司进行股利分配是基于报告期内持续盈利的良好基本面，旨在与全体股东共享经营成果，符合《公司章程》明确的利润分配政策。而本次的募资补流，是着眼于公司未来战略发展的前瞻性布局。”

其实存在类似情况的不止佑威新材一家。Wind数据显示，近年多家北交所申报企业因 “大额分红后募资补流” 被监管连续问询，创正电气、凯得智能均因同类操作被重点追问，部分企业最终删除补流募投项目。一位长期跟踪IPO项目的投资人王坤向界面新闻记者表示：“这种在申报前突击分红、同时又以补充流动资金为由向市场募资的做法，在审核中通常会被重点关注，监管层会进行追问。”

翻倍的利润和枯竭的现金

如果说分红是存量资金的分配问题，那么现金流则是增量资金的真实写照。

2025年，佑威新材归母净利润同比大增108.43%至1.01亿元，但经营活动产生的现金流量净额仅为1011万元，同比下跌89.10%。据界面新闻记者计算，佑威新材净现比为0.1倍。

造成“有利润无现金”的核心原因，是应收账款的高企。截至2025年末，佑威新材应收账款账面价值5.50亿元，占期末资产总额41.15%。界面新闻记者翻阅招股书后发现，风电行业普遍使用“云信”、“三一金票”等数字化债权凭证结算，佑威新材应收票据+应收账款合计占总资产48.22%，其中逐年攀升的数字化债权凭证2.39亿元，该类票据流转受限、回款周期长，坏账计提弹性较大。

行业审计人士陈志航向界面新闻记者解读称，“净现比仅0.1意味着每赚1元账面利润，仅0.1元转化为真实经营现金，其余全部沉淀在应收款中。下游风电整机、叶片企业近年持续压缩付款周期、拉长票据账期，一旦行业景气回落，客户现金流恶化，大额应收将直接转化坏账，吞噬账面利润。”

佑威新材方面则对界面新闻记者表示，“经营活动产生的现金流量净额存在阶段性波动，主要受销售回款、采购付款节奏共同影响。”而对于主要客户，佑威新材则表示：“公司执行的是合理信用政策，结算以承兑汇票及数字化应收账款债权凭证为主，销售现金回款存在时间差。”

周期之困

佑威新材对外称具备完整自主研发、生产能力，但招股书产销数据暴露核心生产短板：脱模布为公司第一大收入产品，2025年贡献收入3.14亿元、占主营收入的36.28%。2025年总产量10672.58万平方米，其中委外产量4950.56万平方米，委外占比高达46.39%，接近半数产量依靠外部纺织厂代工。委外供应商全部为苏州、池州中小型纺织企业，佑威新材仅提供原材料，交由外协完成织造、涂覆工序。

对于委外占比过高，佑威新材方面对界面新闻记者表示，主要是出于经济性考虑以及生产能力不足而无法满足订单生产的要求时的选择。

数据来源：招股书

叠加产能周期矛盾，风险进一步放大。2024年行业低谷时，真空袋膜产能利用率仅 76.01%、PET 泡沫仅60.45%，仅2025年风电装机大年产能冲高至90%以上。本次募投两大扩产项目合计投入3.16亿元，大幅增加真空袋膜、PET泡沫产能，风电行业具备强周期性，“十五五” 装机增速若放缓，新增产线将大面积闲置，固定资产折旧、产能利用率下滑将双重冲击盈利。

从另一个角度看，真空袋膜产能利用率从2023年的56.65%升至2025年的96.04%，既反映了市场需求的旺盛，也暗示了产能瓶颈的紧迫，这也是募投扩产项目的逻辑基础。

数据来源：招股书

界面新闻记者注意到，佑威新材的业绩与风电行业政策高度相关。

佑威新材业务高度依赖风电叶片赛道，复合材料辅材、轻量化芯材全部供给风机叶片制造企业，2023-2025年前五大客户收入占比67.12%、63.20%、67.31%，客户集中度持续偏高，远景能源、明阳智能、天顺风能等头部叶片厂贡献主要营收。

佑威新材表示，公司经营存在显著风电行业依赖风险：2020年补贴退坡抢装透支需求，2021-2022年行业景气大幅回落，直接造成2024年公司业绩腰斩。2025年为“十四五” 收官装机高峰，行业需求集中释放带动公司利润翻倍，周期性特征完全暴露。

在佑威新材本次募投项目中，轻量化高强度结构芯材产业化项目拟投资1.15亿元，高性能复合材料成型用真空袋膜产业化项目拟投资2.02亿元。两大扩产项目合计3.16亿元，占募资总额的77%。在风电行业存在周期性波动的背景下，新增产能的消化前景存在不确定性。

界面新闻记者查阅同行业可比公司业绩发现，常友科技2025年综合毛利率为21.87%，同比下降3.95个百分点；振石股份毛利率从2023年的26.40%降至2025年的22.73%。整个风电产业链的价格压力正在向上游传导，佑威新材难以独善其身。

数据来源：招股书