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（来源：深蓝观）

李昀 | 撰文

王晨 | 编辑

今年，港股融资形式大好，不少公司想抓住这一波机会，因此IPO也出现了严重堵车的情况。

据中证报，今年以来，港股市场已有87只新股IPO上市，IPO募资总额超2400亿港元，位居全球交易所首位。今年以来共有16家A股上市公司成功登陆港股市场，超80家A股上市公司已在港交所排队。

港交所行政总裁陈翊庭在接受媒体采访时也透露，目前正在处理的上市申请大概有300家。

今年在香港上市的生物医药企业也格外多。恒瑞、映恩等23家企业登录港股，仅上个月最后一周就有8家企业相继提交上市申请。

“并不单单是要赶港股行情上升的窗口期，”一名投资人这样解释创新药的IPO热，“同时还要抓住这一波出海的机会。其实还是挺生死攸关的。没有融资，就做不了BD需要的数据，很可能就错过这十几年难遇的红利。”

一位长期关注一级市场的投资人向我们表示，当前企业在选择上市地点时，港股依然是优先项：节奏更快、确定性更高、募资更灵活、市场反馈更直接。尤其在创新药领域，大多数企业仍处于未盈利阶段，而科创板尽管近来有“开闸”迹象，但多数创新药企业仍难以满足其盈利或细分指标要求。在这样的结构性因素叠加下，港股对生物医药企业的吸引力短期内难以被替代。

多位市场人士判断，港股的生物医药上市热潮在未来一段时间内仍将持续。但有相关人士表示，最近因为赴港股上市企业增多，相关部门人手不够，从外地借调人员等因素，等待时间变慢。

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翻倍的IPO数量

今年，已经成功港股IPO的生物医药企业多达23家，比去年翻了一倍。

这种繁荣一部分可以归功于政策调整：今年8月，港交所推行了IPO发售和定价机制改革，将建簿配售部分的下限从50%下调到40%。这也意味着基石投资人占比上限扩大，降低了破发风险；同时，发行人还可以灵活设置10%–60%的公开认购比例，使得上市定价波动更加可控。

港股一直都是很多企业的折戟沉沙之地。多家创新药企都在过去递过表，但出于各种原因未能如愿，在今年又再次发起冲击。例如贝达药业、迈威生物等。

尽管政策调整给了企业一个更稳定的发行环境，但发行门槛并没有降低。另一名长期关注港股的投资人提到，就他目前得到的信息来说，今年港交所门槛并没有降低多少。

“只不过A股、美股收得更紧了，所以港股就成了唯一的出口。”扎堆其实也是无奈之举。

如此现象，势必带来资源挤兑。除了审批申请的速度被拖慢外，投资人和投资机构也很快陷入“不够用”的状态。据上述投资人说，愿意并且有能力把公司推到港股的投资机构本身并不多。“即使是头部，一个季度能认真研究的项目也就几个。不可能有多少做多少。”

因此，即使因为行情转好，投资人们比之前更放得开手脚；但在市场上基石投资人有限、项目额度有限的情况下，最终能得到大资本青睐的IPO企业也不会太多。

这种幸运的企业分为两类：一类是表现强劲、长线稳定的大龙头，比如恒瑞医药，今年港股IPO时基石投资者就锁定了发行份额的43%；另一类是发行时愿意折价、同时潜力巨大的小而美企业，例如一家ADC领域的头部公司，公司在港股IPO时引入的基石投资者多达15家。

相比之下，其它企业在基石投资方面显得不足。比如银诺医药，基石投资者锁定的股份占全球发售股比仅 11.49%；一家近期再次冲击港股的公司，也只吸引了5家基石投资者，认购金额占全球发售股份的比例仅为低于10%。

一些公司把发行股份的绝大部分都给了建簿。上述投资人提到，建簿配售虽然是机构，但是短期资金流动性高、常见套利现象。“如果是满足短期内融资需求的话，其实也无可厚非。”他说。但企业依然需要做好长期估值管理的准备。

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A+H更香

今年，港股IPO热潮之下，不少已经在A股上市的公司再次递表港股，寻求双重上市。除了恒瑞已经成功以外，科兴制药、泽璟制药、博瑞医药等都已递表。

从目前信息来看，这些企业在港股的发行价普遍给出了20%-40%的折让幅度，基石投资者占比也至少在23%以上，显示出不小的诚意。

与A股相比，港股投资者结构更国际化，机构参与比例高，建簿配售和基石投资可以快速锁定较大金额资金，为研发和临床试验提供持续保障。

在上述投资人看来，这些已经在A股上市的企业，是最应该去赶这一波IPO热度的。“其中的大部分企业都已经是很成熟的公司了。接下来的一步就是要考虑国际化布局，必须要走出A股的地盘。”

因此，赴港IPO也是一种国际化战略举措。通过港股上市，公司不仅能获得海外机构投资者的关注，也能借助国际投资者对研发项目的评估形成参考价值，为未来BD合作、跨国并购甚至海外上市做准备。

尤其是创新药企业，研发周期长、投资回报不确定，通过港股可以让国际投资者提前了解研发管线，有助于建立长期信任和合作渠道。

但这也并不绝对。在上述投资人看来，有些来香港IPO的A股企业，既没有创新驱动，国际化需求也并不迫切。“这类企业在A股估值可能已经达到峰值，来香港发行量也不大，出来折腾一下只是为了增加资本运作的空间。”

而对于那些不急于扩大知名度和公司规模的中小型企业，通过BD合作获得研发资金、或者通过私募基金锁定长期投资，可能更加适合。

“能理解这些企业在商业化上有融资压力，但越是缺钱，越要谨慎。”上述投资人建议，“因为IPO也是有成本的，发行费用、路演、上市维护，都要花很大精力。”

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一些项目速度放慢

过去一年，港股 IPO 尤其是生物医药项目明显增多，而随着市场体量扩大，企业普遍感受到一个趋势：港股上市已不再是“港交所单线审核”，而逐渐形成“港交所审核 + 内地备案与信息提交 + 个别项目多部门协同”的新格局。

这一判断在业内已经形成共识， 在2023 年 3 月起实施的《境内企业境外发行证券和上市管理试行办法》，将“所有境外上市”纳入证监会备案体系；

多家投行人士表示：“过去是港交所主审，近两年则需要同时与内地监管部门保持沟通”。

一家投行人员提及今年对赴港上市企业审批流程的感受：“相比过去主要对接港交所问询，现在需要额外向内地监管机构提交材料，并按照要求对企业业务范围、合规情况、股权架构等细节作出更全面的说明。”

有一些证明材料，在他们以往的监管沟通中并未被明确要求，这些材料本身并没有实质难度，但由于牵涉不同的政府部门、不同层级，加上部分事项原本并无标准模板，企业需要花费额外时间沟通、协调与取得正式文件。

“港交所审问询、内地监管机构做备案或信息确认，再叠加部门之间的沟通节奏，这三条线需要同步推进。只要有一条线滞后，整体时间就会往后顺延。”上述人士表示。