全球性的牛市真的要按住暂停键了吗？就在大家还沉浸在指数狂飙的迷梦中时，高盛给全球股市浇了一盆冷水。首席策略师奥本海默明确发出预警：未来一年，大家必须做好回报率大幅下降的准备，整体收益大概率会滑落到个位数。归根结底，就是全球范围内的钱变贵了。

美日英德的国债收益率齐刷刷飙升，叠加地缘局势让油价重返90美元，通胀一抬头，股市的估值天花板自然被压得死死的。把目光收回国内，咱们大A股在4000点关口来回拉锯，成交量也跟着萎缩。

在海外风浪加剧的当下，A股想要当一回孤勇者，单靠情绪硬推显然不行，必须得有真金白银的利润来接棒。我们把时间线拉长来看，很多本土投资者的切身选择，恰好印证了股市回报率逻辑正在发生根本反转。

打开任意投资社群、股票论坛，当下市场讨论的焦点高度集中。所有人都在聊 AI、算力、芯片，讨论科技股涨幅多少，回调幅度多大，还能不能进场追高。

但很少有人会主动问起食品饮料，很少有人关注红利板块，机械、化工这类传统行业更是鲜少被拿来深度探讨。在过去一两年时间里， 这些板块已经从曾经的核心资产，变成了不少人口中的 “老登资产”。

食品饮料板块自 2021 年之后，经历了超过四年的持续调整，走出 A 股消费板块当中十分罕见的长期回撤行情。与此同时，A 股市场正在上演一轮高股息资产的价值重估，大量传统行业龙头股息率已经达到 5%，部分标的甚至更高。

市场也开始重新权衡成长预期与现金流回报之间的价值天平。高盛预警的股市回报率下降，本质上就是对过度拥挤赛道的一次强制纠偏。

当时很多人认为部分热门题材能永远涨下去，但现实是聪明资金早已在水面下调转了车头。这两年市场最大的主线是 AI 的单边趋势行情。

但他的研究重心发生改变，不再沉迷宏大叙事，不去纠结 AI 算不算新一轮工业革命，转而沉下心去做产业基本面研究。以存储板块举例，他会直接提出当下不适合买入存储，核心判断来自企业营收可持续性存疑。

对比过去，他确实更加看重基本面研究，但也主动放弃了对景气度的紧密跟踪。基本面可以拆成两个维度，一方面是长期行业格局、企业竞争力判断，另一方面是短期景气度、短期业绩变化。

这两个维度经常互相矛盾，他的选择是站在长期判断一侧，不会过度紧盯短期业绩波动。很多行业研究者可以精准预判下个月行业增速，预判新技术落地节奏，但如果没办法把产业逻辑看的足够长远，就算短期景气度再高，也不会参与投资。

性格底色当中自带逆向的特质，落水狗策略本身就建立在逆向思维之上。但他不会跟随市场趋势做交易，一旦跟随趋势，当行情掉头下跌，整套投资体系就会被打乱。

回顾科技板块的投资历程，泛科技的建仓动作主要完成在 2024 年。自身曾经在国产半导体头部企业任职，对行业有着直观感知，接触过不少相关上市公司以及行业 ETF。

2024 年五六月，切身感受到半导体产业景气回暖，GPT 浪潮最先在海外发酵，后续效应逐步传导至国内市场。当时行业景气已经出现，但是股价还没有充分反应。

通过测算，两年之后的行业利润对应当时市值，前瞻市盈率可以压到二十倍以内，部分标的甚至十倍以内，这是非常好的布局窗口。2025 年 4 月，科技板块迎来一轮大调整，他选择进一步加仓，硬件软件都有布局。

2025 年 5 月，泛科技仓位占到整体仓位的六成。DeepSeek 爆火，给国内科技产业带来巨大的刺激，同时一级市场能够切实感受到政策层面的扶持力度，基于这些现实条件，科技仓位在这个时间点继续抬升。

这里的叙事，和普通大众口中的题材叙事有着本质区别。大众口中的叙事，是脱离业绩支撑的美好想象，会出现某某赛道永远上涨这类口号，甚至带有道德层面的倾向。

真正具备价值的叙事，背后有实打实的业绩测算，明确未来每一年的业绩规模，解释业绩增长来自产业链哪一个稀缺环节。2025 年 8 月，他开始对科技板块变得谨慎，个股出现明显涨幅之后，逐步止盈，持续降低科技方向的仓位。

时至今日，AI 基建方向仓位仅仅剩下百分之十，AI 应用方向仓位大概占比百分之二三十。对比 2025 年五月份，AI 基建相关仓位砍掉接近三成。

站在后视镜角度看，从八月份开始减仓，属于明显卖飞。但即便如此，依旧坚持自身原本的判断。 核心判断是，当下市场对于 AI 基建板块，存在系统性的股票泡沫。产业本身依旧会维持稳定增速，但是股票市场给短期业绩过高权重，对远期预期过于乐观。

当高盛提示我们要对未来回报率放平心态时，A股内部其实已经积蓄了走出独立行情的新土壤。水往低处流，在估值被拔高的资产面前，那些趴在坑里的传统红利反倒成了最稳当的避风港。

被 AI 板块抽血的老登资产，已经出现黄金坑机会。 但黄金坑的机会并不是在去年八月份就完全显现，落水狗体系当中的跌速、多方出清度等关键指标，直到今年五六月份才集中兑现。

多方出清度是非常关键的指标。很多机构投资者内心想要坚守原有持仓，但是受到产品规则、外部赎回压力约束，不得不被动抛售持仓，调转方向去追逐科技主线。

四月份的时候，就已经坚守老登板块，当时就听到观点，需要等待大资金被动抛售之后，行情才会迎来反转。原本以为这个过程会消耗很久，没想到六月份市场就发生了这一幕，大量公募基金出现被动的风格漂移。

他口中的老登板块，并不是单纯指代白酒这类传统标的。泛消费板块全部纳入观察范围，食品饮料是代表，同时还覆盖汽车、家电等细分赛道。

消费板块很难直接用 ETF 完成配置，子行业之间分化巨大。今年上半年，调味品这类细分赛道基本面已经走到右侧，业绩增速表现亮眼。

但汽车赛道基本面还在持续恶化。部分消费细分赛道基本面已经修复，股价短暂反弹之后再度被资金砸落。

这类下跌来源于资金风格切换，并非企业基本面崩坏，这就是典型的黄金坑。像新能源车这类行业，已经连续调整五年，如果行业竞争格局能够得到优化，会酝酿重大投资机会，也会持续跟踪。

泛消费的类目十分丰富，潮玩、黄金珠宝全部在观察清单当中。没办法精准定位绝对最低估的标的，但食品饮料板块的确定性最强。商业模式稳定，不会受到 AI 技术冲击，同时股息率水平可观。看待食品饮料，并不会单纯当成红利股，而是同时具备红利属性与周期属性。

红利属性保证长期持有不会出现大幅亏损，行业本身处在周期底部区间。除消费之外，金融板块同样属于重点观察的老登赛道，细分包含券商、保险、银行。

三者当中最看好券商，财富管理行业依旧具备广阔发展空间，景气度在金融板块当中最优，估值水平足够低，市盈率大致十倍左右。保险板块同样具备投资价值，竞争格局出现优化迹象，但财务报表分析门槛很高，静态估值没办法直接用来评判。

银行板块弹性不足，如果想要博弈大级别行情，会优先选择券商、保险。互联网板块同样被归到老登行列，头部互联网公司估值大多已经低于二十倍 PE。

互联网同时带有消费属性与 AI 应用属性，外卖等业务持续虹吸线下流量，利润分配结构长期向平台倾斜。这种向基本面扎根的投资轮动，正是A股在复杂的全球局势下，能够孕育出独立行情的底牌。

无论全球风向怎么吹，高盛这份关于回报率大幅下降的警告，对每一个市场的参与者都是一记响亮的警钟。过去那种靠着虚幻故事、拉情绪就能闭眼躺赚指数的黄金时代，确实已经彻底告一段落。

A股到底能不能走出独立行情？ 答案不在于外资的眼色，也不在于单纯拔估值的数字游戏，关键就在于企业埋头干实事带来的真实盈利改善。

潮水慢下来的时候，只有那些利润能持续造血、稳稳把现金塞进口袋的公司，才是4000点之上真正的定海神针。当全球狂热回归理性，往后拼的就是谁家基本面更硬，谁在裸泳一目了然。