8月26日，海思科今年的第五笔海外合作正式披露。这次还特意发在早盘前，公司似乎充满了对自身这项交易以及整个创新药板块的信心。

公司将一项口服小分子自免资产的大中华区外权益，授权给美国新公司Sentivera。海思科拿到4,000万美元现金、价值约3,589万美元的Sentivera 股权，持股17.5%，还有最高14.6亿美元里程碑、销售提成和再授权收入分成。

项目本身未披露代号，也未披露靶点。公司只给出几个关键词：口服小分子、二型炎症、刚获中国IND批准。

值得注意的是，Sentivera在2025年11月25日才注册成立。12天前，辉瑞刚完成对Metsera的收购。Metsera同样由Population Health Partners（PHP）和ARCH Venture Partners共同创建。两家机构刚完成一次重量级退出，又迅速为一项来自中国的二型炎症资产搭起新公司。

VC，尤其是老美那边喜欢折腾的钱，总站在产业模式创新的一线。这再一笔的NewCo，也彻底验证了NewCo这套新兴资本模式在中美两地创新药资产价值放大的有效性。

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这个项目，到底是什么？

医药笔记推测海思科授权给Sentivera 的项目是STAT6 PROTAC，虽然尚未得到公司确认。但这个猜想并非凭空而来。

海思科在2025年连续公开了两组STAT6 降解剂专利：一组于5月申请、11月公开；另一组于7月申请、2026年3月公开，后者题为“含磷酰基的STAT6降解剂及其在医药上的应用”。两组专利的申请人均为海思科，应用范围覆盖炎症和自身免疫相关疾病。

再看本次交易披露的资产画像：口服小分子、二型炎症、自免核心资产、已获中国IND批准。它和STAT6 降解剂的开发逻辑高度贴合。

再排除法一下，海思科现有公开自免管线中，几个辨识度最高的项目其实都不太像本次资产。

HSK39297是补体B因子抑制剂，已走到PNH上市申请、IgA肾病三期等阶段，且海外权益已授权给Nuvectis；HSK44459靶向PDE4B，已经推进到肺纤维化三期，并在特应性皮炎、白塞病、银屑病等适应症上推进临床；HSK47388是口服IL-23 通路项目，已在银屑病和炎症性肠病中进入二期。它有公开项目名，也已有中美澳临床推进记录。

那么，为什么是STAT6 PROTAC？

STAT6可以理解为二型炎症通路里的“总译员”。

IL-4和IL-13是上游信号，到了细胞内，需要STAT6 把信号翻译成一系列炎症指令。特应性皮炎、哮喘、慢性鼻窦炎伴鼻息肉、嗜酸性食管炎等疾病，都和这条通路有关。

赛诺菲和再生元的Dupixent，靶向的是更上游的IL-4Rα。它的成功已经说明，压住IL-4/IL-13 通路可以带来明确临床价值。

STAT6 PROTAC则走得更靠下游：它不只是阻断STAT6 的功能，而是借助细胞自身的蛋白降解系统，把STAT6 蛋白直接清除。若能在血液、皮肤和病灶组织里实现足够深、足够久的降解，就有机会用一款口服药覆盖两条上游细胞因子的共同下游。

Kymera的KT-621 已经把这条路推到临床前排。其在特应性皮炎1b期中披露，血液和皮损中的STAT6 降解达到较深水平，并已进入2b期开发。这个结果让STAT6 从一个“理论上好看”的靶点，变成了二型炎症赛道里被严肃盯住的方向。

海思科若押中的确是STAT6 PROTAC，Sentivera拿到的就不只是一个普通自免项目，而是一张试图争夺“口服版二型炎症药物”的入场券。

但PROTAC能否在人体内稳定暴露、进入关键组织、实现足够的选择性降解，仍需临床数据回答。

这也解释了为什么交易双方愿意用NewCo 来承接它。项目还没上临床，此时单独成立一家公司，把资金、临床团队、全球注册策略和后续融资都围绕这一个项目配置，效率之外，更关键是容错度高。

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Metsera退出后，下一张牌落在了中国自免资产上

Sentivera背后的两家机构，PHP和ARCH，之前一起做过Metsera这个项目，就是此前辉瑞和诺和诺德争得头破血流的减肥药企业。

Metsera成立于2022年，瞄准下一代减重药。2024年4月，公司结束隐身模式时披露了2.9亿美元种子轮和A轮融资。2025年1月，Metsera在纳斯达克上市，初始估值约27亿美元。

司美大火，替尔紧逼，减重的竞争激烈程度也进一步上升。诺和诺德为了维护自身减重领域统治力中途发起对Metsera的收购购，辉瑞自研接连扑街，于是动用“钞能力”，同样围绕Metsera加价应战。

最终，辉瑞在2025年11月用现金对价对应约70亿美元企业价值，另附与临床和注册里程碑挂钩的或有付款权，抢亲成功。

从公司创建到被收购，Metsera只用了三年左右。

PHP的联合创始人Clive Meanwell，此前创办过The Medicines Company。该公司在2019年宣布被诺华以约97亿美元收购，并于2020年完成交易。ARCH则是美国生物科技投资圈最老牌的机构之一，Metsera上市后，ARCH一度持有约四分之一股份。

这段经历给Sentivera 提供了一种很强的叙事：同一组发起方，刚把一家减重公司送进大药企体系，又开始为一项中国自免资产搭建新的全球开发平台。

不过，和此前很多NewCo项目不一样的是，此次新的公司Sentivera 的公司网站和管理团队阵容都没来得及公布，再结合此前推测的分子专利注册时间很近，大概率可以推测这个NewCo项目的完成时间也很快。

这或许也是最近NewCo越来越火的原因之一，不用复杂的尽调和准备，看好了，资源一砸，就能成，且每一方都能拿到自己想要的东西。

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NewCo，实质是在改写胜率、赔率和分配

创新药VC的回报，可以粗略拆成一条公式：回报= 胜率× 赔率× 分配比例。

临床研发的高风险，决定了胜率很难被大幅改写；再强的基金，也无法替代人体临床数据。再好的科学判断，也要经历安全性、疗效、入组速度、注册路径和商业竞争的多轮考验；大药企能用全球临床、注册和商业化能力抬高赔率。VC在这方面的增值空间有限。

而NewCo的意义，就落在胜率、赔率和分配这三件事上。

胜率，靠选资产。

NewCo常找已经过了一轮筛选、有明确机制、临床前数据较完整，甚至已获IND的项目。它不从零开始赌一个模糊靶点，而是把风险前移到资产挑选环节。Sentivera拿到的项目，至少已经拿到中国IND，且有二型炎症这一条被生物制剂充分验证的临床路径。

赔率，靠集中押注。

一家公司围绕一个核心资产组织研发、融资和全球开发，资产每跨过一个节点，公司估值都会重估。临床一期、概念验证、全球合作、并购，都可能成为新的定价时点。Metsera的路径，就是这类模式最显眼的样本之一。

分配，靠在源头拿到足够的股权和话语权。

传统授权里，原研公司拿首付款、里程碑和销售提成，资产后续的大部分公司价值沉淀在买方体系。

NewCo把资产放入专门公司。发起基金在早期持有更大股权，参与董事会和战略决策；原研方保留地区权益，也用股权参与项目的全球增值。项目跑出来，价值在一个更集中的资本容器里累积，不需要和其它资方抢分配额度。

这本质上是一次围绕生物创新药以及投资三个维度的最优排列组合之下的一个结果。

回到这次海思科的交易上，海思科保留大中华区权益，拿到现金，拿到里程碑和提成，还拿到Sentivera 17.5%的股权。PHP和ARCH则获得一个围绕该资产展开的开发平台。双方的收益不再只取决于一张授权付款表，也和Sentivera未来的融资、临床数据及潜在并购绑定。